周期行业专题：经济形势、能耗双控与周期股的未来

1【方正海外】周期行业专题：经济形势、能耗双控与周期股的未来证券研究报告海外策略研究2021年10月08日分析师：韩振国登记编号：S1220515040002联系人：党崇钰2摘要➢ 《经济形势、能耗双控与周期股的未来》摘要•摘要：周期股的走势是市场关注的焦点，本报告有如下结论：第一，目前国内经济下行压力较大，但是基于上半年的GDP增速较高，全年6%的GDP增速目标仍可完成，宏观政策更加注重跨周期调节，短期来看货币政策空间有限，不存在降息的可能，财政政策方面专项债需要时间以形成实物工作量。第二，我国部分省区因上半年能耗双控目标完成情况被列为一级预警，出台政策令高耗能企业有序停产、限产降低能耗。能耗双控有利于双碳目标的实现，而双碳是我国经济政策的重点之一，不会改变。第三，我国能源消费结构中煤炭仍然占主导地位（2020年占比约为2/3），2021年制造业、出口需求旺盛，能耗增大，煤炭需求增加，而煤炭供给受到近年来产能逐步压降、对部分国家的进口减少等因素收缩，供不应求导致煤炭价格大涨。双控是为了煤炭尽早碳达峰，但用电增加却推高了煤炭价格。国家出台保供措施，但山西洪水等因素增加了保供压力，我国应增加煤炭进口。第四，对周期股的股价而言，短期看供需（景气）和三季报支撑、中期看经济（GDP增速）和四季报预期、长期看政策（双碳）促使行业分化。短期而言，周期股尽管本身就是低估值板块，但是如果部分周期行业高景气至少保证三季报亮眼、其他热门行业估值偏高、国庆节前周期股恐慌杀跌、全球能源不断涨价四大因素共同作用，高景气的周期股依然能够产生反弹。中期来看，供需双弱背景下的宏观经济下行压力如果没有得到缓解，房地产低迷叠加限产限电继续影响制造业生产、出口，则将导致周期股在反弹后下跌。对部分周期股而言，也要考虑2021年的业绩高基数效应导致2022年的业绩增速读数受限。长期来看，双碳政策在长期将导致周期股的分化，双碳代表了长期政策趋势，将改变能源和产业结构，只不过在过渡期内传统能源依然扮演重要的角色，可能因各种因素面临紧缺局面。•风险提示：新冠变种病毒防控形势超预期；中国宏观经济下行超预期；中国宏观经济政策释放力度或时机不及预期；大宗商品价格波动超预期；海外能源紧缺导致中国能源进口不及预期；影响资源开采及运输的气候条件等不可抗力超预期。mNzRpPtRrPnQrRtRoRrNnObRcM6MtRmMmOrQiNoPmMfQoOuN9PpOsNwMpMmNNZsRxO3目录1. 当前经济形势与经济政策2. 能耗双控的政策演进3. 双控政策下的周期行业-以煤炭为例4. 周期股未来向何处去总目录4图表1 经济三架马车及分项当月同比增速测算（并未复合增速）资料来源：Wind，方正证券研究所1➢ 疫情的低基数效应消失，国内经济压力加大，消费和投资同比趋势下行当前经济形势与经济政策-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%2018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-08制造业投资: 当月同比房地产投资：当月同比基建投资(不含电力）：当月同比社会消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比社会消费品零售总额:商品零售:当月同比进口金额:当月同比（美元计价）出口金额:当月同比（美元计价）固定资产投资完成额：当月同比5图表2 中国GDP不变价当季同比（橙色线为趋势线）资料来源：Wind，方正证券研究所•基于2020年的低基数效应，2021年上半年我国GDP增速高，全年GDP增速达到6%不难完成（图中虚线为Wind一致预期）。•这有利于稳增长的考虑符合“跨周期调节”而不是过度看重1-2个季度的GDP增速。1➢ 2021年政府目标是国内生产总值增长6%以上，由于上半年增速高，全年目标仍可完成图表3 中国年度GDP实际同比增长资料来源：Wind，方正证券研究所当前经济形势与经济政策0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%2000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-01年度GDP:实际同比增长:中国6%水平线-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%2000-062001-092002-122004-032005-062006-092007-122009-032010-062011-092012-122014-032015-062016-092017-122019-032020-062021-09GDP:不变价:当季同比6图表4 我国PPI与CPI同比增长（9-12月为Wind预测均值）资料来源：Wind，方正证券研究所•货币政策方面，短期看，再贷款等结构性货币政策是主要工具，在PPI高企、实体需求不足以及全球主要经济体货币政策回归正常化的背景之下，货币政策空间有限。降准的市场预期在削弱但仍有一定的可能性，但降息的可能性微乎其微。•财政政策方面，地方政府隐性债务以及防范和化解金融风险仍是宏观政策的关注重点，且加快发行专项债等财政政策需要时间以形成实物工作量。1➢ 我国PPI仍在高位，且全球经济体将逐步走向货币正常化，短期看我国货币政策空间有限图表5 美国经济复苏导致美债收益率回升资料来源：Wind，方正证券研究所当前经济形势与经济政策-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%2016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-10CPI:当月同比PPI:全部工业品:当月同比PPI同比-CPI同比0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%1.60%1.80%2.00%2020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-12202