2022年组合配置展望：体系初成，渐入佳境

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 体系初成，渐入佳境 2022 年组合配置展望｜2021.11.2 中信证券研究部 核心观点 刘方 首席组合配置 分析师 S1010513080004 赵文荣 首席量化与配置 分析师 S1010512070002 顾晟曦 组合配置分析师 S1010517110001 唐栋国 组合配置分析师 S1010520100002 刘笑天 组合配置分析师 S1010521070002 王亦琛 金融产品分析师 S1010521080003 资管净值化、买方投顾发展以及养老第三支柱的推进预计将共同驱动 FOF 行业的未来空间。当前公募 FOF 和私募 FOF 规模仍在千亿量级，投研体系逐完善、产品体系主要聚焦于收益风险矩阵的两端。从风险配置的角度出发，重点关注风险平价稳健型组合、“配置+打新”基金组合、股债配置型基金组合、以及动量趋势 ETF 组合等。 ▍ 需求端：“资管新规”过渡期到期，净值化、标准化带动 FOF 投资需求。“资管新规”颁布三年来，资管行业监管体系日趋完善，资管产品“迭代式”转型；银行理财净值化产品占比超过 7 成，配置非标资产比重从 2017 年的16.2%下降至 10.9%（2021Q2）。净值化过程带动投资管理模式向“标准化资产为主、非标资产为辅”的方向转化。基金投资可以充分发掘全市场的优质超额收益来源，预计将成为重要的资产再配置方向。 ▍ 供给端：以买方投顾引导长期、理性投资，有利于助力共同富裕。根据景顺长城、富国基金、交银施罗德基金、中国证券报共同发布的《公募权益类投资者盈利洞察报告》，过去 5 年客户由于投资行为将最终的投资收益拉低了约 11.6%，且在大部分年份，尤其是基金收益较好的年份，负面影响更为突出。此外，基金的高波动性是影响持有时长的重要因素。买方顾问和 FOF产品有利于降低组合波动、改善投资绩效和投资体验。 ▍ 政策端：三支柱发展和个人账户制料将提升 FOF 长期需求。当前阶段，我国养老体系中第三支柱占比较低。个人养老金拟采取个人账户制的政策方向，预计将为 FOF 投资打开长期空间。 ▍ 公募 FOF：规模头部渐成，业绩差距收窄。公募 FOF 市场延续近年来的向好趋势，继续扩容。截至 2021 年三季度末，已有公募 FOF 产品近 200 只，管理规模超过 1800 亿元。2021 年以来，公募 FOF 产品业绩分化有所收窄；偏股型 FOF 的季度分化度（前 25%收益率-后 25%收益率）为 2-4%，偏债型 FOF 的季度分化度为 1-2%，不同管理人的产品业绩差异收窄。 ▍ 私募 FOF：三类机构角逐市场，10-15%波动率区间产品值得关注。根据基金业协会，截至 2020 年末，FOF 类证券私募基金数量 5182 只、规模约 6000亿。从商业模式出发，可以分为券商资管类 FOF、独立证券私募 FOF、以及财富管理渠道类 FOF 三大类。从私募 FOF 过去三年的历史表现看，私募FOF 产品主要集中在 5%-10%波动率以及 15%-30%波动率两大区间；10-15%的波动率区间产品相对较少。对于专业化的 FOF 管理人而言，在10-15%波动率区间的配置产品是值得关注的方向。 ▍ 风险配置视角下的基金组合构建。需求端风险偏好的提升，是大势所趋、但也是被动而长期的变化过程。我们提供了从风险配置角度出发的组合思路，包括：风险平价稳健型组合、“固收+”基金组合、“配置+打新”基金组合、股债配置型基金组合、以及动量趋势 ETF 组合等。 ▍ 风险因素：基金策略漂移或持续性不足的风险；权益资产长期收益率低于预期的风险；“询价新规” 修订后的新股样本代表性不足、新股网下申购的收益下行风险；流动性风险；模型失效风险；系统性信用风险；政策风险等。 2022 年组合配置展望｜2021.11.2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 FOF 行业将迎来“高光时刻” .......................................................................................... 1 需求端：“资管新规”过渡期到期，净值化、标准化仍是大势所趋 ................................. 1 供给端：以买方投顾引导长期、理性投资，有利于助力共同富裕 ..................................... 3 政策端：三支柱发展和个人账户制将提升 FOF 长期需求 ................................................. 4 FOF 细分赛道：体系初成，渐入佳境 ............................................................................... 7 公募 FOF：规模头部渐成，业绩差距收窄 ........................................................................ 7 私募 FOF：三类机构角逐市场，10-15%波动率区间产品值得关注 ................................ 10 风险配置视角下的基金组合构建 ..................................................................................... 12 风险平价稳健型组合：基于 RP 平衡风险贡献 ................................................................ 12 稳健型与平衡型“固收+”基金组合 ................................................................................ 16 “配置+打新”基金组合：股债配置打底，打新增厚收益 ............................................... 19 股债配置型基金组合：寻找具备牛熊配置经验的基金经理 ............................................. 24 公募基金+动量趋势：FoETF .......................................................................................... 26 风险因素 ......................................................................................................................... 28 qRqOnPtOxOmPmNoMnOmNoQ9PdN8OmOrRtRnMlOqRoPkPnNsQ7NoPsMwMsQtNNZrN