横向纵向持续扩张，打造功能性膜材平台型企业

纳尔股份(002825) / 塑料Ⅱ / 公司深度研究报告 / 2021.12.18 请阅读最后一页的重要声明! 横向纵向持续扩张，打造功能性膜材平台型企业 证券研究报告 投资评级:买入(首次) 核心观点 目标价格：31 元 公司自成立以来以数码喷印材料为主业，经过近 20 年发展成为国内数码喷印材料龙头，并完成了精密涂布等核心技术积累。公司近年来在保证主业数码喷印材料领先优势的基础上，沿横向和纵向稳步扩张。横向拓品类方面，公司紧紧围绕涂布工艺，布局了汽车功能膜、多层光学电子功能膜、燃料电池膜电极等新材料；纵向延伸产业链方面，公司布局了数码喷印墨水、压延膜和胶粘剂。我们认为公司有望成为国内领先的功能性膜材平台型企业。 数码喷印材料：公司市占率领先，行业集中度有望进一步提升。作为数码喷印材料行业规模领先的上市公司，公司竞争优势非常明显，2019年主要产品国内市占率约 25%。随着疫情及环保趋严，小企业加速出清，行业集中度有望进一步提升。此外，公司已规划泰国、江苏南通、江西丰城三大基地，建成后将大幅提升公司综合竞争力。 数码喷印墨水：行业增速较快，公司位于国内第一梯队。2015-2019年我国数码喷印墨水市场保持 20%以上增速，纺织品数码印花是其中较为重要且增长较快的应用领域。相比传统的染整和丝网印花，纺织品数码印花契合了纺织产业升级和终端快时尚的消费升级趋势，迎来快速发展期。公司子公司墨库图文位于国产第一梯队，2021H1 数码喷印墨水收入 1.98 亿元，同比增长 90%。 汽车保护膜：卡位蓝海市场，收入快速增长。汽车保护膜（PPF）主要用于乘用车的漆面保护，可分为隐形车衣和汽车改色膜两类产品。我们测算 PPF 潜在市场规模可达 87.5 亿元。公司于 2016 年底收购 PPF品牌并成立汽车保护膜事业部，经过 3 年发展已成为国内知名品牌和头部企业，营业收入从 2018 年仅 210 万元增长至 2020 年 9543 万元。2021H1 公司 PPF 收入 7900 万元，同比增速高达 178.5%。 积极布局燃料电池膜电极，胡里清博士产业经验丰富。2021 年 4 月，公司成立纳尔终能氢电有限公司，进入燃料电池膜电极生产领域，进一步拓宽功能性膜材赛道。膜电极是燃料电池的核心组件，技术壁垒较高。项目带头人胡里清博士为中国燃料电池产业化先驱，具有深厚的产业经验。公司计划配套先进的 CCM 生产线，目标成为国内最大的膜电极研发制造企业。 我们预测公司 2021/22/23 年归母净利润 0.99/1.55/2.27 亿元，EPS 0.67/1.06/1.55 元，对应现价 PE 37.35/23.70/16.21 倍。参考可比公司给予公司 2023 年 20 倍 PE，目标价 31 元。我们看好公司清晰的横向纵向发展思路，数码喷印墨水、汽车保护膜与燃料电池膜均是增速较快的赛道，公司有望成为功能性膜材平台型企业。首次覆盖，给予“买入”评级。 基本数据 2021-12-17 收盘价（元） 25.08 流通股本（亿股） 1.13 每股净资产（元） 6.20 总股本（亿股） 1.71 最近 12 月市场表现 分析师 路辛之 SAC 证书编号：S0160520090001 luxz@ctsec.com 相关报告 -15%2%18%34%50%66%纳尔股份沪深300塑料Ⅱ 公司深度研究报告 证券研究报告 及财通证券股票和行业评级标准 2 风险提示：户外广告市场下滑超预期，原材料价格大幅波动，新项目建设进度不及预期。 盈利预测: [Table_Forcast1] 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入（百万元） 1017 1254 1627 2029 2609 收入增长率（%） 29.00 23.25 29.77 24.71 28.58 归母净利润（百万元） 42 96 99 155 227 净利润增长率（%） -31.57 125.83 2.98 57.60 46.25 EPS（元/股） 0.30 0.65 0.67 1.06 1.55 PE 44.90 22.02 37.35 23.70 16.21 ROE（%） 5.92 12.16 11.13 14.92 17.91 PB 2.71 2.67 4.16 3.54 2.90 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 公司深度研究报告 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 内容目录 1、 数码喷印材料龙头，横向纵向不断扩展 ....................................... 5 1.1 公司基本情况 ......................................................... 5 1.2 横向+纵向发展路径清晰 ................................................ 7 2、 数码喷印材料：公司市占率领先，行业集中度有望进一步提升 .................... 8 2.1 数码喷印材料介绍 ..................................................... 8 2.2 户外广告市场下滑，车身贴和单透膜替代传统材料增速较快 ................. 10 2.3 公司竞争优势明显，国内市占率超过 30% ................................ 12 2.4 通过各分基地布局提升产能和产业链一体化程度 ........................... 13 3、 数码喷印墨水：行业增速较快，公司位于国内第一梯队 ......................... 14 3.1 收购墨库图文，实现产品和产业链延伸 ................................... 14 3.2 数码喷印墨水增速较快，纺织品数码印花空间大 ........................... 15 3.3 墨库图文位于国产第一梯队，持续扩产强化竞争优势 ....................... 17 4、 汽车保护膜：卡位蓝海市场，收入快速增长 .................................. 18 4.1 汽车保护膜介绍 ...................................................... 18 4.2 公司较早布局 PPF，近几年收入快速增长 ................................ 19 5、 积极布局燃料电池膜电极，胡里清博士产业经验丰富 ...................