化工行业：油价回归下的周期改善与低成本高成长

创造财富担当责任 股票代码：601881.SH06881.HK 中国银河证券股份有限公司 CHINAGALAXYSECURITIESCO.,LTD. 油价回归下的 周期改善与低成本高成长 任文坡，林相宜 银河证券研究院化工团队 2021.2 目录 创 造 财 富 / 担 当 责 任 一、2021年：油价回归，易涨难跌 四、不同油价情景下的业绩弹性 三、油价上行助推低成本原料路线业绩抬升 二、石化行业迎来业绩拐点向上时机 qRsRpRzQmNpPrOsRtMqMmN9PdN8OoMnNnPmNlOoOsQjMoMmP9PnPnOMYtPuMxNrNtO创 造 财 富 / 担 当 责 任 一、2021年：油价回归，易涨难跌 创 造 财 富 / 担 当 责 任 4 1. 2020年疫情冲击油价，OPEC+减产提供上涨动能 图1：2020年国际油价走势 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 • 2020年疫情严重冲击油价，4月一度跌至谷底，5月随着OPEC+正式实施减产重心上移，6月进入窄幅震荡阶段，11-12月反弹。 • Brent和WTI全年均价分别为43.21、39.47美元/桶，均价创2005年以来新低，同比下降32.7%、30.8%。 创 造 财 富 / 担 当 责 任 5 2. 2021年油价回归，预计未来一段时间易涨难跌 • 年初以来，OPEC+深化减产（沙特2月和3月主动实施100万桶/日单边减产）、美国推出财政刺激计划、新冠疫苗接种稳步上行、美国和俄罗斯极寒天气等诸多因素影响，国际油价大幅上行。 • 目前油价已超过2019年均价水平，年初以来涨幅在20%以上。 • 全球新冠肺炎新增确诊病例数已连续数周下降，经济复苏将带来原油需求上涨，对油价形成强有力支撑；流动性宽松利好原油等大宗商品，美国财政刺激政策的推进使得美元贬值压力加大，油价存在上涨预期。 图2：2021年以来国际油价走势 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 表1：全球原油需求预测（百万桶/日） 资料来源：OPEC ，中国银河证券研究院 2020 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2021 2021增量 2021增幅(%) 美洲 22.63 23.91 24.75 24.09 24.16 24.23 1.6 7.09 美国 18.48 19.46 20.16 19.69 19.77 19.77 1.3 7.01 欧洲 12.37 12.15 13.36 13.44 13.07 13.01 0.64 5.21 亚太地区 7.04 7.3 7.18 7.16 7.42 7.27 0.22 3.16 OECD总计 42.04 43.36 45.29 44.69 44.65 44.51 2.47 5.88 中国 13.04 12.55 14.07 14.91 15.03 14.14 1.1 8.45 印度 4.39 4.96 4.56 4.82 5.59 4.99 0.59 13.45 亚洲其他地区 8.13 8.35 8.96 8.57 8.45 8.58 0.46 5.61 拉丁美洲 6.01 6.13 6.27 6.46 6.39 6.31 0.31 5.08 中东 7.57 8.02 7.64 8.28 7.84 7.95 0.37 4.91 非洲 4.09 4.41 3.95 4.16 4.43 4.24 0.15 3.74 欧亚地区 4.99 5.43 5.17 5.14 5.55 5.33 0.34 6.79 俄罗斯 3.27 3.57 3.37 3.37 3.53 3.46 0.19 5.95 欧亚其他 1.72 1.86 1.81 1.77 2.02 1.87 0.14 8.37 Non-OECD总计 48.22 49.86 50.63 52.33 53.29 51.54 3.32 6.88 世界石油需求 90.26 93.22 95.92 97.02 97.94 96.05 5.79 6.41 原始估计 90.01 94.17 95.66 96.37 97.38 95.91 5.9 6.56 调整 0.25 -0.95 0.27 0.65 0.56 0.14 -0.11 -0.14 404550556065702021-012021-012021-012021-012021-012021-012021-012021-012021-012021-012021-012021-012021-012021-012021-022021-022021-022021-022021-022021-022021-022021-022021-022021-022021-02Brent原油（美元/桶） WTI原油（美元/桶） 创 造 财 富 / 担 当 责 任 6 2. 2021年油价回归，预计未来一段时间易涨难跌 • 美国：油价上行，美国有增产动力，但考虑到美国大多数页岩油企业制定资本开支对应的油价为49美元/桶，且钻机数处在相对低位，预计2021年增产有限。 • OPEC+：美国对伊朗、委内瑞拉制裁预计短期内不会放松，基本不会对市场供应带来扰动；OPEC+仍将执行减产，但预计将视市场需求逐步放松减产。 • 中长期来看，2021年原油供需将处在基本平衡或紧平衡状态，油价易涨难跌，下有支撑、上有空间，维持中枢向上的判断。 图3：美国原油产量vs.原油钻机数 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 表2：OPEC产油国产量执行情况 资料来源：OPEC，中国银河证券研究院 产量（千桶/天） 本月产量增长（千桶/天） 增长率 2020年11月 2020年12月 2021年1月 1月增加至 12月 1月 阿尔及利亚 857 856 864 8 -0.12% 0.93% 安哥拉 1190 1168 1174 6 -1.85% 0.51% 伊朗 1995 2022 2084 62 1.35% 3.07% 伊拉克 3772 3852 3839 -13 2.12% -0.34% 科威特 2293 2297 2319 22 0.17% 0.96% 利比亚 1088 1215 1164 -51 11.67% -4.20% 尼日利亚 1448 1373 1342 -31 -5.18% -2.26% 沙特阿拉伯 8965 8965 9054 89 0.00% 0.99% 阿联酋 2515 2576 2612 36 2.43% 1.40% 委内瑞拉 411 415 487 72 0.97% 17.35% 赤道几内亚 100 126 116 -10 26.00% -7.94% 加蓬 183 182 173 -9 -0.55% -4.95% OPEC合计 25100 25315 25496 181 0.86% 0.71% 创 造 财 富 / 担 当 责 任 二、石化行业迎来业绩拐点向上时机 创 造 财 富 / 担 当 责 任 8 1. 2020年油价下跌带来“库存转化+原油销售”双重损失 图4：原油库存转化损益 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 • 油价下跌带来原油库存转化方面的损失；拥有原油开采业务的