燃料电池行业产业链系列报告十二：MEA篇，国产化、规模化、精细化

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金燃料电池指数 4750 沪深 300 指数 4960 上证指数 3392 深证成指 13670 中小板综指 12441 相关报告 1.《基础设施先行，加氢站和氢气产业链率先受益》 2.《重载领域 FCV 成本优势明显—— 燃料电池物流车经济性分析》 3.《产业核心环节、国产化初见成效——燃料电池电堆行业分析》 4.《成本下降路径：国产化、规模经济和技术进步-PEMFC》 5．《燃料电池车用氢安全性分析-氢气安全吗？》 6.《燃料电池的氢气来源分析-负荷中心附近的氯碱副产氢是最优选择》 7.《氢气储存运输问题分析-气氢拖车能够解决目前需求、其他方向潜力大》 8.《燃料电池系列研究之加氢站-中期看用户绑定，长期看低成本氢获取能力》 9.《看好优势区域的一体化副产氢气供应商——氢气基础设施产业分析》 10．《各国积极布局，中日韩领跑——全球主要燃料电池市场分析》 11.《燃料电池平价还要多久？》 张帅 分析师 SAC 执业编号：S1130511030009 (8621)61038279 zhangshuai＠gjzq.com.cn 张伟鑫 联系人 zhangweixin＠gjzq.com.cn 国产化、规模化、精细化 燃料电池产业系列报告之十二：MEA 篇 行业观点 ◼ 新能源汽车大势所趋，政策落地国内燃料电池产业化提速。节能减排背景下，新能源汽车大势所趋，氢燃料电池能量密度更高，在重载、长续航领域优势明显。目前国产化燃料电池系统等核心部件使用寿命、功率密度、低温启动均已达标，2020 年 9 月“以奖代补”国补方案落地，政策引导下氢燃料电池迈出产业化第一步，进入放量、降本、技术进步的正向循环。 ◼ 需求：膜电极是燃料电池的成本、技术中枢，预计 2030 年市场规模约 350亿元。1）膜电极是燃料电池电化学反应的场所、占系统成本比例超 30%。在下游系统、电堆已实现国产化批量供应的背景下，膜电极成为当前产业化的关键。2）根据我们的测算，2030 年国内膜电极需求接近 1 千万平，对应市场规模接近 350 亿元。 ◼ 技术：耐久性>功率密度>成本 ➢ 从制备工艺看：第二代 CCM 法为当前主流技术方案，技术难点在于催化剂涂布在质子交换膜上容易出现膜变形、膜吸收催化剂等问题，第三代有序化膜电极制备技术仍待突破。 ➢ 从构成材料看：质子交换膜仍依赖进口，技术难点主要在于超薄型（高电子传导率）和高耐久性（高机械强度）难以兼得；催化剂是目前膜电极研究的重点，主流催化剂为 Pt 基催化剂，技术难点主要在于低铂载（低成本）和高性能、高耐久性难以兼得；气体扩散层的关键原材料（碳纸纤维）仍被少数海外企业把控核心技术。 ◼ 供给：膜电极国产化快速推进，先发企业优势明显。 ➢ 参数达标，规模化供应能力逐步形成：目前国产膜电极企业包括鸿基创能、擎动科技、武汉理工氢电等，领先集团产品在性能参数上已满足商业化目标（寿命超 10000 小时，功率密度达到 1W/cm2 以上），并具备批量供应能力。量产的质子交换膜企业主要为东岳集团；催化剂、气体扩散层具备小规模生产能力。 ➢ 先发企业调试经验丰富，优势明显：氢燃料电池仍处在导入阶段，下游新兴企业产品尚未定型，需求呈现多样化特点。先发布局企业试错经验丰富，面对“定制化”需求响应速度和产品质量都更有保证。 投资建议 ◼ 政策成本交替推动下 FCV 开启放量，推荐亿华通、美锦能源、雄韬股份、东岳集团、道氏技术。 代码 公司 股价 (元) 市值 (亿元) EPS（元） PE 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E 688339 亿华通 240.0 169 — 3.61 4.36 — 67 55 000723 美锦能源 7.1 291 0.21 0.49 0.53 34 15 14 002733 雄韬股份 19.5 75 0.22 0.42 0.46 89 47 42 0189.HK 东岳集团 4.0 85 0.40 0.36 0.48 8 10 7 300409 道氏技术 14.2 65 0.28 0.60 0.99 51 24 14 风险提示：政策风险、技术风险、市场竞争风险、基础设施建设不及预期。 3827414244584773508854035719191202200302200602200902国金行业沪深300 2020 年 11 月 30 日 新兴产业中心 燃料电池产业链系列报告十二 ) 行业深度研究 证券研究报告 用使司公限有理管资投道宏京北供仅告报此此报告仅供北京宏道投资管理有限公司使用燃料电池产业链系列报告十二 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、背景：政策、成本推动下，FCV 开启放量降本 .......................................... 4 1. 车辆电动化大势所趋，燃料电池为商用车电动化的优选方案 .................... 4 2. 政策、成本交替推动下，产业分两阶段实现快速成长 ............................... 4 二、需求：燃料电池技术成本中枢，2030 年市场规模 350 亿 .......................... 7 1. 膜电极是燃料电池的核心部件，在燃料电池成本占比超 30% ................... 7 2. 需求：整车放量拉动膜电极需求，2030 年市场规模将接近 350 亿元 ....... 8 三、技术：耐久性>功率密度>成本 ................................................................. 10 1. 质子交换膜：海外企业供应为主，突破点在于超薄兼顾高耐久性 ........... 10 2. 催化剂：低铂载&高性能&高耐久性仍是技术难点 ................................... 11 3. 气体扩散层：海外企业把控碳纤维核心技术，碳纸进口为主 .................. 14 4. 制备工艺：CCM 是主流，第三代有序化膜电极是未来方向 .................... 15 四、国产化：膜电极达到商用标准，国产化推进带动成本下行 ...................... 17 1. 国产膜电极初步满足商用标准，国产规模化带动成本下行 ...................... 17 2. 原材料仍主要依赖进口，国产化逐步推进................................................ 17 五、相关企业：初期一体化占优，远期第三方或是主流 ................................. 19 六、风险提示 ..............................................................................