绝对收益（七）：雪球产品探秘与规模估算

分析师及联系人 [Table_Author] ● 覃川桃 ● 刘胜利 (8621)61118766 (8621)61118705 qinct@cjsc.com.cn liusl4@cjsc.com.cn 执业证书编号： 执业证书编号： S0490513030001 S0490517070006 请阅读最后评级说明和重要声明 69081 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 22 [Table_Title1] 绝对收益 报告日期 2021-04-30 金融工程 专题报告 相关研究 •《赎旧不买新》2021-04-24 •《再探龙头价值，掘金细分领域：从长江龙头指数说起》2021-04-20 •《2021年指数分红预测与基差监控工具》2021-04-12 [Table_Title] 绝对收益（七）：雪球产品探秘与规模估算 [Table_Summary]  期权概述 障碍期权：价格依赖于标的资产价格是否在一定时间内达到某种边界的衍生期权； 自动赎回型结构化衍生品：固定收益证券中嵌入特殊障碍期权的结构化衍生品。  雪球结构 雪球要素：挂钩标的、敲入价格、敲出价格、锁定期、产品期限、观察频率和产品报价； 损益模式：未敲入未敲出、未敲入有敲出、有敲入有敲出（盈利），有敲入未敲出截止日未到期初价格（亏损）、有敲入未敲出截止日达到期初价格（平）。  雪球买方 投资者损益：损失有限，收益封顶，可简化为卖出看跌期权； 投资者特征：风险偏好低，预计市场不会大涨大跌； 收益分布：17.51%的时间可能出现亏损，中位数为-21.9%；75.98%区间无敲入有敲出，收益中位数仅 3.9%；大部分期权均在很短的时间内敲出，3 个月敲出概率为 56.48%；指数波动越小，亏钱的概率越低，敲入价越低，赚钱的概率越高。  雪球卖方 发行方损益：损失有限，收益有限，简化为买入看跌期权； 发行核心：标的波动率，若标的资产长期窄幅震荡，发行方面临亏损风险； 发行方式：收益凭证和场外期权业务，或构建底层产品发售； 雪球定价：解析解较为复杂，一般采取蒙特卡洛模拟方式； 对冲方式：delta 对冲，高抛低吸，降低市场波动；期权在临近敲入敲出价格时，delta会突变；一般拿标的进行动态对冲，也可利用股指期货等获取基差收益。  雪球规模 数据来源：《场外证券业务备案管理办法》规定所有机构的场外证券业务，均需向中国证券业协会备案；协会每月公布收益凭证和场外期权的规模数据； 收益凭证：基于非固收型比例判断，最大可能规模 1088.30 亿，估算 661.46 亿； 发行方式：基于股票型比例判断，最大可能规模 4855.53 亿，估算 3736.18 亿； 规模汇总：截至 2021 年 3 月，雪球产品最大可能规模 5944 亿，估算规模 4398 亿。 [Table_Risk] 风险提示： 1. 雪球产品规模估算中，假定非雪球类产品规模不变； 2. 历史回测和统计不代表未来业绩； 3. 雪球产品实际操作中可能存在诸多变化。 tOtPmOzRzRaQ9R8OmOrRnPmNfQpPsPlOoOqOaQrQpRwMnRoNwMqNpR 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 22 * 目录 期权概述 ....................................................................................................................................... 5 一般期权 ......................................................................................................................................................... 5 障碍期权 ......................................................................................................................................................... 6 自动赎回结构化产品 ....................................................................................................................................... 6 雪球结构 ....................................................................................................................................... 8 雪球期权 ......................................................................................................................................................... 8 收益模式 ......................................................................................................................................................... 8 其他类别 ....................................................................................................................................................... 10 雪球买方 ..................................................................................................................................... 11 损益图........................................................................................................................................................... 11 收益分布 .........................................................