全球布局持续收获，效率提升增厚业绩

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 海尔智家（600690） 证券研究报告 2021 年 11 月 01 日 投资评级 行业 家用电器/白色家电 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 27.2 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 6,308.55 流通 A 股股本(百万股) 6,308.55 A 股总市值(百万元) 171,592.63 流通 A 股市值(百万元) 171,592.63 每股净资产(元) 8.26 资产负债率(%) 62.84 一年内最高/最低(元) 35.95/23.46 作者 孙谦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 宗艳 联系人 zongyan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《海尔智家-半年报点评:21H1 业绩增长超预期，全球化布局带动业绩高增》 2021-08-31 2 《海尔智家-公司点评:股权激励彰显经营信心，全球品牌协同助推公司发展》 2021-07-31 3 《海尔智家-公司深度研究:深度跟踪系 列 一 ： 全 球 化 品 牌 初 步 起 航 》 2021-07-30 股价走势 全球布局持续收获，效率提升增厚业绩 事件：公司 2021Q3 实现营收 583.45 亿元，同比-0.6%；归母净利润 30.82 亿元，同比-12.4%；扣非归母净利润 27.86 亿元，同比+82.9%。累计来看 2021Q1-Q3，公司实现营收 1699.64 亿元，同比+10.1%；归母净利润 99.35 亿元，同比+57.7%；扣非归母净利润 90.56 亿元，同比+121.3%。同期还原卡奥斯业务出表及私有化海尔电器影响，以及假设去年同期 100%持有海尔电器，按同口径比较，2021Q1-Q3 公司收入/归母净利润分别同比+20.4%/+60.2%，21Q3 收入/归母净利润分别同比+9.2%/+14.6%。公司收入和业绩符合预期。 国内业务，21Q1-Q3 国内收入同比+4.0%，剔除卡奥斯业务剥离影响同比+24.3%；卡萨帝收入同比+57%。一方面，优势品类冰洗热双线份额提升，领导地位进一步夯实。21Q1-Q3 公司冰箱双线销额份额分别为 38.7%/41.4%，分别同比+3.6/+2.1pct，其中卡萨帝单品牌份额 14.2%，同比+2.4pct，海尔/卡萨帝销额份额分别位居行业前两位；洗衣机双线份额 40.5%/43.6%，分别同比+1.1/+3.1pct；热水器双线销额31.2%/27.7%，分别+4.8/+3.9pct。另一方面，空调、厨电板块高端化持续突破。21Q1-Q3 公司家用空调线上/线下销额份额 13.6%/17.0%，分别同比+2.4/+2.5pct。通过卡萨帝产品阵容与触点网络的快速拓展，公司在高端市场中份额提升态势更加突出，21Q1-Q3 卡萨帝空调/厨电收入分别同比+68.6%/+123%。同时，公司新品类增速表现靓丽。21Q1-Q3 公司干衣机/洗碗机收入增速分别超 260%/92%。其中，干衣机线下销额份额达 36.7%，同比+19.3pct；卡萨帝洗碗机收入同比+152%。 海外业务，21Q1-Q3 公司海外收入同比+16.8%，经营利润率同比+1.7pct，海外盈利水平提升主要因公司自主高端创牌、线上数字化精准营销和本土化运营模式。 盈利能力和费用端看，2021Q1-Q3 公司毛利率为 30.2%，同比+2.2pct；净利率为5.9%，同比+0.7pct。原材料成本承压下公司毛利率同比改善明显，或受益于国内外业务双轮驱动下对成本压力的有效对冲。1）国内市场，卡萨帝收入提升产品结构优化、超级工厂项目实施、SKU 精简与制造效率提升等措施；2）海外市场，各区域实现产品结构、供应链布局优化，带动生产效率提升。21Q1-Q3 公司销售费用率15.36%，同比+0.23pct，剔除卡奥斯业务后，21Q1-Q3 公司整体费率同比-1.7pct，主要受益于数字化转型催化下效率的持续提升：1）全面落地统仓统配，县镇经营效率的改善优化费用投放；2）客户数字化赋能，提升客户经营效率；3）完成直销员数字化平台建设，提升用户转化效率，实现直销员人均获客数+38%。 现金流量表看，公司 2021Q1-Q3 经营活动产生的现金流量净额为 133.6 亿元，同比+133.9%，主要因经营利润增加以及运营效率提升；投资活动产生的现金流量净额为-52.0 亿元，同比-93.1%，主要因投资增加产生现金流出。 投资建议：海尔作为全球性家电领军品牌，在成本端承压、海外疫情反复背景下，其国内数字化转型、品牌高端化布局的效益逐步释放，海外实现产品结构+供应链+生产效率优化，有效带动运营效率与盈利能力的提升。同时，公司物联网智慧家庭战略转型加速，品牌高端化+场景化+生产建设逐步进入收获期，新兴品类逐步攫取份额，整体发展逻辑清晰。预计 21-23 年公司归母净利润 125.61/146.57/168.04 亿元（前值为124.43/147.05/164.72亿元），当前股价对应 21-23年20.35x/17.44x/15.21x PE，维持“买入”投资评级。 风险提示：原材料价格上涨; 海外品牌和品类拓展受阻; 疫情反复，影响销售。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 200,761.98 209,725.82 235,962.52 265,033.10 296,863.58 增长率(%) 9.52 4.46 12.51 12.32 12.01 EBITDA(百万元) 26,266.14 28,254.86 22,027.31 25,493.85 28,650.90 净利润(百万元) 8,206.25 8,876.59 12,561.13 14,657.19 16,803.87 增长率(%) 10.30 8.17 41.51 16.69 14.65 EPS(元/股) 1.25 1.35 1.34 1.56 1.79 市盈率(P/E) 21.81 20.16 20.35 17.44 15.21 市净率(P/B) 5.34 3.82 3.11 2.81 2.45 市销率(P/S) 1.27 1.22 1.08 0.96 0.86 EV/EBITDA 5.20 5.95 9.73 8.09 6.31 -21%-13%-5%3%11%19%27%2020-112021-032021-07海尔智家白色家电沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 公司 2021Q3 实现营收 583.45 亿元，同比-0.6%；归母净利润 30.82 亿元，同比-12.4%；扣非归母净利润 27.86 亿元，同比+82.9%。累计来看 2021Q1-Q3，公司实现营收 1699.64 亿元，同比+10.1%；归母净利润 99.35 亿元，同比+57.7%；扣非归母净利润 90.5