爱美客：乘风破浪颜值经济，头角峥嵘医美产业

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 爱 美 客(300896.SZ) 2021 年 06 月 20 日 买入（首次） 所属行业：商贸零售 当前价格(元)：659.00 合理价格(元)：718.00 证 券分析师 郑 澄怀 资格编号：S0120521050001 邮箱：dengch＠tebon.com.cn 市 场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 4.77 24.86 49.15 相对涨幅(%) 6.12 24.55 47.25 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相 关研究 1.《医美行业深度：颜值经济乘风起，医美产业相辉映》，2021.5.21 爱美客：乘风破浪颜值经济，头角峥嵘医美产业- 投 资要点  高景气医美行业强势崛起，龙头国货空间前景可观。医美行业作为近年来我国消费升级颜值经济发展的重要阵地，扩容积极增速喜人。相较国外医美发达地成熟业态，市场教育与消费者渗透率在线上教育和产品更迭推进下有待大幅提升。以玻尿酸和肉毒毒素为主要产品的高频低单价项目，为未来轻医美增长的主要阵地，符合审美趋势与抗衰年轻化大背景。纵观全产业价值链，医美产业中游药械产品端格局优越集中度较高，以爱美客为代表的国产龙头占先发优势迅速抢夺市场。国产龙头药械在合规政策强监管红利下乘轻医美之风，渗透高粘性年轻消费者，逐步实现部分国产替代，随市场扩容下沉趋势走进中线城市，未来增长空间可观。  细分赛道突出重围，轻医美玻尿酸差异多元化竞争。①明星系列“嗨体”： 2016年“嗨体”上市定位填补颈纹修复空白领域，销量显著增长近四年销售额攀升逾十倍，形成细分赛道独占局面。2020 年疫情承压下以嗨体为主要占比的溶液类针剂收入达 4.47 亿元，同比增加 82.85%。嗨体系列凭借痛点需求前瞻洞察和差异化定位，频出新品发力多部位填充和皮肤市场：2020 年嗨体系列熊猫针推出再度抢占热点细分赛道，有望再创嗨体神话。立足双抗成分 L-肌肽，2021 再推冭活泡泡针敏锐洞察超三十亿皮肤水光市场空间。②多元玻尿酸矩阵产品迭代更新：爱美客自 2009 年来以 2-3 年频率更新玻尿酸系列，兼具长效、短效、无痛含麻多品类定位注射产品，图谱丰富满足多元化市场需求。  竞争力何在：产品+牌照+营销筑高龙头壁垒。①产品前瞻洞察：爱美客立足科研，研发团队高达 91 人，研发投入占比 8.71%相比同行业较为突出。公司通过自研+合作代理+外延投资方式，于玻尿酸+线材+肉毒毒素+童颜针+塑形瘦身多方面布局管线，多增长曲线支撑未来业绩空间。玻尿酸常规系列满足持续需求打造护城河+细分化产品满足弹性需求突破增长瓶颈，双策略产品定位进退自如。公司精准捕捉医美用户隐性痛点，用细分产品定位培育市场创造需求，靶向解决颈部眼周问题，差异化路线打造拳头产品脱颖而出。未来产品布局中公司凭借全球视野和超前洞察力聚焦跟踪两个核心增长点：医美“刚需”肉毒毒素和身体塑形转移趋势。肉毒毒素产品在医美中的高粘性、高确定性效果及不可替代性决定了此赛道的优质与高门槛；②牌照壁垒：公司埋头拿证壁垒高筑。我国 NMPA 监管严格流程严谨，Ⅲ类药械临床上市耗时长平均约 3 年及以上。目前公司已获六张Ⅲ类医疗器械注册证处行业前列。医美新入局者难以在药械端较短时间过证入市，爱美客先发牌照优势在医美黄金腾飞时期继续为公司创造红利。③营销：直销为主直达服务机构终端，经销为辅打开下沉局面。狼性积极销售模式赋予公司更敏锐市场洞察能力，把握最新终端消费需求动态而反馈启发研发端。ToC 产品认知占领心智为机构引流推广，ToB 全轩学院树品牌重品质打造行业生态，医生机构环节通过培训交流提升产品终端品质与形象。  着眼长足可持续发展：上市系列生命力十足，储备项目驱动强劲。①上市系列需求持续粘性高：玻尿酸系列兼顾多重需求，真皮层水光+系列填充+长效骨性产品+线材支撑未来空间。嗨体系列强势占领颈部眼周填充项目，终端影响力可观自带流量为其他产品赋能；新品冭活泡泡针和紧恋线材分别作为水光和线材赛道稀缺合规类药械产品。多样性+领先性+合规性赋予爱美客在药械端超群优势。②在研储备管线前景向好：抗衰老为医美不变主题，我国抗衰群体呈现增量年轻群体+存量熟龄群体共同支撑局面。公司自研童颜针处注册申报阶段有望今年上市先发再生注射市场，代理引进韩国 Hutox 肉毒毒素已进入临床阶段有望丰富四足鼎立的肉毒赛道。再生填充产品+除皱瘦脸产品帮助公司扩展抗衰版图，童颜针深挖增量-43%0%43%86%129%171%214%257%300%2020-062020-102021-02爱 美 客沪深300 公司首次覆盖 爱美客（300896.SZ） 2 / 42 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 需求，肉毒毒素作为轻医美最优赛道满足客户高频高粘性需求，预计将进一步推高未来 5 年业绩。瘦身塑形为医美成熟地区需求转移方向全球关注度持续升高，临床获批项目 GLP-1 降糖减重药物或将成为国内领先慢性体重管理药物，符合健康瘦身审美趋势。去氧胆酸注射剂项目立足软组织代谢精雕，需求暗潮涌动地下市场水货猖獗，目前国内尚无过批溶脂针产品，打开行业无创塑形想象空间。  投资建议： 预计公司现有业务 2021/2022/2023/2024/2025 年 将实现营业收入13.56 亿元、19.75 亿元、27.07 亿元、35.92 亿元及 44.69 亿元，对应归母净利润分别为 8.02 亿元、11.93 亿元、16.32 亿元、20.84 亿元及 26.37 亿元公司产品实力及影响力处于行业前沿水平，产图谱丰富呈系列化分布，紧跟国际潮流前瞻性布局立足公司业务长足发展。公司在研管线丰富，有突破性产品童颜针及肉毒毒素布局有望未来三年内过批上市，为公司后续长足发展注入强劲增长动力。公司在医美药械领域处于头部领先地位，产品及产能有待继续扩容，未来拓展潜力空间可期，因此给予公司 2022 年预计 PE130x，对应目标价 718 元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：医美产品竞争加剧风险；新品开发不及预期风险；医疗事故风险；医美技术替代风险等。 股 票数据 总股本(百万股)： 216.36 流通 A 股(百万股)： 49.38 52 周内股价区间(元)： 182.61-681.27 总市值(百万元)： 142,581.24 总资产(百万元)： 4,416.45 每股净资产(元)： 19.80 资料来源：公司公告 主 要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 558 709 1,356 1,975 2,707 (+/-)YOY(%) 73.7% 27.2% 91.1% 45.7% 37.1% 净利润(百万元) 306 440