深度报告：已是悬崖百丈冰，犹有花枝俏

已是悬崖百丈冰，犹有花枝俏 —赛轮轮胎(601058)深度报告 2021 年 10 月 30 日 张燕生 化工行业首席分析师 洪英东 化工行业分析师 S1500517050001 S1500520080002 +86 10 83326847 +86 10 83326848 zhangyansheng@cindasc.com hongyingdong@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 公司研究 公司深度报告 赛轮轮胎(601058) 投资评级 买入 上次评级 买入 资料来源：万得，信达证券研发中心 公司主要数据 收盘价（元） 13.4 52 周内股价波动区间(元) 15.33/4.63 最近一月涨跌幅(％) 45.10 总股本(亿股) 30.63 流通 A 股比例(％) 83.53 总市值(亿元) 411 资料来源：信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 已是悬崖百丈冰，犹有花枝俏 2021 年 10 月 30 日 本期内容提要: 在国际化的道路上发足狂奔。2021 年 2 季度以来，轮胎行业受到海运和双反影响承压已是不争事实，但海运对于持续发力国际化，出口占比超 70%的赛轮理论上是压力更大的，但 2-3 季度，尽管确实受到海运影响利润承压，但 3 季度收入已超玲珑、连续两个 2 季度利润为上市轮胎企业最高，更说明国际化的重要性。公司的国际化做得好，已经不是停留在由中国出口，而是将海外市场、海外生产布局做得更好。赛轮作为最早在越南布局产能的企业，公司近三年的高速增长，越南工厂功不可没。2018年以来公司业绩进入高速增长阶段，净利润从 2018 年的 6.57亿元增长到 2020 年的 15.2 亿元，复合增长率为 52.15%。越南工厂的高利润率其中一个核心在于出口至美国、欧洲市场的低税率。2020年，美国对包括泰国、越南、韩国和中国台湾地区进行双反调查，2021 年 5 月双反落地。在新的双反压力下，多家轮胎公司准备建立第二海外工厂，尽管公司的第一海外工厂所在的越南地区为本轮双反税率最低的地区，但公司仍然第一时间开始了海外第二工厂的规划，2021年 3 月 9 日，公司公告建立柬埔寨工厂，后又对其进行增资，设计产能达到 900 万条/年半钢胎。由于公司的柬埔寨工厂距离公司现有的越南工厂距离较近，具有显著的协同效应，公司目前正在加速建设柬埔寨工厂，预计 2021 年底柬埔寨工厂有望提前投产，2022 年柬埔寨工厂将正式贡献产量，公司将成为国内轮胎企业中率先投产第二海外工厂的轮胎企业。 在基础研究的方向上不辍耕耘。中国轮胎企业想要实现品牌的突破，仅仅靠营销是不够的。近五年中，中国轮胎行业龙头崛起，开始有实力投入研发，但即便到今天，大部分轮胎企业的研发费用实际是用作产品开发，而投身到轮胎基础科学研究的企业凤毛麟角。但这确实中国轮胎品牌跻身一线、甚至超越一线的虽艰难却必经之路。在传统轮胎材料之外，公司与国内科研人员联合开发了“液体黄金”轮胎材料，目前已经投产试推广，定位高端领域，有望成为公司新的业绩推动力。液体黄金轮胎材料是一种湿法混炼胶，它克服了传统轮胎的“魔鬼三角”，在滚动阻力、耐磨性能、抗湿滑性能上均有明显提升。另外相比传统轮胎，液体黄金轮胎在全生命周期在生产、使用的全生命周期实现了更低的耗能、碳排放。目前，采用全新的液体黄金材料的液体黄金轮胎已经在公司进入投产测试期，首先从重卡等 B 端用户打入市场，同时与三一重工等企业签署战略合作，客户反馈良好，高技术含量、高品质的产品有望进一步提高公司的产品力和品牌力，提高公司的产品溢价，并进一步比肩国际一线品牌，向高端市场进军。 边际改善已至，2022 重回快车道。2021 年 3 季度，公司实现营业收入45.93 亿元，同比增长 5.21%，实现归母净利润 2.99 亿元，同比下降44.49%，环比基本持平，2021 年前三季度共实现营业收入 132.45 亿元，同比增长 18.65%，共实现归母净利润 10.02 亿元，同比下降14.58%。2021 年 2 季度以来，公司净利率水平有所下降，主要是由于二三季度海运费和原材料价格上涨带来的成本上升，除此以外，3 季度越南疫情加剧防疫政策趋严导致公司越南工厂开工率有所下降。进入四季度以来，对轮胎行业和公司形成影响的因素已经能明显迎来边际改善，运费方面东亚到美欧的航线出现边际下降的趋势，销售端，随着轮胎企业普遍发布涨价通知，成本端的压力实现向下游的传导，另外越南政府的疫情管控政策逐渐放开，工厂开工率回升，公司 2022 年步入快车道。 -50%0%50%100%150%20/0220/0620/10赛轮轮胎沪深300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别达到185.2、249.4、293.4 亿元，同比增长 20.23%、34.67%、17.63%，归属母公司股东的净利润分别为 15.22、25.18、32.89 亿元，同比增长2.06%、65.43%、30.62%，2021-2023 年摊薄 EPS 分别达到 0.50 元，0.82 元和 1.07 元。对应 2022 年的 PE 为 16 倍，维持“买入”评级。 风险因素：1、全球疫情防控不及预期风险 2、公司产能扩张进度不及预期风险 重要财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入(百万元) 15128 15405 18522 24944 29340 增长率 YoY % 10.55% 1.83% 20.23% 34.67% 17.63% 归属母公司净利润(百万元) 1195 1491 1522 2518 3289 增长率 YoY% 78.88% 24.79% 2.06% 65.43% 30.62% 毛利率% 25.86% 27.21% 24.17% 26.16% 27.06% 净资产收益率ROE% 17.87% 19.21% 15.61% 20.47% 21.64% EPS(摊薄)(元) 0.39 0.49 0.50 0.82 1.07 市盈率 P/E(倍) 34 28 27 16 12 市净率 P/B(倍) 5.81 4.85 3.72 3.03 2.44 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为 2021 年 10 月 29 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 目 录 引言 ...............................................................