美国经济专题分析报告：拜登的“正”“反”刺激法案，哪个更强？

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 段小乐 分析师 SAC 执业编号：S1130518030001 (8621)61038260 duanxiaole＠gjzq.com.cn 杨一凡 联系人 yangyifan＠gjzq.com.cn 拜登的“正”“反”刺激法案，哪个更强？ 引言：拜登在 3 月 31 日公布了新的美国基建和加税计划（“美国就业计划”）。从绝对量上来看，2.35 万亿美元的基建计划和 2 万亿美元的加税比较匹配，甚至还有富裕，但我们认为最终效果可能仍然会有出入。目前，该计划的关注点包括财政部和美联储是否可以达到美债供需匹配、以及对美国经济和资本市场的影响。 一、拜登公布的“美国就业计划”为基建和加税两头并进。从具体投向类别来看，对交通运输系统支出为 6710 亿美元，占整个财政支出比重高达为 28%；其中，对电动市场的财政支出最高，占交通运输系统的 26%，占整体支出的 7%。与此同时，拜登也公布了“制造业税收计划”，预计在未来 15 年增加联邦政府税收收入约 2 万亿美元左右。该方案主要目的包括三个内容：1）通过提高收税，减少疫情和基建刺激带来的财政赤字激增；2）防止企业通过全球和外包转移来避税，促进制造业回流，进而带动美国本土就业改善；3）取消化石燃料税收优惠为辅，叠加基建中对新能源的支撑，助力于美国在 2050 年实现碳中和。 二、拜登的基建刺激和加税计划对经济总量的影响存在不确定性。从绝对量来看，两者之间的财政支出和财政收入看似平衡，但对经济的影响并不尽然： 1）拜登政府将联邦公司税率提高到 28％，实质上将美国联邦与州的综合税率平均提高到 32.3％。其中爱荷华州，明尼苏达州，新泽西州和宾夕法尼亚州地区公司将面临高达 35％或以上的公司所得税率。 2）本轮基建的资金来源是通过加税和增加发债作为前提，对总需求的刺激可能不高。根据 CBO 对财政刺激分成四种成本和时间维度路径来看，我们认为，拜登此次基建计划对经济影响更倾向于短期，相比之下财政赤字将会有所好转。 3）居民收入对加税的敏感性远高于财政刺激带来的间接性影响。本轮疫情的长期影响之一就是消费意愿下降。在经济没有整体企稳之前，居民对加税的敏感系数依然较大，若过早的加税，消费者信心回落，经济增速中枢可能下降。 三、对资本市场影响更多体现在结构性上。从美债来看，美联储和财政部之间减债和发债之间的供需错配可能是年底推动美债实际利率上行的主要因素。从美股来看，税改提高可能会在静态基础上降低标准普尔 500 公司每股收益 8%-9%，那也意味着作为 2017 年减税的最大受益者—科技、医疗和通信行业将经历更大幅度的实际税率上调；另外鉴于通信服务和信息技术行业面临更高的海外交易税，这两板块的回调幅度将会较大。往后看，美股回调路径分为两条：1)美联储先减少购债规模，然后在 2022 年落实加税政策，那么影响美股价格的因子将逐步从估值端走向盈利端；2)美联储减债和加税同一时间维度进行，从估值和盈利两方面加剧美股回落，届时也需要警惕新兴市场货币市场风险暴露。从大宗商品来看：1)中美传统基建周期错位对钢材和铁矿石的价格提振不可持续。一方面钢材和铁矿石在美国本土的产量和需求依然比较平衡，另一方面从外界因素来看，我国目前利用房地产和基建作为宏观调控的手段开始弱化。2)在新能源基建部分，全球有望实现需求共振，铜和铝的需求能够维持，价格有望维持高位；3)黄金价格短期难以有较大起色，但下行空间相对有限。 风险提示： 1、疫情疫苗的不确定性上行；2、政府应对措施和方法不当，恐慌性情绪蔓延；3、货币政策收紧超预期，风险资产波动加剧。 2021 年 04 月 14 日 美国经济专题分析报告 宏观专题研究报告 证券研究报告 总量研究中心 美国经济专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 引言：............................................................................................................3 一、拜登公布的“美国就业计划”为基建和加税两头并进 ..................................3 二、拜登的基建刺激和加税嘉华对经济总量的影响存在不确定性....................6 三、对资本市场的影响更多体现在结构性上 ................................................. 11 图表目录 图表 1 ：拜登基建刺激细分以及比重 .............................................................. 4 图表 2 ：美国税收计划调整 ............................................................................ 4 图表 3 ：自从克林顿政府 93 年加税达到历史高点后，美国联邦政府减税导致财政收入中枢回落 ................................................................................... 5 图表 4 ： 美国财政赤字去年以来一直处于高位 ............................................... 5 图表 5 ：拜登加税后，综合州和地方政府平均税率高达 32.3% ....................... 7 图表 6 ：不同州加税后平均税率分布图 .......................................................... 7 图表 7 ：拜登基建计划的成本遵循第四种情景 ................................................ 8 图表 8 ：四种情形下每年对经济的实际支出 ................................................... 8 图表 9 ：情景 1 和 3 对经济的影响逐年变化 ................................................... 9 图表 10 ：情景 2 和 4 对经济的影响逐年变化 ................................................. 9 图表 11 ：情景 1 和 3 对联邦政府财政赤字的影响逐年变化 ............................ 9 图表 12 ：情景 2 和 4 对联邦政府财政赤字的影响逐年变化 ............................ 9 图表 13 ：当前消费者信心依然较弱，个人消费支出意愿不强 ....................... 10 图表 14 ：截至 2020 年 4Q，美国贫富潮剧依然较重 ...