12月转债策略展望：震荡高低切或持续，建议稳健配置

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 震荡高低切或持续，建议稳健配置 ——12 月转债策略展望 2025 年 12 月 5 日 核心观点 ⚫ 转债市场回顾：11 月股票震荡收跌 2.2%，转债小幅跟跌 0.7%。A 股冲高回落、转债较抗跌，风格切换至防御板块。截至 28 日，万得全 A 收于 6205.9点，中证转债收于 481.6 点。上旬延续强势表现，至 14 日沪指触 4034 点创十年新高；后伴随年末机构止盈、美联储政策预期波动、全球流动性收缩、地缘政治摩擦等因素缩量下跌，科技、军工等前期超涨板块调整，市场快速回落，月下旬谨慎情绪缓释，逐步回升。转债整体跟随股票，但月底受万科展期信用风险扰动，短期承压、滞后下跌。当月高切低行情显现，银行、石油石化等防御性板块承接资金。转债 ETF 规模高位净流出，环比缩 1.7%至 667 亿。交易活跃度先升后降，11 月转债环比缩量一成至 24 年来中位数以下，股票成交高位缩量至 24 年来上 30 分位。价格和估值方面，11 月转债平价高位回落1.5%至 102 元，处近一年上 25 分位数，百元平价溢价率（MA5）高位震荡上升至 33.5% ，上破近一年前 5 分位数。当月各行业转债涨少跌多，其中钢铁（11.8%）领涨，非银、通信跌 3.3%。风格方面，11 月低价、大盘、中低评级相对抗跌。 ⚫ 转债市场展望：或保持高位波动，关注大会增量与风格切换延续性。当前转债市场规模收缩，需求端同步放量，慢牛预期下稀缺叙事或仍对后续高估值有支撑。市场结构特征方面，当前整体股性虽强化、但期限结构边际改善，相较股票仍抗跌，后市权益震荡预期下转债仍或高位波动。进一步看，前月转债市场整体估值经历高位“过山车”，冲高后探底回升，高价品种风险持续、操作难度加大；但低平价品种估值跌回近一年中位数水平，叠加 A 股风格持续均值回归，后市大盘价值、偏债品种胜率或抬升。权益市场情绪冲高回落后趋于谨慎，后续韧性或犹存，关注盘整期政策增量与风格切换持续性，警惕风偏收敛下权益回调引发高估值品种的相关风险。临近年末中央政治局会议、中央经济工作会议窗口，需关注宽货币、积极财政及消费、地产、化债相关政策表述的影响，以及前月风格切换迹象能否延续。 ⚫ 转债策略展望：风偏谨慎、量能萎缩下稳健配置。海外扰动未平风偏谨慎、“固收+”赎回担忧偏权资产流动性回落、短期量能萎缩下，建议稳健配置。具体配置方面：风格上以大盘偏债型品种打底做防御，偏好价值风格，小仓位弹性增强。题材上，1）稳健防御：七成。关注顺周期品种及前月风格延续，选择基建/军工/炼化/银行等政策催化相关题材，化工/工程机械/核电等顺周期品种逢低布局。2）弹性增强：三成。关注年末会议政策利好可能拉动的消费、科技、反内卷相关高弹性券。具体配置策略见正文。12 月推荐转债组合包括山路转债、盛虹转债、兴业转债、广联转债、蓝晓转 02、艾迪转债、广核转债、再 22 转债、伟测转债、中宠转债。 ⚫ 量化策略表现：低波重新占优，高波收益小幅回吐。当月（11.1-11.28）低价增强策略、改良双低策略、高价高弹性策略分别录得-0.6%、-0.74%、-1.15%（同期基准-0.69%）。今年以来，三类策略绩效分别 16.6%、26.6%、53.3%（同期基准 16.2%），累计超额收益率 0.4%、10.4%、37.1%。 分析师 刘雅坤 ：17887940037 ：liuyakun_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130523100001 研究助理：郝禹 ：19801890018 ：haoyu_yj@chinastock.com.cn 风险提示 1. 国内经济修复不及预期风险 2. 海内外政策超预期风险 3. 转债估值压缩风险 4. 正股股价超预期波动风险 5. 样本统计不完全风险 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 目录 Catalog 一、 11 月转债市场复盘 ........................................................................................................................... 3 （一） 市场回顾：A 股冲高回落、转债较抗跌，风格切换至防御板块................................................................. 3 （二） 行业与风格：钢铁转债领涨，低价、大盘、中低评级抗跌 ....................................................................... 5 二、 12 月转债市场与策略展望 .................................................................................................................. 9 （一） 转债市场展望：或保持高位波动，关注大会增量与风格切换延续性 .......................................................... 9 （二） 转债策略展望：风偏谨慎、量能萎缩下稳健配置 ................................................................................. 11 三、 量化类策略：低波重新占优，高波收益小幅回吐 ................................................................................... 12 （一） 低波策略：低价增强策略 ................................................................................................................ 12 （二） 中波策略：改良双低策略 ................................................................................................................ 13 （三） 高波策略：高价高弹性策略 ............................................................................................................. 14 四、 一级市场跟踪 .........................................