航空运输行业：短期需求复苏，中长期景气持续向上

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 航空运输 短期需求复苏，中长期景气持续向上 华泰研究 航空运输 增持 (维持) 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +86-21-28972088 研究员 黄凡洋 SAC No. S0570519090001 SFC No. BQK283 huangfanyang@htsc.com +86 21 28972065 行业走势图 资料来源：华泰研究，Wind 2021 年 3 月 16 日│中国内地 专题研究 疫情趋缓，航空需求迅速回暖；中长期景气持续向上 2021 年春运航空需求再陷低谷，但自 2 月中下旬疫情逐步得到控制，短期航空需求迅速回升，目前国内线客运量已恢复至 2019 年同期超过 90%的水平，并且主要商务、旅游区域出行限制政策放松，或将进一步催化航空需求。中期伴随疫苗接种范围扩大，航空需求恢复风险降低，我国在人均可支配收入不断提升的过程中，预计民航需求快速增长趋势不变。供给方面，“十四五”期间我国民航业供给存在缩紧趋势，飞机引进或将放缓，推动中长期航空供需结构优化。目前板块利空风险较低，收益水平有望边际改善，带动估值持续抬升。建议积极布局景气持续向上的航空板块。 短期：本土疫情得到控制，需求迅速回升 国内航空需求恢复节奏与疫情紧密相关。2020 年新冠疫情对民航出行需求造成重大打击，全年民航旅客周转量同比下滑 46.1%，客座率同比下降10.2pct。并且受到疫情复发的冲击，2021 年春运航空需求再陷低谷。不过2 月中下旬疫情逐步得到控制，推动国内民航需求再次进入恢复通道，2 月上市航司客座率普遍环比提升。进入 3 月后，民航日均发送旅客达到 138.5万人次，测算国内线客运量已恢复至 2019 年同期超过 90%的水平。同时国内出行限制政策开始放松，我们认为将推动国内线民航需求进一步提升。 中期：疫苗接种降低需求再次下滑风险 新冠疫苗正在全球范围内逐步扩大接种面积，截止 3 月 13 日，全球已接种新冠疫苗 3.6 亿剂次。全球每日新增新冠确诊病例出现明显拐点，疫苗有效性得到初步验证，有助于消除居民出行忧虑情绪，降低航空需求再次恶化风险。中期来看，虽然国际航线航空需求恢复任重而道远，但新冠疫情影响终将减弱，民航作为中长距离最有效率的出行方式，其需求具有韧性。我国在迈向发达国家，人均可支配收入不断提升的过程中，我国民航需求快速增长趋势不变。 长期：供给存在缩紧趋势，供需结构迎来改善 新冠疫情影响广泛，航司资金链紧张，并且上游制造商飞机交付受阻，抑制航司机队扩张，2020 年航司飞机引进明显减慢，我们预计 2020 年我国机队同比增速降低至约 1.5%。并且经过疫情冲击，航司对于机队引进普遍转为谨慎，机队扩张放缓或将在“十四五”期间延续，我们测算行业机队复合增速将由 2015-2019 年的 10.0%下滑至 2020-2022 年的 7.1%。我们认为行业或将迎来供需结构改善，为航司票价和客座率的提升提供基础。在航司高铁冲击减弱，经济舱全价上调多次后，商务线票价弹性或将释放，航司收益水平有望回升，带动公司估值逐步提高。 风险提示：新冠疫情影响超预期，国际贸易与政治摩擦，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，737MAX8 复飞时点超预期。 (12)5223956Mar-20Jul-20Nov-20Mar-21(%)航空运输沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 航空运输 短期：本土疫情得到控制，需求迅速回升 2020 年新冠疫情对民航出行需求造成重大打击。2020 年在疫情影响下，居民出行意愿极具降低，我国民航需求低迷，据民航局统计，全年行业民航旅客周转量同比下滑 46.1%，回到 2014 年的水平，同时全年客座率仅为 72.9%，同比下降 10.2pct。虽然油价较低、政府也出台多项政策支持民航业，但预计 2020 年民航业仍将录得大幅亏损。 图表1： 2020 年我国民航旅客周转量大幅下滑 资料来源：民航局，华泰研究 国内需求在疫情的反复中持续恢复。自 2020 年 1 月新冠在我国爆发以来，本土病例时有新增，但我国民航供需在 2 月到达谷底后即开始逐步回升。从 RPK 同比降幅来看，新冠疫情爆发初期，民众恐慌情绪迅速扩散，使得 3-4 月需求恢复较为缓慢，国内 RPK 同比分别大幅下降 68%/64%。不过我国疫情控制效果突出，民众恐慌情绪逐步消退，推动民航出行需求恢复。即使 6 月及暑期新冠本土疫情出现两次反复，但均被及时控制在局部地区，民航需求恢复虽出现短暂波动，但产生的负面影响较小，RPK 同比降幅显著缩窄。8 月中旬开始连续 8 周未有新增本土病例，使得 9-10 月国内 RPK 同比降幅缩窄至 3%/2%。 春运航空需求再陷低谷。进入 4 季度航空淡季后，本土疫情再次出现较大规模反复，多地出台提倡就地过年政策，减少春运期间人口流动，同样限制了旅游客源，民航客流量再次探底，RPK 同比降幅有所扩大，2021 年 1 月整体 RPK 同降 52.1%，相比 2020 年 12 月扩大 18.5pct；另外春运前半程 20 天（1 月 28 日至 2 月 16 日）20 天仅发送 1073.2 万人次，与 2020 年农历同期相比下降 67.5%，日均发送旅客相比春运前十天（1 月 18 日至 1 月 27日）下滑 34.2%。 图表2： 我国民航整体供需同比增速 图表3： 国内航线旅客周转量同比降幅 资料来源：民航局，华泰研究 资料来源：民航局，华泰研究 6668707274767880828402,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020072008200920102011201220132014201520162017201820192020旅客周转量（左轴）客座率（右轴）(亿人公里)(%)(90)(80)(70)(60)(50)(40)(30)(20)(10)0102020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-01整体旅客周转量同比整体可用座公里同比(%)(90)(80)(70)(60)(50)(40)(30)(20)(10)02020-012020-032020-052020-072020-092020-11国内旅客周转量同比(%)mNpMtNvMqRqQpQsRtMnRpOaQaOaQpNnNoMqRlOoOpMeRrQoQbRmOnOuOmMnNwMrNoP 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 航空运输 图表4： 周新增本土病例 资料来源：国家卫健委，华泰研究 2 月中下旬疫情逐步得到控制，需求迅速回升。国内民航需求恢复始终与本土疫情紧密相关，2021 年 2 月 7 日后，我国仅发现 1 例新冠本土