保险Ⅱ行业2020年报综述：黑暗已过，破晓在即

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 18 [Table_Page] 跟踪分析|保险Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 保险Ⅱ行业 2020 年报综述：黑暗已过，破晓在即 [Table_Summary] 核心观点：  价值：（1）疫情及策略的差异导致 NBV 下滑幅度分化。20 年 NBV 增速分别为国寿（-0.6%）>新华（-6.1%）>太保（-27.5%）>平安（-34.7%），一方面受疫情影响导致新单分化，其中国寿和新华新单实现正增长，而平安和太保负增长，本年开门红预售策略分化及年底 21 年开门红提前预售是主要原因；另外疫情影响导致长期保障性产品销售难度加大，NBVM 不同程度的下降是 NBV 负增长的主要原因。（2）EV 穿越周期两位数增长，但增速有所放缓。20 年 EV 增速分别为新华(17.3%)>太保（16%）>国寿（13.8%）>平安（10.6%），其中 NBV 和营运偏差下滑导致营运利润拉动 EV 增长的幅度放缓，而投资偏差及其他推动非营运利润增长，新华受益风险贴现率的调整，太保受益 GDR 的发行。  利润：（1）20 年下滑在预期之内。受 2019 年税收政策的一次性大红包导致高基数、2020 年大额增提准备金的双重影响，20 年归母净利润下滑在预期之内，其中新华（-1.8%）>平安(-4.2%)>太保（-11.4%）>国寿（-13.8%）。新单下滑尤其是长期保障型产品销售受阻导致剩余边际增速放缓，20 年增速分别为国寿（9%）>太保（6.5%）>新华（5.9%）>平安（4.5%），相较于 2019 年的增速有不同程度的下降。（2）2021年 750 曲线将趋于平缓，准备金少提有望推动净利润增速提升。3.2%假设下 750 曲线下移 14BP，线性外推少提准备金有望拉动平安、国寿、太保、新华净利润增幅为 3.6%、19.2%、11.5%、20.4%。  负债：（1）寿险新单保费增速分化，代理人“量价齐跌”。20 年开门红策略差异及年末 21 年产品策略的变化，导致上市险企新单增速分化，其中新华(44.1%)>国寿（7%）>平安（-7.2%）>太保（-19.1%），但保障型产品受疫情冲击新单均有所下滑。代理人规模变化分化，其中新华同比+19.5%，但平安/国寿/太保分别下滑 12.3%/14.6%/5.1%，而国寿人均产能同比提升 7.8%至 6674 元/月，其余不同程度下滑。（2）财险中非车险高增长弥补车险增速低迷，综合成本率保持相对稳定。  随着年报的披露，保险负债端最黑暗的阶段已经过去。展望未来，资产负债有望实现景气度上行。负债端，考虑到“开门红则全年红”、队伍的士气、居民消费能力提升、20 年基数逐步降低等，预计 21 年负债端持续改善，全年价值有望实现两位数增长。资产端，考虑到宏观经济的持续改善（社融数据、消费数据、PMI 数据均超预期）、流动性边际收敛、美债收益率上行的趋势，长端利率有望保持在高位水平，利好保险公司提升净投资收益率水平。个股建议关注：中国太保（A/H）、中国平安（A/H）、新华保险（A/H）、中国人寿（A/H）。  风险提示。新单增速不达预期，长期保障型产品销售不达预期。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2021-04-01 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 刘淇 SAC 执证号：S0260520060001 0755-82564292 liuqi@gf.com.cn 分析师： 陈福 SAC 执证号：S0260517050001 SFC CE No. BOB667 0755-82535901 chenfu@gf.com.cn 请注意，刘淇并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 保险Ⅱ行业:2 月份保费数据点评-负债端延续改善态势 2021-03-14 保险Ⅱ行业:1 月份保费数据点评-开门红，全年红 2021-02-26 保险Ⅱ行业:12 月份保费数据点评-20 年收官落地，21 年高增长可期 2021-01-19 [Table_Contacts] -1%11%23%35%46%58%03/2005/2007/2009/2011/2001/21保险Ⅱ沪深300 473737972918117公共联系人2021-04-01 10:07:27 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 18 [Table_PageText] 跟踪分析|保险Ⅱ [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2021E 2022E 2021E 2021E 2021E 2022E 2021E 2022E 中国平安 601318.SH CNY 78.70 20210204 买入 114.8 9.04 9.96 8.71 7.90 0.96 0.83 18.45% 18.47% 新华保险 601336.SH CNY 48.55 20210325 买入 62.45 6.21 8.53 7.82 5.69 0.54 0.48 15.62% 19.76% 中国太保 601601.SH CNY 37.84 20210329 买入 52.04 2.98 3.48 12.70 10.87 0.69 0.60 12.75% 10.94% 中国人寿 601628.SH CNY 31.82 20210325 买入 43.06 2.07 2.46 15.37 12.93 0.74 0.66 9.94% 9.62% 中国平安 02318.HK HKD 93.55 20210204 买入 133.5 10.69 11.78 8.75 7.94 0.97 0.84 18.45% 18.47% 新华保险 01336.HK HKD 30.20 20210325 买入 37.46 7.35 10.09 4.11 2.99 0.29 0.25 15.62% 19.76% 中国太保 02601.HK HKD 31.50 20210329 买入 42.27 3.53 4.12 8.94 7.65 0.49 0.42 12.75% 10.94% 中国人寿 02628.HK HKD 16.18 20210325 买入 21.73 2.45 2.92 6.55 5.51 0.32 0.28 9.94% 9.62% 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 972918117公共联系人2021-04-01 10:07:27 mRmQoMxPuM6MbPaQsQmMnPn