建材行业消费建材系列研究报告之六：从白电行业集中度提升看建材行业的C端机遇

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 从白电行业集中度提升看建材行业的 C 端机遇 消费建材系列研究报告之六｜2021.1.28 中信证券研究部 核心观点 孙明新 首席建材分析师 S1010519090001 白电行业经历了 2000~2010 年左右的洗牌，行业集中度高。建材多为隐蔽性工程，且质量后验，历史上消费者重视程度不够，行业集中度低。随着房屋从新建转存量，对房屋质量重视程度提升，消费升级趋势明显，建材 C 端有望走出白电行业高集中度趋势，具备渠道优势的企业或为最大受益者。 ▍复盘家电集中度提升：从百花齐放到强者恒强。2000~2009 年房地产市场的繁荣发展促进了空调行业需求大幅增长，低门槛、高利润的空调行业吸引了不同厂商纷纷进入，龙头企业通过优异的成本管理及渠道搭建对中小厂商进行打压，初步形成以格力、美的、海尔三家公司为主的竞争格局。2010 年之后，空调需求增速放缓至10%以内，行业新进入者较少，龙头公司一方面通过产业链延伸、规模效应等方式巩固成本优势，另一方面在渠道下沉下继续巩固品牌影响力，正好契合人均收入水平提升下对家电品质的重视度提高，从而形成行业强者恒强的竞争格局。 ▍建材行业集中度为何较低？使用偏前端导致行业消费属性弱，轻资产特性使得行业进入门槛低。1）消费属性弱：建材与家电行业在 C 端的区别在于，家电行业体验更直观，消费者在购买决策过程中参与程度更高，消费属性较强；而建材行业多为辅材，在房屋相关消费支出中偏前端，距离消费者最远，消费者在采购过程中参与度较低，且通常需要多年居住体验才能够判断建材产品的质量，因此消费属性较弱，历史上消费者对产品质量重视程度不够。2）轻资产：消费建材各细分子品类多为轻资产行业，折旧摊销占营业成本的比重不高，如涂料、五金、防水行业中占比在2%~3%；陶瓷、塑料管材和石膏板行业中占比在 4%~6%。同时行业初始投资比例不高，具备较高的 ROIC，因此吸引了大量的小企业进入。 ▍消费升级趋势正在向建材领域快速渗透。居住消费支出是居民各项消费中仅次于食品的第二大支出，且由于其更新频率低，犯错成本高，因此容错率低，理论上消费者对建材产品品质应该有更高要求。随着房屋新建需求结束高速增长，房屋将重新回归满足消费者更高品质的居住需求的产品属性，作为投资品的金融属性减弱，消费者对房屋质量的重视程度提升，建材行业迎来消费升级下集中度提升的大机遇。 ▍重视建材 C 端机遇。2016-2019 年精装房政策密集出台，渗透率快速提升期，由2016 年的 12%提升至 2019 年的 30%左右，考虑到一二线城市精装房占比已经高达 80%，三四线城市精装房渗透率走势或将分化，预计未来精装房渗透率提升速度趋缓，C 端市场受到精装房冲击最坏的时刻或已过去。随着存量房比例提升，二手房销售近期持续走好，一般来讲，存量房对应的建材、家居更新需求会在二手房交易后集中释放，从而推动建材行业 C 端采购需求。2020 年疫情导致的需求走弱，加速了建材小企业的退出，让渡出市场空间，龙头企业有望快速抢占市场份额。 ▍风险因素：建材下游需求不及预期；行业新增产能过多导致竞争格局恶化 ▍投资策略。由于疫情影响 2020 年上半年 C 端需求，导致需求延后，预计 2021 年上半年在低基数的基础上，龙头公司具备明显的成长弹性。中长期看，建材行业 C端集中度提升空间仍然很大，在消费升级背景下，龙头公司有望迎来发展机遇，推荐伟星新材、蒙娜丽莎、帝欧家居，建议关注大亚圣象、东鹏控股。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 伟星新材 21.24 0.63 0.7 0.79 33.7 30.3 26.9 买入 蒙娜丽莎 30.88 1.08 1.36 1.88 28.6 22.7 16.4 买入 帝欧家居 19.33 1.49 1.54 1.95 13.0 12.6 9.9 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 1 月 28 日收盘价 建材行业 评级 强于大市（维持） 景气趋势 建材↑ 利润增长率 +20%YoY 估值水平 20P/E=17 消费建材系列研究报告之六｜2021.1.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 复盘家电集中度提升：从百花齐放到强者恒强 .................................................................1 发展初期（1990~1999 年）：行业呈现百花齐放格局 .......................................................1 快速成长期（2000~2009 年）：多因素扰动，龙头公司逐步胜出 .....................................2 稳定期（2010~2019 年）：龙头优势明显，强者恒强 .......................................................3 建材行业集中度为何较低？使用偏前端导致行业消费属性弱，轻资产属性使得行业进入门槛低 6 使用偏前端导致行业消费属性弱 .......................................................................................6 轻资产特性使得行业进入门槛低 .......................................................................................6 消费升级趋势正在向建材领域快速渗透 ............................................................................9 地产开发由增量市场转为存量市场，房屋本身产品属性增强 ............................................9 消费升级趋势下，消费者越发重视产品质量 ................................................................... 11 环保去产能及严控新增产能等政策，小企业风险提升 .................................................... 12 建材行业集中度具备较大提升空间 ................................................................................. 13 重视建材 C 端机遇 ......................................................................................................... 1