国内经济预期差、海外风险与市场趋势

研究源于数据1研究创造价值 Table_MainInfo] 国内经济预期差、海外风险 与市场趋势 方正证券研究所证券研究报告 专题研究 宏观研究 2020.09.26 [TABLE_ANALYSISINFO] 首席分析师： 杨仁文 执业证书编号： S1220514060006 E-mail： yangrenwen@foundersc.com [Table_Author] 联系人： 党崇钰 E-mail： dangchongyu@foundersc.com 相关研究 [TABLE_REPORTINFO] 请务必阅读最后特别声明与免责条款 引言：目前国内经济已逐步恢复，但市场交易的是边际的边际，必须关注经济预期差；同时欧洲等地区疫情严重，美国大选亦临近，与此关联的海外风险亦值得关注。本文通过对国内经济预期差以及海外风险的分析，来判断未来股市(A 股)和债市（利率债）的波动趋势。 摘要：本报告有如下结论：第一，我国经济三驾马车及其分项的 8 月数据显示我国经济整体上延续复苏态势；第二，从我国9 月份的经济高频数据来看，与地产和基建相关的黑色系明显走弱，终端需求不强；第三，如果从一致预期看预期差，预计总体数据或将难言超预期，疫后投资和需求集中释放之后形成对比的是“金九银十”的高预期；第四，欧洲疫情加重、美国财政政策难产、中美关系恶化、美股回调等外部风险或将部分改善，但仍可能压制国内市场的风险偏好；第五，预计上证指数将继续震荡然后向上，基准情形下，年底前底部区间 3100-3200 点，顶部区间 3500—3600 点；债市逐渐筑底，若经济恢复不强于预期以及年底前政策不收紧，则债市难以趋势下跌。 风险提示：国内经济与政策变化超预期、海外疫情防控超预期、海外经济与政策变化超预期、美国大选形势超预期。 专题研究 研究源于数据2研究创造价值 目前国内经济已逐步恢复，但市场交易的是边际的边际，必须关注经济预期差；同时欧洲等地区疫情严重，美国大选亦临近，与此关联的海外风险亦值得关注。本文通过对国内经济预期差以及海外风险的分析，来判断未来股市(A 股)和债市（利率债）的波动趋势。 1 一图看懂我国经济三驾马车的 8 月数据：经济继续恢复 根据 9 月中旬公布的数据及相关测算，发现 8 月份我国经济继续恢复：投资方面，固定资产投资完成额当月同比增加9.28%（前值8.32%），房地产投资当月同比增加 11.78%（前值 11.66%），基建投资当月同比增加 3.97%（前值 7.89%），制造业投资 5.03%（前值-3.11%）；消费方面，社会消费品零售总额当月同比增加 0.50%（前值-1.10%），除汽车以外的社会消费品零售总额当月同比增加-0.60%（前值-2.40%），餐饮收入当月同比增加-7.00%（前值-11.00%），商品收入当月同比增加1.50%（前值 0.20%）；进出口方面（美元计价），8 月进口金额当月同比增加-2.10%（前值-1.40%），出口金额当月同比增加 9.50%（前值7.20%）。整体看来，投资、消费和出口等经济关键指标已经全面修复，个别分项指标如以餐饮为代表的接触型消费仍然有较大的修复空间。投资方面，房地产开发投资同比增速基本与前值持平，此前数月一直是房地产和基建投资的恢复领先制造业投资，但 8 月比较明显的变化是制造业投资反弹较大，而基建投资受制于财政资金投放不够及时导致增速放缓；消费方面，社零增速终于转正，但除去汽车再看则无法转正，说明在餐饮恢复疲弱的情况下，商品中占比较大的汽车对社零增速的拉动非常明显；进出口方面，出口金额当月同比增速比前值更加亮眼，我国经济恢复和替代他国出口有利于出口供给、国外需求逐渐提振有利于出口需求，而进口方面当月同比增速则低于前值，则源于部分进口大宗商品价格走弱以及海外产品供给仍未全面彻底修复。 图表 1：我国经济三驾马车及分项指标-当月同比（截至 2020 年 8 月） 资料来源：Wind，方正证券研究所 -50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%2018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-08制造业投资: 当月同比房地产投资：当月同比基建投资(不含电力）：当月同比固定资产投资完成额：当月同比社会消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比社会消费品零售总额:商品零售:当月同比进口金额:当月同比（美元计价）出口金额:当月同比（美元计价）oPpMsMwPrQqQqPmPpQqMmN7NaO9PoMmMnPoOeRnNwPiNpNzQ7NsQoPxNpMvMuOpPsP专题研究 研究源于数据3研究创造价值 2 9 月高频数据：黑色系疲弱，终端需求不强 从 2020 年 9 月的高频数据看（截至 9 月 25 日），经济运行总体平稳，但与地产和基建相关的黑色系明显走弱（煤炭走高是因为冬季供暖等因素），钢材上下游“金九银十”暂时弱于预期成为突出特点。 从经济上游看，9 月份国际原油价格出现了大幅度下跌，主要是由于美股回调和美元反弹、夏季石油消费旺季结束、需求预期下滑导致沙特阿美下调原油出口价格等因素。近日原油价格反弹，主要是由于飓风萨利导致美国墨西哥湾原油生产设施关停从而降低了原油库存数据，但另一方面，欧洲和印度等地区的疫情状况以及疫苗尚未问世仍然压制原油的需求。大商所铁矿石价格方面，9 月下跌幅度较大，供给上主要源于前期巴西出口量大导致供给宽松，需求上主要源于钢材市场 “金九银十”的旺季预期下降。铜价 9 月以来呈现高位震荡，因为我国是铜的消费大国，铜价一般与我国工业增加值增速相关性较强，随着我国工业不断回暖，对铜价构成了支撑，但 9 月我国旺季需求弱于预期，而且近期欧洲疫情、美股下跌、以及美元反弹对铜价构成了避险压力。就动力煤价格而言，因为即将进入冬季供暖期，煤炭用量将大增。此外，南方进入秋冬枯水期水电发电量将比夏季减少。所以煤价经历 7-8 月的弱势之后 9 月反弹是季节性现象。 图表 2：原油价格走势 （截至 9 月 25 日） 图表 3：铁矿石价格走势（截至 9 月 25 日） 资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 ，方正证券研究所 图表 4：铜价走势（截至 9 月 24 日） 图表 5：煤炭价格走势（截至 9 月 25 日） 资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 ，方正证券研究所 从经济中游看，9 月份高炉开工率比 8 月份降低，Wind 数据显示全国163 家钢厂截至 9 月 18 日的高炉