煤炭行业四季度投资策略：长期逻辑切换，煤炭景气岂在朝暮

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2021 年 10 月 12 日 行业研究●证券研究报告 煤炭 行业季度策略 四季度投资策略：长期逻辑切换，煤炭景气岂在朝暮 投资要点 ◆ 双碳双控双限背景下引发的戴维斯双击：三季度煤炭板块迎来戴维斯双击。截至 2021 年 9 月 30 日，煤炭板块累计涨幅 40.90%，排名全行业第一，大幅跑赢上证综指、深圳成指和沪深 300 指数。在双碳、双控和双限的背景下，供需明显错配导致板块景气度大幅提升。三季度供给端释放进度偏慢，主产区产量收缩，2021 年前 8 个月山西地区降幅较大，而山西为炼焦煤主要产地。需求端则出现一定分化，动力煤下游需求韧性更强，明显高于供给，冶金煤下游则相对疲软。库存方面，无论电煤还是焦煤均处于低位，相对来说电煤库存更低。在低库存的环境下，价格涨跌幅度往往更容易超出市场预期。进口煤逆势回落，由于暂停从澳大利亚进口煤炭，使得进口褐煤占比提升、炼焦煤占比下降。总的来看，动力煤价格上涨更多来源于需求端相对强势，而炼焦煤价格走高则更倾向于供给端因素导致。 ◆ 复盘各轮周期，煤炭蛛网或将重构：历史上各轮煤炭周期均是基于经典蛛网模型框架下的演绎。双碳、双控和双限导致长期逻辑切换，经典蛛网框架或将被重构。在可以预期的长周期下，煤炭供给弹性将不断降低，价格中枢料将持续抬升并且维持高位，成本端对火电价格形成较强支撑，进而变相提升绿电竞争力，达成能源转型的远期目标。 ◆ 未来相对看好动力煤板块：①供给释放怎么看？四季度增量主要为保供，预计其他行业用煤仍短缺。危险作业罪列入刑法，矿方超产意愿降低。远期看煤炭产能增长速度明显放缓。②进口煤能否快速增量？海外价格持续攀升，进口煤料难以快速放量。③能耗双控与拉闸限电可能带来的影响？基于能耗双控和拉闸限电情景分别对煤炭各链条进行敏感性测试，整体来看预计动力煤需求端至少未来 2 个季度将保持相对强势，炼焦煤或将呈现供需两弱的局面，相对看好动力煤。④动力煤走势将如何演绎？短期内价格或有波动，动力煤价长期中枢料抬升。长协机制变相许可煤价中枢抬升，市场煤占比降低或导致市场价弹性更大。 ◆ 投资策略：本轮煤价上涨是在双碳、双控和双限大背景下的供需错配，同时长期逻辑已经切换，未来煤价有望高位运行。四季度子板块排序为动力煤＞焦煤＞焦炭。看好兖州煤业（全球煤价上涨，国内和海外产能双受益；煤炭和煤化工并驾齐驱；业绩弹性大同时兼具高分红属性）、陕西煤业（同时具备规模与禀赋优势的动力煤龙头；业绩确定性强；高分红）、中国神华（煤炭产能规模全行业第一；完善的全产业链，业绩确定性极强；双碳、双控和双限背景下有望享受煤电双击）、晋控煤业（增量预期；受益山西国改）、山西焦煤（焦煤龙头；增量预期；受益山西国改）、潞安环能（市场煤比例大；受益山西国改）。 ◆ 风险提示：经济衰退；供给释放超预期；进口煤价格大跌；暖冬；其他扰动因素。 投资评级 同步大市-A 维持 首选股票 评级 600188 兖州煤业 买入-B 601225 陕西煤业 增持-A 601088 中国神华 增持-A 601001 晋控煤业 增持-A 000983 山西焦煤 增持-A 601699 潞安环能 增持-A 一年行业表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 62.96 77.69 77.69 绝对收益 62.47 80.04 80.04 分析师 胡博 SAC 执业证书编号：S0910521090001 hubo@huajinsc.cn 分析师 杨立宏 SAC 执业证书编号：S0910518030001 yanglihong@huajinsc.cn 相关报告 煤炭：煤价持续上涨，关注核增产能释放速度 2021-10-11 煤炭：动力煤价再创新高，冶金煤平稳运行 2021-09-27 煤炭：行业处高景气度，板块迎戴维斯双击 2021-09-17 煤炭：全运会收紧动煤供给，焦炭第 10 轮提涨 落 地 - 煤 炭 行 业 数 据 周 报 -20210913 2021-09-13 煤炭：秦港库存再破 400 万吨关口，焦炭第 9轮 提 涨 - 煤 炭 行 业 数 据 周 报 -20210906 2021-09-06 -4%11%26%41%56%71%86%101%2020!-102021!-022021!-06沪深300煤炭 行业季度策略 http://www.huajinsc.cn/2 / 26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、 双碳双控双限背景下引发的戴维斯双击 ....................................................................................... 4 （一） 三季度价格中枢明显抬升，板块迎来戴维斯双击 ................................................................ 4 （二） 本轮价格上涨主要逻辑为双碳、双控和双限背景下的供需错配 ........................................... 5 1、 供给释放偏慢，主产区产量收缩 ........................................................................................ 5 2、 需求出现分化，动力煤下游相对亮眼 ................................................................................. 6 3、 电煤库存频频低于警戒值，焦煤库存维持低位 ................................................................... 8 4、 进口煤量同比大幅降低，褐煤进口占比提升 ...................................................................... 9 二、 复盘各轮周期，煤炭蛛网或将重构 ............................................................................................ 10 （一） 经典蛛网框架下的各轮周期............................................................................................... 10 1、 1997 年-2004 年周期 .......................................................................................................