关键假设表调整与交流精粹（2021年1月）：三问一致预期，2021年强出口、弱美元、弱地产的格局牢固吗？

1 策略研究 策略研究 证券研究报告 月度观点会专题报告 2020 年 12 月 30 日 三问一致预期：2021 年强出口、弱美元、弱地产的格局牢固吗？ ——申万宏源关键假设表调整与交流精粹（2021 年 1 月） 相关研究 证券分析师 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 林丽梅 A0230513090001 linlm@swsresearch.com 金倩婧 A0230513070004 jinqj@swsresearch.com 毛成学 A0230520080004 maocx@swsresearch.com 研究支持 毛成学 A0230520080004 maocx@swsresearch.com 联系人 毛成学 (8621)23297818×转 maocx@swsresearch.com 本期投资提示：  2020 年 12 月 27 日，申万宏源研究所召开了体系协同的 2021 年 1 月月度观点交流会，本次月度会重点讨论了 2021 年强出口、弱美元、弱地产这三大市场一致预期背后的潜在风险、5G 应用端可能率先落地的应用领域等问题，本次交流的亮点与各领域主要观点如下：  【出口产业链：当前可能就是最好的时候？】当前市场看好 2021 年中国出口的两大重要理由分别是微观反馈的饱满订单以及美国房地产高景气带动我国家电/家居等品类出口向好。从自下而上验证来看，家电和轻工分析师均反馈相关公司下半年来订单改善明显，且当前排单已经到了 2021 年 4-5 月份，但也需要注意的是，轻工分析师指出，从美国的地产销售到居家家具出口需求大概有半年的时间差，因此当前的排单高景气已经反应在美国地产数据中。家电分析师也表示，12 月底很多海外小客户下单意愿较往年有明显的提升，而这一行为更多是基于对于远期产能的担忧而采取的提前备货策略，使得当前我国出口企业的景气度一定程度上存在集中释放的特征。纺服分析师也提出，如果把跨境电商作为出口的一个观察指标，该领域也已经过了增速上行最快的时候。而自上而下来看，对于美国地产景气度的延续性，策略分析师认为，本轮美国房地产相对高景气主要依靠低利率、低库存环境的支撑，从边际角度来看，11 月美国地产销售热度较前期有所降温，抵押贷款利率作为市场利率也存在一定回升压力，对地产投资和销售的杠杆推动作用也将较 2020 年边际下降。从美国居民部门资产负债表的空间来看，尽管目前美国居民部门杠杆率历史分位数仅为 23%（2000 年以来），但从全球横向比较来看，美国居民杠杆率水平(76.2%)仍然显著高于日本(63.7%)和欧元区(60.4%)。而富人改善型购房的背景下，美国的房产税的缴税模式也限制了美国人对房屋购买的无限扩张。综合来看，尽管当前美国居民杠杆率显著低于 07 年，但内部贫富差距的扩大、货币宽松空间下降，导致很难再开启一轮类似 2000-2007 年由居民大幅加杠杆带来的地产繁荣周期，美国地产销售量价齐升的最好时刻正逐步过去，对于我国家电/家居等品类出口拉动的力量持续性也将较为有限。  【美元指数：当弱美元成为 2021 年市场一致预期，需要关注美元指数上半年反弹的可能】策略分析师提示，当前市场对于美国“财政赤字货币化”背景下美元的持续走弱形成了较强的预期，但需要注意的是，这一长期逻辑虽然难以证伪，但拜登上台与疫苗推出这两大因素或将成为 2021 年上半年美元反弹的催化剂，但受制于长周期因素，幅度上可能较为有限。具体来看，2020 年美元指数几次快速下行均发生于美国国内局势混乱升级的时间段。而随着拜登上台，国内不确定性消除的同时，他也会积极推动美国重返世界、重回多边机构，从而一定程度上修复美国作为超级大国的形象，形成美元上半年反弹的契机。同时，拜登较为严格的疫情防控规划以及疫苗的陆续接种也将使得美国在全球经济复苏中处于较为领先的地位，经济恢复时间差同样有利于美元指数的短期修复。宏观分析师认为从货币政策的视角来看，2020 年美元指数走弱的重要原因是美国极度宽松的货币政策，而财政压力下2021 年美国扩表空间有限，同样支撑美元指数上行，预计 2021 年一季度美元指数有望反弹至 91-92左右。策略分析师提示，若美元指数 2021 年上半年超预期走强，将给新兴市场股市带来一定压力，资产价格的波动率也会有所提升。  【国内地产：“三道红线”抑制拿地，但地产竣工相关的后周期消费有望超预期】房地产分析师指出， “三道红线”政策利好销售、抑制拿地，地产企业为了达标有较强的降低土地库存的意愿，因此预计2021 年施工将会走强，从而带动竣工走强。同时，考虑到今年疫情导致的竣工递延，预计 2020、2021年竣工面积将逐步修复，分别同比-2.2%、+11.9%，地产后周期可选消费有望受益。  【哪些 5G 应用有望更快落地：2C还是 2B？手机端还是电脑端？】策略分析师认为，金融、商业、广告以及游戏这四大互联网主流变现渠道已经基本被巨头所占据，互联网的“上半场”大概率已经结束，而“下半场”很可能将有物联网主导。通信分析师预计商用后的 2 年左右是重要应用的落地时点，按照这个规律，2019 年下半年是我国 5G 商用的时间点，2021 年下半年预计无论是 2C 还是 2B 的应用将会逐步显现，智能制造物联网、智能汽车、车联网预计将是重点关注的方向。电子分析师提出，2C 端 5G 应用的方向是把计算放到云端，VR/AR 应用大规模落地预计需要等到 22-23 年，5G 在电脑端的应用与手机端同样值得期待。传媒分析师也提到，市场最期待的云游戏今年落地低于预期，在硬件和网络没有大规模铺开之前，应用端爆发比较困难。  【其他行业领域精彩观点】交运分析师提示，考虑到疫苗逐步落地，疫苗运输对于航空的运力占用预计将使得空运的景气持续度强于海运；有色分析师对 21 年上半年基本金属价格维持看好，结构上供给端有刚性的铜好于供给端有弹性的铝；医药分析师提示 21 年上半年医药行业政策利空预计较为有限；纺织服装分析师提示受疫情冲击严重且受冷冬催化有望实现边际强改善的服装板块值得重视；  本次讨论的各细分领域的具体观点请详见正文。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 36 页 简单金融 成就梦想 各领域观点汇总 ......................................................................5 宏观：明年会有两次降准吗？可能都不够 .................................................5 策略：保持乐观，做时间的朋友 .................................................................5 港股策略：关注南下资金增配港股的趋势 ................................