电力行业新能源运营A股融资深度：新能源运营高速增长，回A融资保驾护航

1 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 公用事业/ 电力 2021 年 10 月 12 日 新能源运营高速增长 回 A 融资保驾护航 看好 ——新能源运营 A 股融资深度 证券分析师 刘晓宁 A0230511120002 liuxn@swsresearch.com 查浩 A0230519080007 zhahao@swsresearch.com 王璐 A0230516080007 wanglu@swsresearch.com 邹佩轩 A0230520110002 zoupx@swsresearch.com 研究支持 邹佩轩 A0230520110002 zoupx@swsresearch.com 联系人 查浩 (8621)23297818×转 zhahao@swsresearch.com 本期投资提示：  碳中和下新能源运营资金需求旺盛，权益性融资不可或缺。自 2020 年 9 月习近平主席在联合国大会提出“双碳”目标以来，我国绿色低碳转型进入快车道。根据测算，十四五”期间我国风电、光伏装机复合增速将分别达到 12.45%及 18.97%，分别新增 225GW，350GW。按照 30%的资本金出资比例，风电 60亿元/GW，光伏 40亿元/GW 的假设前提下，风电光伏装机净增长共计需要权益资金 8250亿元，需要债权资金 19250 亿元。随“整县推进”政策颁布，央企新能源公司将全面进入新能源运营所有领域，装机市占率将进一步提高，根据现有央企新能源公司“十四五”规划测算，整体将实现 3-4倍的跨越性增长。受制于中央对于央企资产负债率管制要求，我们测算以中国电力、龙源电力以及三峡新能源等龙头企业为代表的新能源运营商在“十四五”期间，权益性融资必不可少。因此，从全国电力供需趋紧、碳中和下能源转型的大背景下，为新能源运营商提供便利的融资渠道具备现实迫切性。  A 股市场凭借高估值及流动性优势，权益性融资功能优于港股。通过比对同股同权 A+H 股上市能源公司，以及对两股市场中装机结构相似的发电运营商估值进行比较，可以确定当前 A 股公用电力估值较港股存在明显溢价。同时，由于总体资金量、投资者结构存在差异等因素，A 股市场流动性较港股明显更强，随资本市场流动性增强，市场整体流动性风险溢价降低，企业权益融资空间更大，效率更高。2021 年 6 月，三峡集团新能源旗舰公司三峡能源登陆 A 股市场，PE 估值中枢已保持在 40×左右，为当前最大新能源运营商龙源电力的两倍，未来进行资本市场融资具有巨大潜力。龙源电力也于2021 年初借壳 A 股公司回 A，积极拓宽融资渠道。交易完成后，龙源电力将作为存续公司实现 A+H股市场上市，进一步增强公司未来新能源发展资本实力。  红筹回 A 试点新增新能源行业，释放制度性红利，新能源运营商回 A 更加便利。目前大部分主要电力央企旗下新能源运营商针对回 A 上市融资均已做出行动，主要包括华电福新、华能新能源 2020 年H 股退市，龙源电力目前拟通过借壳 A 股公司回 A 融资，中广核新能源也于 2020 年发布过私有化方案，于同年 9 月终止私有化进程。2021 年 9 月，证监会公告进一步扩大了红筹企业试点范围所涵盖的行业，新能源、绿色环保等行业被纳入其中。随近年来红筹企业回 A 规则不断完善，门槛逐渐降低，尤其 9 月 17 日新政策在“申请纳入试点行业范围”中新增包括新能源、绿色环保等 7 个行业，预计相应政策条件放宽将进一步加速新能源企业回 A 上市进度。目前，红筹企业回 A 主要有三种形式：1）从境外市场退市，A 股上市；2）直接发行 A 股或 CDR，实现 A 股市场融资；3）以“联通模式”或控股 A 股子公司为代表的其他特殊模式。回 A 方式多样灵活，红筹回归门槛降低，可期待未来港股新能源企业回 A 浪潮。  投资分析意见：在电价政策调整以及红筹试点改革背景下，回 A 不仅可提升估值，更是打开融资渠道加速装机成长的重要途径，建议从三条路径布局清洁能源发电市场：1）首推火电转型新能源：看好中国电力（红筹架构）、华润电力（红筹架构）、内蒙华电。作为大型火电龙头，上述公司依托庞大的存量煤电资产提供充足的现金流，新能源装机及利润高速增长，与纯新能源运营商相比，火电转型公司当前市值处于绝对低估状态。2）纯新能源运营商：关注龙源电力（已经公告借壳 ST 平能）、三峡能源。两者分别作为国家能源集团和三峡集团的旗舰新能源开发平台，依托大股东在全国的庞大电力开发实力，新能源装机持续增长。3）水电：推荐黔源电力、长江电力、华能水电、川投能源、国投电力。一方面水电也属于可再生能源，在新能源高速发展背景下往往被忽视；另一方面水电具备极强的调节能力，龙头水电公司均有望通过水风光一体化项目切入新能源运营领域，打开成长空间。  风险提示：1）港股回 A 存在不确定性。虽然目前红筹股回 A 政策有所放开，但是在实施细则方面仍然存在不确定性，可能对港股回 A 进程产生影响；2）新能源政策存在不确定性。当前新能源运营进入平价时代，风光上网电价与各省燃煤标杆电价一致，但未来新能源装机电价政策存在不确定性，可能会对企业盈利能力产生影响。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 随“十四五”期间新能源开发运营进一步加速，新能源龙头企业“跑马圈地”，装机规划目标高增，未来权益性融资需求旺盛。鉴于 A 股市场较港股估值更高，流动性更强，权益融资功能具备绝对优势。 当前，新能源公司回 A 趋势渐成，红筹回 A 政策明朗、试点范围拓宽有望进一步加快 H 股回 A 融资进程。我们认为，在电价政策调整以及红筹试点改革背景下，新能源公司回 A 不仅可提升估值，更是拓宽融资渠道加速装机成长的重要途径。因此，我们推荐火电转型新能源：中国电力、华润电力、内蒙华电；推荐新能源纯正标的：龙源电力、三峡能源。 原因及逻辑 各大发电央企针对回 A 上市融资已做出行动，主要包括华电福新、华能新能源H 股退市，以及龙源电力借壳平庄能源实现 A+H 上市等，新能源企业回 A 趋势渐成。2021 年 9 月，《关于扩大红筹企业在境内上市试点范围的公告》将新能源行业纳入红筹 A 股上市试点范围，且近年来红筹回 A 政策已经明朗，具备先行成功案例的情况下，制度红利将进一步加速新能源企业回 A 进程。实现 A 股上市融资将为新能源央企“十四五”装机跨越式增长保驾护航，打开估值与业绩上升空间。 有别于大众的认识 红筹回 A 难度较传统认知有所下降，新出台的《关于扩大红筹企业在境内上市试点范围的公告》尚未引起市场足够重视，制度红利释放加速 H 股新能源企业回 A进程。近年来，随红筹回 A 门槛降低、具体政策规则得到完善，加之近期新能源纳入试点范围，回 A 上市融资阻力降低，整体回 A 进程有望加快。 nMwOnNtRqOrMoOoMtMm