医药生物行业：从ICL晶体上游企业看眼科屈光手术行业的成长空间

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 33 [Table_Page] 深度分析|医药生物 证券研究报告 [Table_Title] 医药生物行业 从 ICL 晶体上游企业看眼科屈光手术行业的成长空间 [Table_Summary] 核心观点：  STAAR 是全球独有的 ICL 生产企业，18 年起在中国区快速放量。公司是全球领先的矫正或屈光手术用镜片制造商。2019 年销售额显著增长，主要来自中国、日本销量的快速增长。公司实现营业收入 1.5 亿美金（+21%），屈光性镜片 ICL 产品 2019 年实现销售额 1.29 亿美金（+27.94%），占公司 2019 年营业收入的 86%；2020 年 7 月和 8 月销量超预期增长 34%和 39%，与国内疫情后屈光收入的恢复增长以及爱尔眼科三季度的增长趋势一致。  ICL 手术渗透率较低，更小的手术风险驱动国内外渗透率快速提升。整体屈光手术需求渗透率仍然较低，行业后续增长潜力巨大。屈光手术经历了多代更迭，从最早的切削技术到准分子和飞秒激光切削，行业已经经历了接近 40 年的发展和临床验证，最新的 ICL 晶体植入手术具备可逆的优势以及更小的并发症风险。我国的屈光手术渗透率相比于日、韩、美、德等发达国家还有相当大的空间。参考海外中高端手术渗透率，如德国的 SMILE 渗透率约为中国的 2 倍，美日韩的渗透率则更高；德国的 ICL 渗透率约为中国 4 倍，国内增长潜力较大。  ICL 手术驱动行业利润空间快速增长。关于屈光手术的市场空间尚未有权威预测数据，我们预计 2019 年国内市场屈光手术量约 200 万例，假设当前 ICL 手术渗透率约 3.5%（国内 ICL 手术量约 7 万人），非 ICL手术均价在 1.5 万左右，ICL 手术均价 3.5 万元，对应 2019 年市场空间约 314 亿，参考 2014 年欧洲市场的渗透率 10%，且过去几年国内龙头的渗透率提升速度明显高于海外，且行业手术量增速约 10%，敏感性测算的中值我们假设 ICL 渗透率 2024 年提升到 10%，手术量增速维持 10%，则对应 2024 年屈光手术市场空间 548 亿，较 2019 年增长 74.5%，若 ICL 手术量渗透率提升到 15%，手术量增速提升到在15%，则对应 2024 年市场空间 724 亿，较 2019 年增长 131%。  医疗服务上市公司空间较大，国内供应商有望占据市场份额。自 2016年以来，爱尔眼科的屈光业务收入不断提升，在总营业收入中的占比也不断提升，在 2019 年屈光业务收入占比达到了 35.34%，同比增长25.56%。预计后续 ICL 业务占比持续提升带来的业绩弹性更高；此外昊海生科收购的 PRL 晶体产品作为国内当前唯一 ICL 竞品，有望逐步占据市场份额；爱博医疗在研管线也有相关布局，有望助力提升晶体业务的综合竞争力。  风险提示。手术医疗事件风险、新技术迭代加速风险、宏观经济环境波动导致居民消费能力下降的风险。 [Table_Gr ade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2021-01-08 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 罗佳荣 SAC 执证号：S0260516090004 SFC CE No. BOR756 021-38003671 luojiarong@gf.com.cn 分析师： 孙辰阳 SAC 执证号：S0260518010001 021-38003670 sunchenyang@gf.com.cn 请注意，孙辰阳并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 医药生物行业:医保谈判结果出炉，创新是行业发展主旋律 2020-12-29 医药生物行业 2021 年投资策略:丛林法则，创新者生存 2020-12-15 医药生物行业三季报总结:行业营收及净利润增速逐季恢复，关注业绩高增长及持续性 2020-11-10 [Table_Contacts] -14%2%18%35%51%67%01/2003/2005/2007/2009/2011/20医药生物沪深300 432906 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 33 [Table_PageText] 深度分析|医药生物 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 爱尔眼科 300015.SZ CNY 77.4 2020/10/29 买入 67.10 0.44 0.61 175.91 126.89 93.28 70.13 16.40 18.40 昊海生科 688366.SH CNY 87.26 2020/10/28 买入 213.30 1.38 2.37 63.23 36.82 59.02 32.42 4.20 6.90 昊海生物科技 06826.HK HKD 51 2020/10/28 买入 94.9 1.54 2.65 33.06 19.25 63.25 34.74 4.2 6.9 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 rQmPtNzQqRqQtMpMoRsOpOaQcMaQpNnNpNoPfQpPpOlOoPoMbRoOqQvPnNqQvPpNqQ 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 33 [Table_PageText] 深度分析|医药生物 目录索引 一、STAARSURGICAL：全球垄断的 ICL 晶体供应商 ...................................................... 6 （一） 产品线覆盖屈光晶体和白内障晶体两大领域 .................................................. 6 （二） ICL 发展历程及产品迭代升级 ........................................................................ 8 （三） 业绩逐步进入高速增长期 ............................................................................. 10 （四） 通过医院、视光中心及分销商客户覆盖全球 ..................