光伏玻璃行业：复盘光伏玻璃十五年，行业迎来结构变化

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 38 [Table_Page] 深度分析|玻璃制造Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 光伏玻璃行业 复盘光伏玻璃十五年，行业迎来结构变化 [Table_Summary] 核心观点：  光伏玻璃产业链分析：光伏组件必需的配置，正在发生结构变化。光伏玻璃是光伏组件必不可少的配置之一，单玻组件目前仍为光伏组件主流，但双面双玻组件性价优势逐渐显现，渗透率持续上升。超白玻璃是光伏原片唯一选择，超白石英砂具备一定稀缺性。光伏玻璃工艺技术相对稳定，压延是光伏玻璃的主要工艺，浮法开始显现出替代性。  国内光伏玻璃发展历史：从进口替代到引领全球，行业始终保持较高集中度。国内光伏玻璃产业经历了三阶段：一阶段（2000-2005 年）：萌芽期，外资企业主导阶段；二阶段（2006-2012 年）：起步期，国外光伏需求大发展带来包括光伏玻璃在内的国内组件制造端大扩张阶段；三阶段（2013 年-至今）：成长期，国内光伏需求放量，光伏组件制造引领全球。行业一直保持较高集中度，目前福莱特和信义玻璃产能占比合计 52%，呈现出双寡头格局；往后看，我们认为二强格局仍有可能迎来变局，具备产线和技术优势的传统玻璃企业份额有望提升。  光伏玻璃企业核心竞争要素分析。1.技术和规模：整体产能规模大、份额高，议价能力自然更强；单线规模持续在扩大，光伏行业仍处于产品和技术快速迭代期，要求光伏玻璃企业具备较强的研发和资金实力。2.资源和布局：一方面，超白硅砂有稀缺性，且分布较集中；另一方面，下游组件厂分布较集中，光伏玻璃占据光伏组件的主要重量、且容易破损对物流运输有要求，靠近下游客户布局容易降低物流和包装成本。3.运营和管理：不同光伏玻璃公司费用率差异很大，说明不同企业管理能力和运营效率差异很大。  未来展望：周期和结构机会并存。平价上网和政策支持，双玻组件占比提升，需求持续快速增长可期。产能置换政策和超白硅砂稀缺性约束、超白浮法转换有壁垒、硅片大尺寸化，供给释放速度没有那么快。  投资建议。从需求来看，光伏玻璃行业处于成长期，未来 2-3 年需求有望持续快速增长。从供给端来看，目前光伏玻璃的高价格虽然刺激企业扩产热情，但是产能置换政策和超白硅砂稀缺性约束（需重点关注产能政策变化）、超白浮法转换有壁垒、硅片大尺寸化等因素将制约新增供给的投放时间和空间，未来 1 年新增供给并没有想象中那么大。从结构来看，光伏玻璃行业集中度一直较高，并呈现出双寡头格局，但随着超白浮法玻璃替代性显现，传统优质浮法玻璃进入，未来格局仍有变数。技术和规模、资源和布局、运营和管理是光伏玻璃企业核心竞争要素。推荐关注正积极进入光伏玻璃行业，具备较强综合竞争力浮法玻璃龙头旗滨集团，同时建议关注光伏玻璃行业现龙头信义光能和福莱特。  风险提示。光伏行业技术重大突破；国内政策补贴大幅滑坡；需求不及预期；新增产能超预期；上游原燃料价格大幅上涨；汇率大幅波动。 [Table_Grade] 行业评级 持有 报告日期 2020-11-22 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 邹戈 SAC 执证号：S0260512020001 021-38003689 zouge@gf.com.cn 分析师： 谢璐 SAC 执证号：S0260514080004 SFC CE No. BMB592 021-38003688 xielu@gf.com.cn 分析师： 李振兴 SAC 执证号：S0260520080003 SFC CE No. BPW071 010-59136627 lizhenxing@gf.com.cn 请注意，邹戈并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] 联系人： 张乾 021-38003687 gzzhangqian@gf.com.cn -9%20%48%77%106%135%11/1901/2003/2005/2007/2009/20玻璃制造Ⅱ沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 38 [Table_PageText] 深度分析|玻璃制造Ⅱ 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 海螺水泥 600585.SH RMB 56.20 2020/11/4 买入 72.42 6.72 6.87 8.36 8.18 4.44 3.87 21.8 19.2 海螺水泥 00914.HK HKD 52.35 2020/11/4 买入 70.03 6.72 6.87 6.61 6.47 4.44 3.87 21.8 19.2 华新水泥 600801.SH RMB 25.25 2020/10/27 买入 29.75 2.84 3.43 8.89 7.36 5.52 4.59 23.8 24.1 冀东水泥 000401.SZ RMB 16.16 2020/10/21 买入 20.46 2.08 2.51 7.77 6.44 2.82 1.99 15.4 15.7 中国建材 03323.HK HKD 10.88 2020/4/13 买入 12.38 1.65 2.17 5.59 4.25 4.73 3.40 15.2 17.2 天山股份 000877.SZ RMB 17.96 2020/8/20 买入 24.98 2.10 2.43 8.55 7.39 7.29 5.97 19.6 19.5 祁连山 600720.SH RMB 16.16 2020/10/29 买入 24.20 2.42 2.80 6.68 5.77 4.22 3.52 23.3 22.8 塔牌集团 002233.SZ RMB 13.81 2020/4/25 买入 16.45 1.68 1.84 8.22 7.51 5.48 4.87 18.4 18.0 垒知集团 002398.SZ RMB 8.43 2020/11/3 买入 15.94 0.60 0.80 14.05 10.54 8.67 6.24 12.8 14.6 旗滨集团 601636.SH RMB 12.50 2020/10/29 买入 10.95 0.74 0.85 16.89 14.71 7.48 6.36 21.2 21.1 山东药玻 600529.SH RMB 42