金融科技行业前沿系列报告之八：京东数科，商业模型如何升级？

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 京东数科：商业模型如何升级？ 金融科技前沿系列报告之八｜2020.10.9 中信证券研究部 核心观点 肖斐斐 首席银行分析师 S1010510120057 彭博 银行分析师 S1010519060001 杨泽原 首席计算机分析师 S1010517080002 联系人：周基明 京东数科的商户企业数字化（2B）、金融机构数字化（2F）、政府及其他客户数字化（2G）三大业务板块，增长势头良好。预计未来成长空间来自于：1）金融科技稳定增长：满足京东体内外 C 端和 B 端客户，提升多元化金融科技产品渗透率；2）数字科技延展“联结（TIE）”范畴：适应数字经济浪潮，拓展客户边界和产品边界，从金融科技走向数字科技，升级商业模型。 ▍京东数科：定位数字科技，进阶“联结”模式。京东数科成立于 2013 年，历经数字金融、金融科技、数字科技三阶段发展，公司目前定位于数字科技解决方案，并创新“联结”（TIE）商业模式。“联结”模式的核心在于赋能客户增长，主要竞争力在于京东系生态导入增长、存量业务价值增长和开放生态融合增长。转型数字科技下，公司资产负债表表现出“缩资产、降杠杆”特征，近三年（2017-19）总资产为774亿/712亿/524亿，资产负债率为 91.2%/76.2%/64.8%；公司 2B、2F 和 2G 三大数字化业务板块收入平衡增长，近三年实现营收 91 亿/136 亿/182 亿，2020 年上半年股权激励确认使得公司小幅亏损 6.8 亿。 ▍商户与企业数字化（To B）：渗透体内，拓展体外。公司三大业务板块中第一大收入贡献，2019/20H 实现收入 109 亿/54 亿，营收占比分别为 60%/52%。1）体内深挖京东系资源。依托京东商城 3.6 亿+活跃用户、2.1 万亿+GMV 资源，2020 年上半年综合服务京东集团贡献收入 30.9 亿（营收占比 30%），主要包括 9.7 亿信贷风控收入、9.4 亿支付类收入和 8.4 亿营销推广收入。2）拓展体外解决方案。面向商户企业提供用户、产品、资金解决方案，测算来看，主要是体外白条业务近两年实现 54.1%的 CAGR，反映商户覆盖面的持续扩大。 ▍金融机构数字化（To F）：定位 C 端客户与 F 端机构“联结器”。业务步入收获期，2019/20H 实现收入 62 亿/43 亿，营收占比 34%/42%。通过“联结”模式为金融机构提供技术、数据以及用户资源：1）合作金融机构数量超过 600 家，包括主要商业银行、保险公司、基金公司、信托公司、证券公司等。2）2F 业务定位“联结器”作用：2019 年促成金条业务规模 4589 亿（同比+80%）、促成保费收入 7.5 亿（同比+39%）、促成信用卡发卡 290 万张（同比+86%）。展望未来，C 端客户强化“金融决策平台”定位，F 端突出助力“第二增长场景”作用，公司通过“联结”功能提升金融科技收入增长持续性。 ▍政府及其他客户数字化（To G）：跨界展业提速。2018-19 年政府及其他数字化收入 CAGR 达 239%，成为增长最快业务板块（2019/20H 实现收入 8.4 亿/5.8亿，营收占比 5%/6%）。目前板块主要由两大业务构成：1）智能营销，主要依托“京东钼媒”物联网智能营销平台，实现营销行业线上线下融合，同时推动营销行业的数字化和智能化升级；2）智慧城市，主要是通过数字化推动城市治理水平、确保城市安全与稳定，目前公司已经为超过 40 家城市公共服务机构提供技术服务。我们判断，To G 业务是公司升级商业模型的关键领域。 ▍增长展望：从金融科技到数字科技。1）短期核心要素有望保持稳定。收入端，满足京东体内外 C 端和 B 端客户，提升多元化金融科技产品渗透率，核心业务收入均有望保持 20%以上增速；费用端，类金融业务成本继续压降，叠加研发费用和销售费用的使用效率提升，利润率改善有望由毛利率向净利率演化。2）中长期看商业模型升级。基于对数据、客户、场景和金融的理解，公司数字科技发展有望实现“从 1 到 N”的行业边界拓展，亦有望实现从“1+1”到“N+N”的行业生态融合。 金融科技前沿系列报告之八｜2020.10.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 京东数科：定位数字科技，进阶“联结”模式 ..................................................................... 1 进化史：从数字金融到数字科技 ....................................................................................... 1 战略迭代：定位数字科技解决方案，创新“联结”（TIE）商业模式 .................................... 2 组织架构：“联结”定位下，锚定以客户为中心 ................................................................... 3 财务表现：转型技术带来“轻表”，数字化收入稳定增长 .................................................... 4 商户与企业数字化：渗透体内，拓展体外......................................................................... 5 商户与企业数字化：第一大收入贡献 ................................................................................ 5 京东系体内：与京东商城全方位业务合作 ......................................................................... 5 体外商户与企业服务：着眼全流程经营解决方案 .............................................................. 7 增长展望：体内增长稳定，体外增长关键 ......................................................................... 8 金融机构数字化：定位 C 与 F“联结器” ............................................................................ 9 金融机构数字化：逐步成为收入增长新驱动 ..................................................................... 9 2C 业务是数字金融的起点 .........................................................