固定收益专题：首批基础设施REITs落地，投资价值怎么看？

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 19 [Table_Page] 固定收益|专题报告 2021 年 5 月 27 日 证券研究报告 [Table_Title] 固定收益专题 首批基础设施 REITs 落地，投资价值怎么看？ [Table_Summary] 报告摘要：  2021 年 5 月 14 日，上交所与深交所共审核通过 9 单基础设施 REITs。从拟募集金额看，预计规模合计超过 300 亿元。作为首批试点项目，具有盈利状况稳健、原始权益人资质较强的特点。  基础资产类型分为收益权类和不动产类，收益权类项目共 4 单：沪杭甬高速、广河高速、首创水务和首钢生物质；不动产类项目有 5 单：招商蛇口产业园、张江光大园、苏州工业园区产业园、普洛斯仓储物流和盐田港仓储物流。  原始权益人及控股股东资质较强，运营管理机构均为原始权益人或其子公司。9 单基础设施 REITs，除了普洛斯仓储物流，其余 8 单均为国企。其中，广河高速、盐田港仓储物流项目的原始权益人分别为广州交投、盐田港集团，沪杭甬高速、招商蛇口产业园、首钢生物质、首创水务项目原始权益人的控股股东分别为浙江交投、招商局集团、首钢集团、首创集团，均为强 AAA 的央企或大型地方国企。  9 单基础设施 REITs 均采用“公募基金+ABS+项目公司+不动产”结构。相比类 REITs，基础设施 REITs 去掉了私募基金，由 ABS 直接持有项目公司股权和债权，一定程度节约交易和税收成本。  基础设施 REITs 收益来源主要包括两部分，一是收费权或租金收益，二是资产的潜在增值收益。重点关注资本化率、现金流分派率以及基金净值增长率。  对于收益权类项目，在存续阶段，随着收费权这项无形资产的摊销，基金净值将逐步下降，重点关注每年可供分配现金的规模变化。4 单收益权类项目中，高速公路的现金流稳定性可能更高一些。  对于不动产类项目，应关注综合收益，即现金流分派率+基金净值增长率。对于不动产类项目，现金流分派率较高的项目不一定最好，可能是其基础资产增值较少的结果。基础设施项目所处的区位、经济发展、管理人运营能力等因素将很大程度影响项目的价值变化。  3 单产业园区项目中，苏州工业园区产业园预计现金流分派率略高于招商蛇口产业园和张江光大园。从区位和项目运营管理人来看，招商蛇口产业园项目增值空间可能较大。  2 单仓储物流项目的现金流分派率较为接近，盐田港仓储物流属于港口仓储物流，优势在于国资背景，盐田港集团是其重要的客户。普洛斯物流园偏市场化运营，原始权益人在物流地产方面占据龙头地位。  风险提示。基础设施项目未来营运收入及现金流不及预期。  备注：本报告中所引用的数据来自于各项目招募说明书、询价公告、发售公告。  [Table_Author] 分析师： 刘郁 SAC 执证号：S0260520010001 SFC CE No. BPM217 021-38003556 shliuyu@gf.com.cn 分析师： 姜丹 SAC 执证号：S0260520030001 021-38003555 jiangdan@gf.com.cn 请注意，姜丹并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 基金档案之四:那些“攻守兼备”的二级债基选手 2021-05-26 区域经济盘点系列之十:湖南54 个区县 2020 年经济财政债务大盘点 2021-05-25 固定收益专题:当“监管收紧”遇上“资产荒”，地产ABS 怎么看？ 2021-05-24 [Table_Contacts] 联系人： 黄佳苗 021-38003550 huangjiamiao@gf.com.cn 公共联系人 1704676 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 19 [Table_PageText] 固定收益|专题报告 目录索引 一、首批公募基础设施 REITS 基本情况 ............................................................................ 4 （一）从《指引》公布到首批项目发售，基础设施 REITS 加快推进并落地 .............. 4 （二）9 单基础设施 REITS 有何特点 ......................................................................... 5 二、如何分析基础设施 REITS 投资价值 .......................................................................... 10 （一）3 单产业园区项目 .......................................................................................... 11 （二）2 单仓储物流项目 .......................................................................................... 13 （三）2 单高速公路项目 .......................................................................................... 15 （四）固废和污水处理项目 ...................................................................................... 16 三、风险提示 .................................................................................................................... 17 公共联系人 oPmPoQzQmNmMoRtQqPtPrQ6McM9PoMmMtRrQeRnNrMeRmOyRaQrRmPwMpMmMvPoMoP 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 19 [Table_PageText] 固定收益|专题报告 图表索引 图 1：首创水务 REITs 的结构 ................................................................................ 9 图 2：9 单基础设施 REITs 2021、2022 年预计现金流分派率（%） ...