房地产行业融资新政对行业及企业的影响：总量稳定，重塑格局

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 38 [Table_Page] 深度分析|房地产 证券研究报告 [Table_Title] 房地产融资新政对行业及企业的影响 总量稳定，重塑格局 [Table_Summary] 核心观点：  地产融资监管新规信息整理。根据央行官网的报道，8 月 20 日，央行、住建部等召开房企座谈会，提出了“重点房企资金监测和融资管理规则”。根据 21 世纪经济报道的表述，具体政策要求设立“三道红线”，即扣除预收账款后的资产负债率不得高于 70%，净负债率不得高于100%，现金对短期债务的覆盖倍数不得低于 1 倍，根据三个指标完成情况将公司分成四档，约束每档公司的新增有息负债的比例。计划对12 家企业进行试点（恒大、融创、绿地、阳光城、中梁、华侨城、万科、碧桂园、新城、保利、中海、华润），并根据试点情况向全国推广。  融资新政在政策思路的变化。对地产行业融资的限制，从 18 年就开始了，到 2020 年已经接近 3 年。近两年行业有息负债规模的增速都在5%左右，低于销售和投资增速。从调控方式上，过去三年更多强调“渠道限制”，而“三道红线”则强调“主体限制”。这个逻辑的调整与“因城施策”非常相似，将改变行业融资环境一管就“死”，一放就“飞”的局面。也可以改变当前收益端行政管理，成本端市场竞争的情况，稳定行业整体的收益率水平。  “三道红线”政策对行业总量的影响。融资新政措施下，我们对包括Top50 公司在内的上市及非上市的共 434 家房企的财务报表数据进行了整理，样本行业市占率为 55%，按照新政要求对应当前的财务报表，新增有息负债的幅度将达到 7.3%，其中红橙黄绿四档企业的份额占比分别为 28%、18%、33%、21%。全行业中性预期下有息负债规模增量为 5.7%，高于 19、20 年实际水平，且随着企业降档的完成，增量空间还会进一步加大。由此带动行业销售和投资，均具备稳定在 5%-10%增长的能力，新政对于行业整体稳定不会造成较大的冲击。  “三道红线”政策对企业的影响。首先这将是一次金融资源分配规则的调整，由“市场化分配”调整为“政策约束分配”，此消彼长，拥有更多金融资源的绿档企业将拥有更多话语权。因此加快周转，提高能力，粗放式的金融红利时代将成为过去，而精细化的管理红利时代将伴随这次“供给侧改革”为行业带来新的生机。  “三道红线”新政下的企业选择。在当前行业背景下，我们维持前期判断，推荐三类房企，首先是未来融资空间相对较大的，如保利、华润、中海外、万科 A（000002.SZ）/万科企业（02202.HK）等；第二，过去证明高周转管理能力的公司，中南、新城、金科、旭辉、阳光城等；第三，高杠杆但拥有可以快速去化的优质土储公司融创等。  风险提示。“三道红线”融资新政尚未落地，资料的整理主要依据新闻报道和相关部门的会议内容，具体执行措施上无法确定。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2020-10-27 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 乐加栋 SAC 执证号：S0260513090001 021-38003642 lejiadong@gf.com.cn 分析师： 郭镇 SAC 执证号：S0260514080003 SFC CE No. BNN906 021-38003639 guoz@gf.com.cn 分析师： 邢莘 SAC 执证号：S0260520070009 021-38003638 xingshen@gf.com.cn 请注意，乐加栋,邢莘并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 房地产行业第 43 周周报:基本面具备韧性，土地市场地价回落 2020-10-25 房地产行业 20 年 9 月行业月报:成交、土地单月增速略有回落，投资维持较高水平 2020-10-23 房地产行业第 42 周周报:10月上半月成交土地均有降温，关注后续景气度走势 2020-10-18 [Table_Contacts] -12%-5%2%9%16%24%10/1912/1902/2004/2006/2008/20房地产沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 38 [Table_PageText] 深度分析|房地产 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 万科 A 000002.SZ 人民币 27.88 2020/09/01 买入 40.42 3.79 4.26 7.36 6.55 4.70 4.32 19.0% 17.0% 保利地产 600048.SH 人民币 16.40 2020/08/25 买入 20.90 2.58 3.04 6.35 5.39 4.49 2.90 16.5% 16.3% 招商蛇口 001979.SZ 人民币 15.30 2020/10/20 买入 23.78 2.09 2.28 7.32 6.71 5.90 3.70 14.0% 13.2% 新城控股 601155.SH 人民币 33.99 2020/08/23 买入 46.08 7.10 8.51 4.79 4.00 6.90 6.90 29.2% 25.9% 华夏幸福 600340.SH 人民币 14.98 2020/04/27 买入 35.95 4.62 4.86 3.25 3.08 7.80 7.42 26.0% 21.5% 金地集团 600383.SH 人民币 14.30 2020/08/30 买入 16.83 2.61 2.99 5.48 4.79 8.68 8.44 18.0% 17.1% 荣盛发展 002146.SZ 人民币 7.86 2020/08/14 买入 13.93 2.32 2.75 3.38 2.86 3.02 1.65 19.8% 19.0% 金科股份 000656.SZ 人民币 8.87 2020/09/04 买入 12.50 1.39 1.72 6.39 5.15 12.38 11.58 23.3% 22.4% 中南建设 000961.SZ 人民币 9.23 2020/08/25 买入 11.49 1.91 2.51 4.84 3.67 3.68 2.08 26.2% 25.7% 阳光城 000671.SZ 人民币 7.14 2020/09/10 买入 10.80 1.34 1.75 5.32 4.08 8.51 8.09 17.4% 18.5% 蓝光发展 600466.SH 人民币 5