信视角看债：多地成立保障基金的初衷和效果

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 多地成立保障基金的初衷和效果 信视角看债｜2021.11.24 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 李晗 FICC 分析师 S1010517030002 徐烨烽 FICC 分析师 S1010521050002 今年随着房企信用风险事件和舆情发酵，市场争议点也从对土地出让下滑的关注过渡到地方政府偿债能力弱化的担忧，悲观者甚至会放大至地方融资平台大面积违约。我们认为情绪演绎过于偏激，客观而言中国地方政府不是靠卖地为生的企业性质，而长期以来城投偿债核心则更依赖再融资滚续而非本金偿付。同时，近期多地成立政府保障基金，意在维稳市场情绪和兜底辖区内债券，同期资管新规和净值转型预期也在逐步被市场接纳。现阶段对风险恐慌的情绪渐退，预计年末信用债市场仍是贡献收益的主力军。 ▍ 近期，天津、河南、福建、江苏等省份陆续设立政府投资基金，目标规模大多集中在百亿量级，所投领域覆盖创新创业、中小企业发展、产业转型升级、基建与公共服务等方面，以补强薄弱环节、推进经济社会高质量发展为宗旨。近年来，政府投资基金在经历初期探索试行、中期蓬勃发展后，逐步迈入存量优化阶段。基金设立数量与规模均呈放缓趋势，各省将发展重点投向盘活存量资金、提高资金使用效率、同时托底辖区内债券价格，维稳市场情绪。纵观其发展历程，政府投资基金在提高财政支持效用、引导撬动社会资本、促进产业结构优化升级、支持实体经济发展等方面都作出了卓越的贡献。 ▍ 2021 年 11 月（1-21 日）新发信用债超额认购倍数最高为 8.76，平均超额认购倍数 1.19。根据 Wind 数据不完全统计，2021 年 11 月（1 日-21 日，下同）所有披露认购倍数的新发信用债中，超额认购倍数最高为 8.76，为江苏省发行的 21 栖霞建设 MTN002，票面利率 4.60%，行业属于房地产业。超额认购倍数在 2 以上的新发信用债有 14 只，分期限和评级来看，3 年期，AA 评级信用债超额认购倍数最高。 ▍ 短债仍受追捧，中长债静态性价比更高。11 月新发信用债各期限发行额 1 年以内最多，整体平均期限为 2.66 年。11 月信用债发行额期限多集中于 1 年以内，达到 2121.7 亿元，其次为 2-3 年的信用债，为 1106.8 亿元，11 月整体平均发行期限为 2.66 年，发行期限较 9 月有所下跌。分评级和行业来看，AA等级和房地产行业新发信用债期限最长。分省市区域来看，11 月新发信用债吉林、陕西、青海发行期限较长。 ▍ 11 月各等级期限利率变化不一，各等级期限分化较为统一。11 月信用债各等级期限收益率变化不一，在 1 月信用风险事件冲击之后收益率上行，而在 2月随着情绪逐步修复，二级市场收益率逐步回调，各等级期限分化也较为统一，但 7 月出现下行趋势，8、9、10 月有所抬升，11 月再度出现小幅上升趋势。其中，中高等级长期上行幅度最大，AAA5Y、AA+5Y 期月末相较月初均上行约 0.8-1.5bps；AAA1Y、AAA3Y、AA+1Y、AA+5Y 期月末相较月初上行约0.2-1bp；AA+3Y、AA1Y、AA3Y、AA-1Y、AA-3Y 期出现下行，月末较月初约下行 0-0.4bp。 ▍ 11 月信用债发行量有所回缩，12 月到期偿还规模小幅增加。截至 2021 年 11月 21 日，2021 年 11 月信用债发行量为 8659.44 亿元，较 10 月减少 2.17%。2021 年 11 月，到期偿还量为 8060.27 亿元，环比减少 4.77%，同比减少 9.74%。12 月份信用债到期压力较 11 月有所增加，增加至 8645.74 亿元，12 月整体信用债偿压力与 11 月相比略有增加。 ▍ 风险因素：监管政策再度收紧，资金市场利率上行，再融资难度加大等。 信视角看债｜2021.11.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 热点观察 ........................................................................................................................... 1 11 月新发信用债的超额认购倍数 ...................................................................................... 2 11 月新发信用债发行期限 ................................................................................................. 5 12 月信用债到期前瞻 ........................................................................................................ 7 市场回顾：融资额上升，收益率下行 ................................................................................ 9 风险因素 ......................................................................................................................... 18 插图目录 图 1：2021 年 11 月信用债分期限超额认购倍数 .............................................................. 4 图 2：2021 年 11 月信用债分评级超额认购倍数 .............................................................. 4 图 3：2021 年 11 月信用债分债券类型超额认购倍数 ....................................................... 4 图 4：2021 年 11 月信用债分票面利率超额认购倍数 ....................................................... 4 图 5：2021 年 11 月信用债分企业属性超额认购倍数 ....................................................... 5 图 6：2021 年 11 月信用债部分行业超额认购倍数 ........................................................... 5 图 7：2021 年 11 月信用债分省份超额认购倍数 ......................