传媒行业社区团购系列报告之一，仓储物流篇：社区团购，重构商品履约价值链

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业·证券研究报告】 传媒行业 社区团购，重构商品履约价值链 社区团购系列报告之一，仓储物流篇 核心观点  社区团购因上游 C2M 集采+反向订货，下游集单配送的模式对产业效率升级具有重大价值，将加速线下零售线上化。我们认为社区团购在履约上的突破是行业发展核心点，履约（仓配）也是现阶段各家关键考核能力（行业 2.0 阶段），后续才为商流及组织能力等。本篇将对全链路履约环节进行分析，从业务模式+成本拆解双重视角，来探究履约环节产能及成本现状、未来可优化空间及其对 UE 的影响，并进一步延展判断未来业务模式的迭代升级方向。  社区团购颠覆原有零售商品履约流通模式，整体链条更短，仓+配效率更高，达到时效及成本的最佳平衡点。上游整合近区域内商品资源，并采用提前入库共享仓方式使时效前置，中游通过不同颗粒度集约再分配的模式提高作业效率，下游最后一公里采用集配方式提高履约效率，大幅缩减履约成本，成为目前平衡时效及成本的最佳方式。  仓配链条“共享仓-中心仓-网格仓-团长”环环相扣，需共同作用实现降本增效目的。1）共享仓使时效性得前置，集约化加工方式使得作业效率提升；2）中心仓为所有商品集中流转中心，影响履约时效及商品差异率，由平台自营；该环节费用占总履约成本~40%，短期可优先改善运输环节效率，长期需各环节效率提升降成本；3）网格仓作为平台履约最后一环，集单配送是履约成本降低的重要原因，加盟模式是业务延展的关键要素。该环节费用占总履约成本的 60%，作为加盟环节，能否提规模，保时效的同时保加盟商盈利，考验平台的组织管理能力。降低成本的关键因素有二：提升订单量及密度、精益化运营。  测算+行业观察，目前履约费用占 UE 的 15%+，新老平台在履约费用上存在差距，该环节有较大提升空间，其改善对 UE 能否转正且平台是否良性运营具有重大意义。新老平台在履约费率上相差 5 个点，履约费用的降低将体现出业务规模良性增长+全链路仓配物流效率提升。此外，对于跟踪来看，我们认为优质的 UE 及平台单量增长更多应来自于履约仓储的优化，而不是短期可调节的补贴&佣金率。模式上来看，未来仓配链条将向功能齐全，链条缩短方向迭代，自营+加盟等多种管理模式组合，考核平台组织管理模式及能力。我们判断未来上游链条合并收归自营，下游充分运用社会化资源多形式加盟管理。 投资建议与投资标的  我们看好社区团购商业模式带来的下沉市场增长及供应链、仓配效率提升。目前社区团购商业模式尚未成熟，伴随巨头入场，未来将成为持久战，供应链及仓配物流能力建设需要持续打磨，对资金投入，公司组织能力存在较大考验。建议关注：1、社区团购平台：1）地推能力及精益化运营能力强，通过近年来生鲜布局积累一定供应链及仓配管理经验的美团-W(03690，买入)。2）具备下游天然流量优势及上游供应链优势的拼多多(PDD.O，买入)。3）具有产业经验积累的区域性龙头公司兴盛优选、十荟团。2、仓配物流及冷链产业机会，如第三方仓配服务商等。 风险提示  政策监管风险，食品安全问题，消费者接受度不达预期，供应链及仓配体系建设缺乏经验，行业竞争加剧，草根调研数据可能不代表整个市场情况 Table_ Base Info 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 传媒行业 报告发布日期 2021 年 04 月 30 日 行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 证券分析师 李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 证券分析师 吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003 香港证监会牌照：BQJ931 联系人 詹博 zhanbo@orientsec.com.cn 联系人 韩旭 hanxu3@orientsec.com.cn 相关报告 美团 4Q20 点评：核心业务稳固，新业务社区团购有望成为第二增长曲线 从商户视角看拼多多的发展及对行业的影响 拥抱全民流量，拼多多的升级之路 以美团点评看 O2O 生活服务超级平台 2021-04-02 2020-08-14 2019-03-05 2018-08-30 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒行业深度报告 —— 社区团购，重构商品履约价值链 2 目 录 写在前面的话 ................................................................................................. 7 1.全链路仓配模式历史迭代及现状 .................................................................. 8 1.1 社区团购为目前平衡履约成本+时效的最佳方式 ........................................................... 8 1.2 仓配链条已迭代至 5.0 版本, ......................................................................................... 9 2.各级仓配模式分析及成本详解 ................................................................... 11 2.1 共享仓：保证履约时效性，社区团购仓配环节又一创新 ............................................. 12 2.2 中心仓：平台链条核心节点，探讨其模式及成本解析 ................................................. 15 2.2.1 中心仓：承上启下，链条核心部分…………………