航空货运与物流行业：零担行业的解局与破局，大行业难有大公司？

请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 21 [Table_MainInfo] ┃研究报告┃ 航空货运与物流行业 2018-6-15 大行业难有大公司？ ——零担行业的解局与破局 行业研究┃深度报告评级 看好 维持 报告要点 什么是零担企业的“25 亿元天花板”？国内零担行业有这样一个经验法则，当企业营收接近 25 亿元时，大概率会面临增长停滞。这一现象，我们称之为零担企业的 25 亿元收入天花板。根据运联传媒公布的数据，中国公路快运的老牌企业——华宇物流和佳吉快运，2017 年的零担收入分别为 21.3 亿元和 19.0 亿元，与 2014 年 21.3 亿元和 20.8 亿元的收入规模相比，几乎陷入增长停滞、甚至负增长的状态。而与其同时代成立的通达系们，2017 年总部收入已达到百亿级。为何存在 25 亿元天花板？三个因素导致传统零担企业难以突破 25 亿元收入天花板：1）To B 属性下的个性化需求。以 B 端企业为主的客户需求结构，决定了零担企业议价能力较低；而个性化、定制化的服务需求也使得零担企业难以有效扩大业务规模。2）弱规模效应无法带来成本优势。网络型零担规模效应较弱，且较区域零担及专线公司不具备成本优势。3）行业盈利的脆弱性。行业处于完全竞争阶段，由于零担企业通常采用重资产模式，整体盈利较薄，油价和运力供给的波动对盈利影响显著。盈利的脆弱性，使得企业扩张更加谨慎。天花板如何突破？虽然零担企业的发展存在天花板，但这并不意味企业无法实现突破。从德邦股份和安能物流的成功经验来看，我们认为有两条路径可供借鉴：1）产品化+标准化，寻求需求公约数：零担服务产品化，通过高品质服务实现差异化定价，提高成本容忍度，对应的是德邦股份的发展路径。2）轻资产+网络化，提升规模经济化：提升运营效率或运营模式创新，降低平均成本，提高“最经济日均吨量”，对应是安能物流的发展路径。 天花板下的远虑与近忧天花板下零担企业亦存在远虑与近忧：短期面临快递企业渗透和加盟制零担的冲击，要么自发联盟要么被整合；远期面临增长受限的问题，综合化转型势在必行。 [Table_Author]分析师 韩轶超 （8621）61118710 hanyc@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490512020001 联系人 冯启斌 （8621）61118710 fengqb@cjsc.com.cn 联系人 鲁斯嘉 （8621）61118710 lusj@cjsc.com.cn [Table_Company] [Table_QuotePic]市场表现对比图（近 12 个月） -14%-7%0%7%14%21%28%2017/62017/92017/122018/3航空货运与物流沪深300资料来源：Wind [Table_Doc]相关研究 《成本上涨与价格背离——4 月快递行业数据点评》2018-5-21 《从快递公司到综合物流服务商——中国快递迎来龙头竞争时代》2018-4-5 《龙头效应趋强化，网络利益再平衡——快递行业 2018 年度策略报告》2017-12-19 风险提示： 1. 油价、人力成本大幅上涨，侵蚀行业盈利； 2.行业竞争加剧，爆发恶性价格战。58749 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 21 行业研究┃深度报告 目录 什么是零担企业的“25 亿元天花板”？ ....................................................................................... 4 为何存在 25 亿元天花板？ ........................................................................................................... 6 To B 属性下的个性化需求 ....................................................................................................................................... 6 规模效应≠成本优势 ............................................................................................................................................... 8 盈利脆弱性决定规模扩张谨慎 ............................................................................................................................... 10 天花板如何突破？ ...................................................................................................................... 12 产品化+标准化，寻求需求公约数——以德邦股份为例 ........................................................................................ 12 轻资产+网络化，提升规模经济化——以安能物流为例 ........................................................................................ 14 天花板下的远虑与近忧 ............................................................................................................... 16 整合加速冲击天花板 ............................................................................................................................................. 16 综合化转型势在必行 ............................................................................................................................................. 17 附录 .............................................................................................................................