信视角看债：风波平息，价值重估

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 风波平息，价值重估 信视角看债｜2021.9.23 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 李晗 FICC 分析师 S1010517030002 徐烨烽 FICC 分析师 S1010521050002 步入 9 月以来，信用债收益率整体上行，但信用利差分化仍然明显，期限利差持续走阔。当前城投债抱团现象加剧，从风险与收益配比角度考虑，城投债继续投资的性价比降低，需要等待反弹，而上游的价格与盈利也推升了机构对过剩产能债券的偏好。我们认为经济修复时期政策也在兼顾稳增长和防风险平衡，因此系统性金融风险担忧大可不必，甚至风险案例的处置方案也更值得期待。在稳增长防风险的趋势下，相比较今年高等级中长久期策略，四季度我们倾向杠杆>票息>久期。 ▍ 2021 年 9 月新发信用债超额认购倍数最高为 3.70，平均超额认购倍数 1.75。根据 Wind 数据不完全统计，2021 年 9 月 1 日-9 月 22 日有披露认购倍数的新发信用债中，超额认购倍数最高为 3.70，为江西省发行的 21 吉安城建MTN002(革命老区)，票面利率 3.78%，行业属于工业。超额认购倍数在 2 以上的新发信用债有 18 只，分期限和评级来看，3 年期、AA 评级信用债超额认购倍数最高。 ▍ 短债仍受追捧，中长债静态性价比更高。9 月以来（截至 9 月 22 日）新发信用债各期限发行额 1 年以内最多，整体平均期限为 1.75 年。9 月（截至 9 月22 日）信用债发行额期限多集中于 1 年以内，达到 1654.02 亿元，其次为 2-3年的信用债，为 911.70 亿元，9 月整体平均发行期限为 1.75 年，发行期限较8 月有所下降。分企业属性来看，公众企业平均发行期限最长，为 3 年，地方国企发行期限为 2 年。分评级和行业来看，AA 等级和房地产行业新发信用债期限最长。分省市区域来看，9 月新发信用债四川、甘肃发行期限较长。 ▍ 9 月各等级期限利率变化不一，各等级期限分化较为统一。在 1 月信用风险事件冲击之后信用债收益率上行，而在 2 月随着情绪逐步修复，二级市场收益率逐步回调，各等级期限分化也较为统一，但 7 月出现下行趋势，8、9 月有所抬升。9 月以来（截至 9 月 22 日）信用债各等级期限收益率变化不一，其中，中高等级短期上行幅度最大，AAA1Y、AA+1Y、AA-3Y 期月末相较月初均上行约 4bps；AA+5Y、AAA5Y 期月末相较 7 月约上行约 3-4bps；AA-1Y、AA+3Y期月末相较月初均上行约 2bps。 ▍ 9 月信用债发行量有所回缩，10 月到期偿还规模小幅增加。截至 2021 年 9 月22 日，2021 年 9 月信用债发行量为 7345.07 亿元，较 8 月减少 41.95%。2021年 9 月，到期偿还量为 8491.91 亿元，环比减少 2.66%，同比减少 1.64%。10 月份信用债到期压力较 9 月有所减少，下降至 7469.57 亿元，10 月整体信用债偿压力与 9 月相比略有减轻。 ▍ 风险因素：监管政策再度收紧，资金市场利率上行，再融资难度加大等。 信视角看债｜2021.9.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 9 月新发信用债的超额认购倍数 ........................................................................................ 1 9 月新发信用债发行期限 ................................................................................................... 4 10 月信用债到期前瞻 ........................................................................................................ 6 市场回顾：融资额上升，收益率下行 ................................................................................ 8 风险因素 ......................................................................................................................... 16 插图目录 图 4：2021 年 9 月信用债分期限超额认购倍数 ................................................................ 2 图 5：2021 年 9 月信用债分评级超额认购倍数 ................................................................ 2 图 6：2021 年 9 月信用债分债券类型超额认购倍数 ......................................................... 3 图 7：2021 年 9 月信用债分票面利率超额认购倍数 ......................................................... 3 图 8：2021 年 9 月信用债分企业属性超额认购倍数 ......................................................... 3 图 9：2021 年 9 月信用债部分行业超额认购倍数 ............................................................. 3 图 10：2021 年 9 月信用债分省份超额认购倍数 .............................................................. 4 图 11：2021 年 9 月信用债分城市超额认购倍数（前十名） ............................................ 4 图 12：2021 年 9 月信用债各期限发行额（亿元） ........................................................... 4 图 13：2021 年 9 月信用债分企业属性期限（年） ........................................................... 4 图 14：2021 年 9 月信用债分评级期限（年） ................................................................