基金研究系列之五：如何评价基金的调整能力？

1 敬请关注文后特别声明与免责条款 [Table_Summary] 基金研究系列之五： 如何评价基金的调整能力？ 方正证券研究所证券研究报告 基金研究 金融工程研究 2021.06.16 [TABLE_ANALYSISINFO] 分析师： 杨仁文 登记编号： S1220514060006 [Table_Author] 联系人： 邱捷铭 刘飞 相关研究 [TABLE_REPORTINFO] 《基金研究系列之三：如何划分基金的行业风格？》 《基金研究系列之四：如何精选不同的行业基金？》 投资要点 行业配置和个股选择 基金的超额收益主要来自于资产配置、行业配置、个股选择，从选股择时模型来看国内大部分主动股基都不具备显著的择时能力，因此主动股基的超额主要来自行业配置和个股选择。A股市场存在着显著的行业分化、个股波动现象，基金经理根据市场环境的变化动态调整组合行业、个股的行为值得深入研究。同时我们也发现公募 FOF 偏爱的基金有一个明显的特点：在注重选股能力的同时，可能更青睐具备一定行业配置能力的基金。 基金调整能力的刻画 对于基金调整能力的刻画，其核心的关键点在于抓住基金已实现的业绩和按基金披露的持仓倒推出来的业绩之间的差异。我们根据基金报告期的持仓信息构建了复制个股因子和复制行业因子，复制个股因子体现的是基金经理的主动调整能力，可能包含行业调整和个股调整；当报告期持仓个股的业绩、股价表现符合基金经理的预期，选择不改变期初的持仓代表了基金经理不进行负面调整的调整能力，不调整也是一种被动的调整能力，复制行业因子既包含主动调整能力，也包含个股的被动调整能力。我们构造的复制个股因子的 RankIC 均值为 7.81%，年化 RankICIR 为 1.97；复制行业因子的 RankIC 均值为 7.50%，年化 RankICIR 为 1.03，复制个股因子和复制行业因子对基金未来的业绩有显著的预测能力。 FOF 组合策略的构建 复制持仓因子与其他常见的选基因子相关性不高，剔除常见的选基因子之后复制持仓因子仍然具备一定的选基能力；我们将复制持仓因子与常见的选基因子复合成综合选基因子，综合因子的 RankIC 均值为 14.02%，年化的 RankICIR 为 2.16。每个季度末根据综合因子选择排名靠前的 20 只主动股基，2010 年 10月以来费后的年化收益率为 18.10%，相对主动股基中位数指数收益率年化超额 8.20%，2011 年以来策略组合在主动股基的平均排名分位点为 32.08%，组合的单边年化换手率为 1.79 倍。 风险提示 本报告基于历史数据分析，不构成任何投资建议；受市场风格变化，选基因子在未来可能会失效；基金经理的行为变化导致基金的风格出现漂移。 金融工程报告 2 敬请关注文后特别声明与免责条款 目录 1 行业配置和个股选择 ................................................................................................................... 4 1.1 基金的超额收益来源 ............................................................................................................................... 4 1.2 行业和个股之间分化显著 ....................................................................................................................... 5 1.3 公募 FOF 青睐基金的特征 ....................................................................................................................... 7 2 基金调整能力的刻画 ................................................................................................................... 9 2.1 复制个股因子 ......................................................................................................................................... 10 2.1.1 利用季报持仓 ................................................................................................................................. 10 2.1.2 不利用季报持仓 ............................................................................................................................. 12 2.2 复制行业因子 ......................................................................................................................................... 15 3 FOF 策略组合的构建 ................................................................................................................. 17 3.1 常见的选基因子 ..................................................................................................................................... 17 3.2 复制持仓因子的有效性 ......................................................................................................................... 18 3.3 综合选基因子 ....................................................................