2021年A股中期策略展望：量价突破

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 44 [Table_Page] 投资策略|中期报告 2021 年 6 月 14 日 证券研究报告 [Table_Title] 2021 年 A 股中期策略展望 ——量价突破 [Table_Summary] 报告摘要：  大类资产与大势研判：21H1A 股符合我们 21 年度策略展望《逆水行舟》“金融供给侧慢牛中的震荡期”判断。回顾今年以来我们的研判脉络，沿着“迎接第三波顺周期行情”、“暂避锋芒扩散升级”、“微观结构调整”、“小盘成长接棒”等线索依次展开。展望 21H2，全球债券与通胀罕见背离指示大类资产线索：我们预计工业大宗品涨幅明显放缓、债券长端利率上行空间有限、股票风险可控。我们关于三大分歧的判断：(1)美元流动性会否大幅收紧？预计十年美债利率难达到主流预期的 2%以上；(2)业绩动能减弱是否形成拖累？下半年盈利仍较乐观，供需缺口支撑业绩改善惯性；(3)中国狭义流动性将如何变化？宽松局面会有温和收敛。下半年 A 股盈利韧性支撑、流动性缓而不紧的格局下，有望乘流而上。  经济增长&盈利：经济动能减弱，企业盈利韧劲。海外经济增长位于顶部区域，欧美疫苗接种率放缓会影响复苏进程。国内经济动能减弱但韧性犹存，结构上地产投资有下行压力，出口边际走弱但有韧性，制造业与基建投资有扩张空间。全球/中国“供需缺口”仍存，利润率将继续驱动 ROE 上行。预计 A 股非金融全年盈利增速 48.6%，ROE（TTM）将持续改善到 21Q4/22Q1。结构上，顺周期和中小盘股的业绩弹性更大。  流动性：“紧信用”贯穿全年，货币缓而不紧。海外：当前美元短期流动性异常充裕，财政投放、联储实质购债对下半年流动性形成支撑，下半年美债将形成实际利率上行+通胀预期回落的组合，风险资产的锚——十年美债利率难以达到主流预期的 2%以上。国内“紧信用”贯穿全年，关注健康的信用收缩何时转为糟糕的信用收缩；在机构“资产荒”欠配压力、中美利差仍然较高、超储率持续下降的背景下，狭义流动性中枢稳定但波动率上行。美元指数阶段性上行和拜登加税预期下新兴市场和美国风偏均面临压制因素；国内城投尾部风险加大，官方年内四次提及“房地产税”，关注“百年献礼”前后可能的政策变化风险。  行业配置：利润率主线，量价最优解。借鉴美国 FAANG 长期“抱团”经验，中国确立高质量发展后，逐步从“追赶型”经济体转向“领先型”经济体。“混合型”财政/“国内大循环”/高端制造升级将开启中国消费/科技制造业较长利润率回升周期。21H2 宏观经济运行至“价升量跌”的象限区间,“量价组合”将牵引利润率主线，建议关注：(1)量价齐升：消费跃迁的新能源车（锂电池/锂电材料）/ 次高端白酒；(2)量稳价升：“供需缺口”涨价的煤炭/玻璃/半导体，以及“涨价传导”的化工/建材/造纸；(3)价稳量升：需求扩张的光伏/疫苗及“制造扩产”的军工/油服。主题投资：“乘势”中期布局三大新兴主题。重点关注碳中和主题（光伏/锂电）、智能汽车主题（雷达系统/智能座舱）、人口主题（创新药/医美）。  风险提示：疫情反复，经济不及预期，流动性收紧，中美关系不确定。  风险提示：疫情反复，经济不及预期，流动性收紧，中美关系不确定。 [Table_Author] 分析师： 戴康 SAC 执证号：S0260517120004 SFC CE No. BOA313 021-60750651 daikang@gf.com.cn 分析师： 郑恺 SAC 执证号：S0260515090004 021-38003559 zhengkai@gf.com.cn 分析师： 曹柳龙 SAC 执证号：S0260516080003 021-38003558 caoliulong@gf.com.cn 分析师： 俞一奇 SAC 执证号：S0260518010003 SFC CE No. BND259 021-38003562 yuyiqi@gf.com.cn 分析师： 韦冀星 SAC 执证号：S0260520080004 021-38003557 weijixing@gf.com.cn 分析师： 倪赓 SAC 执证号：S0260519070001 021-38003561 nigeng@gf.com.cn 请注意，郑恺,曹柳龙,韦冀星,倪赓并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 44 [Table_PageText] 投资策略|中期报告 目录索引 引言：策略研究的预测与应对 ............................................................................................ 5 一、大势研判：乘流而上 .................................................................................................... 7 （一）大类资产：债券与通胀的罕见背离指示什么线索？ ........................................ 7 （二）A 股“逆水行舟”验证，21H1 呈现盈利修复 VS 信用收缩 .............................. 10 （三）回顾 21H1，A 股从总量到结构的四个“超预期” ........................................ 11 （四）展望 21H2：大势研判——逆水徐徐，乘流而上 ........................................... 13 （五）展望 21H2：扩散升级——继续“人少+即期业绩+低 PEG”方向 ................ 15 二、经济增长&盈利：经济动能减弱，企业盈利韧劲 ....................................................... 16 （一）海外经济：增长位于顶部区域 ....................................................................... 16 （二）中国经济：动能减弱，韧性犹存 ................................................................... 17 （三）A 股盈利：利润率“主线”，ROE“韧性” ..................................................... 19 三、贴现率：“紧信用”贯穿全年，货币缓而不紧 ................