量化选股系列报告之二：日内收益的精细切分，提炼动量与反转效应

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021 年 10 月 22 日 总量研究 日内收益的精细切分：提炼动量与反转效应 ——量化选股系列报告之二 配置资金和投机资金在持仓周期、交易时段、订单金额等方面具有明显差异，前者是动量效应之源，后者是反转效应之源。我们以机构投资者的配置行为和个人投资者的投机行为在日内时间分布特征作为切入点，把日内收益率划分成早盘、午盘、尾盘三个部分，分别检验因子效果。实证结果表明早盘温和收益具有动量效应，午盘、尾盘收益具有稳定反转效应，最终形成早盘温和收益因子、早盘后收益因子以及二者合成的动量弹簧因子。相关性分析表明早盘温和收益因子的选股效果并非来源于常见反转因子，早盘后收益的反转效果在剔除常见动量因子后仍然显著，说明早盘后跟风行为才是反转效应的真正来源。 早盘温和收益因子：开盘至 10 点 30 分的早盘 vwap 和开盘价之间的涨幅，绝对值超过 2%时符号取反，表现为极值反转效应，否则为温和动量效应，统计 20天累计早盘温和收益作为因子值。因子 5 日 IC 0.034，ICIR 0.68,多空组合年化收益 7.1%，多头组年化收益 10%。20 日窗口 IC 达到最大值 0.046，ICIR 0.99。 午盘收益因子： 10 点 30 分-14 点 30 分之间的午盘 vwap 和早盘 vwap 之间的涨幅，具有稳定反转效应，20 天累计反转效果最好。 尾盘收益因子：收盘价相对于午盘 vwap 的涨幅，5 天累计反转效果最好，随着市场成熟度提升，收益渐弱。 早盘后收益因子：午盘收益因子和尾盘收益因子进行合成，因子 5 日 IC 0.067，ICIR 0.77，多空组合年化收益率 13.6%，多头组收益率 11.5%，换手率 8.1%，合成后 IC 高于合成前因子，且换手率没有明显增加，证实两个反转因子相互增强了反转信息。早盘后收益因子剔除 20 日动量后选股效果依然显著，而 20 日动量因子已经逐渐失效，证实 20 日动量的反转效应本质上来源于早盘后跟风行为。因子 20 日窗口 IC 达到最大值 0.071，ICIR 0.85。 动量弹簧因子：早盘温和收益因子和早盘后收益因子等权合成。因子 5 日 IC 0.068，ICIR0.89，多空组合年化收益 14.2%，多头组年化收益率 13.9%。合成后年化收益率高于合成前因子，多头收益明显增强。20 日窗口 IC 达到最大值0.08，ICIR 1.1。 早盘温和收益因子提升行业轮动效果：在单因子向行业聚合-分层回测的框架下，我们以 20 日动量检验行业动量效应是否存在，发现近月涨幅次高的行业组表现较好，整体分层效果不明显。使用早盘温和收益因子作为行业轮动评分，新标准下分层头尾单调性显著，有助于提高行业轮动效果。 如无特别说明，本报告中回测调仓日期选择 5 个交易日，所用股票池选择滚动60 日均成交额较大的 1500 和沪深 300、中证 500 指数成分股并集，简称“流动性 1500”，因子 IC、ICIR 基于 5 个交易日计算，回测区间：2010.2.2-2021.10.14。 风险分析：报告结果均基于模型及历史数据，模型存在失效的风险，历史数据存 在不被重复验证的可能。 作者 分析师：祁嫣然 执业证书编号：S0930521070001 010-56513031 qiyanran@ebscn.com 相关研报 单因子组合优化在指数增强策略中的应用 ——量化选股系列报告之一 （2021-07-22） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 金融工程 目 录 1、 技术因子大类逻辑特征：普遍反转、动量稀缺 .................................................................. 5 2、 动量提炼的关键：收益率精细切割 .................................................................................... 7 2.1、 早盘收益因子——极值反转、温和动量 ................................................................................................. 9 2.1.1、 原始因子仍呈现反转效应 .................................................................................................................. 9 2.1.2、 早盘收益因子改进：温和收益 ........................................................................................................ 10 2.1.3、 早盘温和收益因子-极值收益呈现反转效应 ..................................................................................... 10 2.1.4、 早盘温和收益-极值收益的最优划分探索......................................................................................... 11 2.1.5、 早盘温和收益最终版——月度动量效果最佳 .................................................................................. 13 2.1.6、 早盘温和收益因子对交易成本敏感性分析 ...................................................................................... 14 2.2、 午盘收益因子——稳定反转 ................................................................................................................. 15 2.2.1、 午盘收益因子构造方法 ................................................................................................................... 15 2.2.2、 因子效果——随着市场成熟度提升，短期反转渐弱 .