复盘09年以来美股：历史最长牛，FAANG时代

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 市场策略研究 2020 年 09 月 19 日 投资策略 复盘 09 年以来美股：历史最长牛，FAANG 时代 前言：金融危机之后，美股牛市 11 年打破历史最长纪录。与此同时，以FAANG 为代表的科技成长股在这一轮历史最长牛中脱颖而出，引领美股成长风格持续走强。美股 11 年牛市究竟如何炼成？为何美股科技成长板块得以维持十几年的强势？ 一、09 年以来的美股：历史最长牛，估值和盈利轮番驱动 回望金融危机结束以来的美股市场，长达 11 年的历史最长牛市，可以说是其最醒目的注脚。 根据上涨驱动力的变化，我们将本轮美股以科技成长板块为主导的大牛市，大致分为 5 个阶段： ⚫ 09 年内危机冲击下的估值拉动时期。2009 年年内，尽管企业盈利状况在金融危机冲击下继续恶化，但市场已逐渐走出危机后的阴霾，估值拉动下指数开始底部抬升； ⚫ 10-12 年危机影响渐消的盈利推动时期。2010 年至 2012 年期间，随着经济逐渐走出衰退开始回暖，企业盈利快速上升，推动市场继续上涨并实现估值切换，奠定了此轮牛市。 ⚫ 13-17 年估值扩张期。2013 年后美国经济强势复苏，带动 EPS 稳步上升，但增长率变化不大，市场上涨的动能为估值的提升； ⚫ 18 年，美股上涨动能再次转为 EPS 拉动，但内在动能有所变化：首先，减税成为盈利改善的核心动力；其次，牛市由各行业共同推动转为部分行业推动。第三，由整体普涨变为依靠部分少数企业拉动。第四，股票回购对 EPS 提升贡献较大。 ⚫ 19 年以来，美国重回宽松周期，估值驱动美股上行。 二、长牛，更是结构牛：成长风格极致演绎 除了长达 11 年的历史最长牛市外，09 年以来的美股市场另一个关键特征，就是成长相对价值持续占优，科技成长风格极致演绎。其中，FANNG堪称这段成长行情的最佳代表。 ⚫ 从整体来看，金融危机以来美股历史最长牛、科技成长牛离不开美联储持续不断的货币宽松的支持。长期维持零利率乃至负利率的实质，就是“金融让利”补贴实体经济。这导致金融行业即使在脱离金融危机影响之后，仍长期表现不振。与此同时，货币宽松带来的企业供给端的率先改善，带来的产品价格的回落，也导致了能源、原材料等传统行业的长期低迷。而与此同时，科技成长板块则借助宽松的金融环境加速扩张，进一步加剧了美股结构上科技成长板块相对传统价值板块的分化。 ⚫ 美股市场成长风格不断强化的另一个重要原因，是金融危机之后美国市场被动投资盛行。在以被动型产品为主导的机构增量持续市场之下，美股市场结构分化的特征进一步得到强化。 ⚫ 除了宽松的货币环境，以及以被动型产品为主导的机构增量资金的持续涌入，对科技成长板块估值形成有力支撑。长达 13 年的成长风格的演绎，也不离开基本面的支持。 风险提示：1、疫情发展超预期；2、宏观经济超预期波动。 作者 分析师 张启尧 执业证书编号：S0680518100001 邮箱：zhangqiyao@gszq.com 分析师 胡思雨 执业证书编号：S0680520080009 邮箱：husiyu@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：复盘科网泡沫：大浪淘沙，沉者为金》2020-09-15 2、《投资策略：调整近尾声，仍是机构牛——A 股市场策略周报》2020-09-13 3、《投资策略：科创 50 ETF 获批，科创板底部已现》2020-09-12 4、《投资策略：市场大幅调整——估值与结构第 81 期》2020-09-11 5、《投资策略点评：机构重仓股调整已近尾声——A 股市场策略点评》2020-09-09 2020 年 09 月 19 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、09 年以来的美股：历史最长牛，估值和盈利轮番驱动 ........................................................................................ 4 1.1、2009 年的美股：量化宽松下，初步脱离金融危机冲击 ................................................................................ 6 1.2、10-12 年：盈利改善估值消化，但复苏基础仍薄弱，QE 难离 ...................................................................... 7 1.3、13-17 年：脱出危机阴云，持续复苏 ......................................................................................................... 9 1.4、18 年：全球流动性紧缩冲击 .................................................................................................................... 11 1.5、19 年至今：欲罢不能的货币宽松 ............................................................................................................. 12 二、长牛，更是结构牛：成长风格极致演绎 ............................................................................................................ 14 2.1、2009 年以来，美股成长风格极致演绎 ...................................................................................................... 15 2.2、极致成长风格的背后：极度宽松的货币环境，以时间换空间 ...................................................................... 15 2.3、成长风格不断强化的另一个原因：被动投资盛行 ....................................................................................... 19 2.4、科技成长板块的强势也离不开基本面的支持 ............................................................................................. 19 总结： ....................................