保险行业2021年度投资策略：资产与负债共舞，估值向均值回归

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 18 [Table_Page] 投资策略报告|保险Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 保险行业 2021 年度投资策略 资产与负债共舞，估值向均值回归 [Table_Summary] 核心观点：  下半年保险板块趋势向上，修复上半年“失地”。上半年因资负双杀导致保险跑输市场，而下半年利率上行、权益市场上行及开门红预期渐起三重因素共振推动保险股跑赢市场。展望 2021 年，保险股资产负债价值全面向上，叠加较低的 2021 年估值，保险板块有望实现超额收益。  负债端：开门红则全年红，景气度开启上行周期。（1）2021 年开门红天时地利人和。“天时”在于经济回暖，居民收入预期提升，叠加对安全性资产的青睐，均利好年金险销售；“地利”在于疫情冲击导致 2020年开门红基数较低；人和在于保险公司调整 2021 年开门红策略，预计平安/国寿/太保/新华开门红新单增速分别为 30%/5%/25%/0%。（2）中期寿险景气度开启上行周期。2021 年我们基于开门红则全年红惯例及今 年 低 基 数 ， 预 计 平 安 / 国 寿 / 太 保 / 新 华 全 年 新 单 增 速 分 别 为8%/3%/12%/-6%。而从 3 年维度来看，通过对寿险承保周期的复盘，我们认为 2021 年寿险将进入上升周期，一方面由于行业历史景气度下行期未超过 3 年，同时周期驱动因素的供给侧、需求侧、监管侧均在朝着向好的趋势发展。  资产端长端利率易上难下，750 曲线下行趋势缓和。（1）利率：宏观经济逐步恢复至疫情前水平，货币政策强调“总闸口”，长端利率将在未来起码两个季度内保持向上趋势。（2）利润：10 年期国债收益率保持3.3%的假设下，明年 750 曲线将在明年末出现拐点，全年下行幅度为11BP（今年-21BP），准备金将较今年明显少提。而长端利率趋势向上有望利好固收资产，若明年流动性边际趋紧后导致市场风格可能偏向蓝筹股，同样也有望利于保险公司资产端。我们综合预计平安、国寿、太保、新华 2021 年归母净利润增速分别为 37%、4%、23%、15%。  NBV 增速重回正增长，内含价值穿越周期稳定增长。量方面新单正增长，价方面 NBV Margin 有望提升，今年因疫情保险公司在 Q1 投放大量的短期险，并且后续投放储蓄类产品帮助代理人获客，导致产品结构变化降低价值率。展望 2021 年，一是保险公司不需再投放短期险产品；二是开门红提振队伍士气，队伍企稳回暖促进保障型产品销售；三是旧产品退市促进保障型产品销售，综合看保险公司产品结构有望较今年优化，回到 2019 年水平。在中性假设下平安/国寿/太保/新华全年NBV 增速分别为 10%/1%/7%/8%，EV 增速为 16%/14.5%/17%/14%。  投资建议：2021 年保险板块资产、负债、价值均呈现出景气度上行，当前 2021 年 PEV 估值处于低位水平，有望成为明年顺周期逻辑下的“黑马”，建议关注：中国平安（A/H）、中国太保（A/H）、中国人寿（A/H）、新华保险（A/H）。  风险提示：长端利率超预期下行；新单销售不达预期等。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2020-12-11 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 陈福 SAC 执证号：S0260517050001 SFC CE No. BOB667 0755-82535901 chenfu@gf.com.cn 分析师： 刘淇 SAC 执证号：S0260520060001 liuqi@gf.com.cn 请注意，刘淇并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 保险Ⅱ行业:9 月份保费数据点评-开门红叠加利率走势，继续看好保险股 2020-10-20 保险Ⅱ行业:8 月份保费数据点评-持续看好顺周期的保险股 2020-09-15 保险Ⅱ行业:7 月份保费数据点评-新一轮景气度上行期即将开启，再次重申保险股配置价值 2020-08-13 [Table_Contacts] -21%-10%0%10%20%30%12/1902/2004/2006/2008/2010/20保险Ⅱ沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 18 [Table_PageText] 投资策略报告|保险Ⅱ [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) PEV(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 中国平安 601318.SH CNY 86.10 20201027 买入 114.8 6.07 8.57 14.18 10.05 1.14 0.98 14.08% 18.09% 新华保险 601336.SH CNY 59.08 20201028 买入 88.26 4.01 5.95 14.73 9.92 0.77 0.67 13.90% 17.60% 中国太保 601601.SH CNY 36.77 20200824 买入 45.83 2.83 3.24 12.99 11.34 0.72 0.62 12.79% 13.70% 中国人寿 601628.SH CNY 39.78 20201028 买入 59.7 1.61 2.14 24.71 18.59 1.03 0.90 10.30% 9.10% 中国平安 02318.HK HKD 92.70 20201027 买入 133.5 7.20 10.16 12.88 9.12 1.04 0.89 14.08% 18.09% 新华保险 01336.HK HKD 31.20 20201028 买入 44.00 4.76 7.06 6.56 4.42 0.34 0.30 13.90% 17.60% 中国太保 02601.HK HKD 29.10 20200824 买入 51.34 3.36 3.85 8.67 7.56 0.48 0.41 12.79% 13.70% 中国人寿 02628.HK HKD 17.10 20201028 买入 25.98 1.91 2.54 8.96 6.74 0.37 0.33 10.30% 9.10% 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 pOoNsMvMnMoOpQmPqPrNqRbR8QaQoMnNtRqQjMmNoMfQpOoPaQpNtQvPmOyRNZpNsO 识别风险，发现价值