证券行业2017年报综述：龙头迎美妙时光，巨擘诞生正当时-申万宏源.pdf

本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。1行业及产业行业研究/行业深度证券研究报告非银金融/ 证券 2018 年 04 月 02 日 龙头迎美妙时光，巨擘诞生正当时 看好——证券行业 2017 年报综述 相关研究 "不惧市场波动，龙头券商业绩突出一如既往——上市券商 2018 年 2 月经营数据点评" 2018 年 3 月 7 日 "退市制度不断完善，与多层次资本市场建设相辅相成——证监会拟修订《退市意见》的点评" 2018 年 3 月 4 日 证券分析师 王丛云 A0230516090001 wangcy@swsresearch.com 研究支持 华天行 A0230117120002 huatx@swsresearch.com 联系人 王丛云 (8621)23297818×7430 wangcy@swsresearch.com 本期投资提示： 2017 年业绩概述：龙头券商领衔下的上市券商业绩优于行业。Top5 上市券商合计营收同比+6.6%，增速比行业高 11.7 个百分点，合计净利润同比+12.3%，增速比行业高 20.8个百分点；除 Top5 外上市券商合计营收同比-11.2%，净利润同比+0.4%，仍稍好于行业。 行业今非昔比，自营进位 vs 经纪退位，行业业绩与估值逐步脱钩交易量已有据可循。2017年各业务收入变动对行业业绩影响如下：自营+8.9%、资管+0.4%、其他-1.0%、利息净收入-1.0%、投行-5.3%、经纪-7.1%。龙头券商更早布局其他业务，经纪业务收入占比均低于行业，且均有一项业务收入占比明显高于行业，2017 年业绩表现更加优秀；经纪业务收入占比极高的上市券商，对经纪业务更加依赖，2017 年业绩承压明显。自营业务领域，产品创设新蓝海加速孕育券商巨擘。2017 年龙头券商自投资规模与投资收益率均成绩斐然，中信自营规模唯一突破 2000 亿，衍生金融资产占自营规模比重超过2%仅中信、广发；行业仍以方向性投资为主，未来无论是从券商期望逐步摆脱股市涨跌，还是从建设多层次资本市场迫切需求看，产品创设业务蓬勃发展正当时，加速孕育券商巨擘。在传统业务领域，面对投资者结构、客户需求、监管规范的改变，龙头券商已经迎来美妙时光。（1）经纪业务：在散户机构化推进过程中，机构客户业务服务能力强的券商明显占优；2017 年经纪业务收入下降对营收负面影响最低的 3 家券商依次为：兴业-1.8%，东方-2.4%，中信-3.8%。（2）投行业务：监管发审趋于严格，新经济企业回归 A 股融资，承销保荐能力强且拥有国际业务平台的券商占优；2017 年 IPO 市占率提升超 2 个百分点共5 家券商，中信、广发、海通在列，且 IPO 规模分列第 1、2、5。（3）资管业务：去通道下主动管理能力强的券商占优，2017 年月均主动管理规模前 3 为中信、广发、国君；（4）信用业务：股票质押回购利息收入大幅增长，但利率走高，息差收窄，信用业务逐渐回归表内，资本实力雄厚、风控能力佳的券商占优。重要股东加速进场，对龙头券商青睐有加。已披露年报的 19 家上市券商中，重要股东 2017年末持股 17 家，与三季度末相比，四季度增持 7 家，新进 2 家，偏爱龙头券商和业绩增速优良券商特征明显；年末重要股东持股比例最高的上市券商为中信证券，股比达 18.1%。 投资建议： 估值在底亟待修复。2018 年初至今市场震荡中调整，按照 3 月 30 日最新收盘价计算，A股上市券商 PB 估值为 1.56 倍，处于历史估值底部水平，龙头券商估值更低，基本处于1.1 倍-1.5 倍 PB 的水平，安全边际高。首推中信证券，其次推荐广发证券、海通证券。基于：（1）龙头券商领衔的业绩优势在2017 年已经凸显，行业内部已经出现了业务模式的分化。以中信证券为首的龙头券商收入结构早与行业收入结构大有不同，全部实现净利润的正增长的背后是业务模式的更优，业务能力的更强。（2）从传统业务领域看，龙头券商已经开始享受美妙时光。面对投资者结构变化、客户需求改变、监管要求规范，龙头券商在经纪业务、投行业务、资产管理、融资融券与股票质押等传统业务领域已经明显占优；（3）多层次资本市场建设需求迫切，基于 FICC 的衍生品业务是真正的蓝海，券商巨擘诞生正当其时。场外期权业务等仅是产品创设业务的开端，基于 FICC 的衍生品业务需求才是真正的蓝海，多层次资本市场建设与客户需求共同推动产品创设业务蓬勃发展，而产品创设业务壁垒较高，中信证券在产品创设领域具备丰富经验，已率先开展场外期权等，未来强者将愈强。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。2行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 1. 业绩总述：上市券商整体优，龙头券商领衔 ..................... 42. 业务细拆：窥探业绩驱动力，刨根分化始末 ..................... 52.1 行业今非昔比，自营进位 vs 经纪退位...................................................... 5自营业务：产品创设星辰大海，加速孕育巨擘 ................................................... 7 经纪业务：机构客户业务强者，加速脱颖而出 ................................................. 10 2.2 监管控中有扶，能者居之 ......................................................................... 11投行业务：IPO 严审+CDR 新需，善者力压侪辈 ................................................. 11 资管业务：转型主动迫在眉睫，能者尽显锋芒 ................................................. 13 信用业务：需求大增，融资成本走高拉低息差 ................................................. 14 3 进攻号角：重要股东已加码，估值将逢春风 .................... 173.1 重要股东加速进场，有加青睐龙头 ......................................................... 173.2 估值在底亟待修复，创新春风拂面 ......................................................... 183.3 龙头迎美妙时光，巨擘诞生正当时 ......................................................... 1