环卫行业专题系列V：从成本角度看新能源环卫车竞争力

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 行业研究/专题研究 2020年09月22日 公用事业 增持（维持） 环保Ⅱ 增持（维持） 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 研究员 SFC No. BEB090 021-28972079 wangweijia@htsc.com 黄波 SAC No. S0570519090003 研究员 0755-82493570 huangbo@htsc.com 惠普 SAC No. S0570120080110 联系人 huipu@htsc.com 1《公用事业: 行业周报（第三十八周）》2020.09 2《公用事业: 疫情影响渐弱，垃圾焚烧全面推进》2020.09 3《公用事业: 国补新政出台，2020 抢装逻辑不变》2020.09 资料来源：Wind 从成本角度看新能源环卫车竞争力 环卫行业专题系列 V 环卫底盘降本空间显著，看好环卫装备龙头竞争优势 在 8 月 11 日报告《政策助力，新能源环卫装备乘风起》中，我们提到，新能源环卫车起步晚，产销量对政策敏感性高、波动大，经济性是新能源渗透率提升的主要抓手。本篇报告从成本角度出发，我们认为：1）底盘成本占比达到 75%，随着动力电池价格逐渐下探，新能源环卫车具有较大降本空间；2）环卫底盘是传统整车厂布局新能源领域的重要支点，充分发挥规模效应，环卫底盘主要供应商包括东风/比亚迪/江淮/福田/江铃；3）环卫装备厂商竞争优势主要体现在成本控制、生产效率和上装附加值三方面，行业龙头盈峰环境具有规模和研发优势，龙马环卫、宇通重工加快追赶步伐。 新能源环卫车成本拆分：底盘占 75%，动力电池降价空间大 新能源环卫车价格是同类型传统环卫车的 2-4 倍，主要是底盘成本较高。传统环卫车底盘/发动机/上装及其他成本占比分别为 47%/10%/44%，而新能源环卫车底盘/上装及其他成本占比分别为 75%/25%。我们估算新能源环卫车底盘均价接近 40 万元，是传统环卫车底盘的 2.9 倍，其中新能源独有的“三电”系统价格远高于传统发动机+变速箱。随着国内新能源车市场逐步扩大、动力电池产能持续加码，我们认为 20-23 年动力电池价格仍将保持下降趋势，电驱与电控降本空间相对有限。 环卫底盘是整车厂新能源布局的重要支点，高标准化易于实现规模经济 环卫车是在货车底盘上加装专用环卫装备，总质量通常在 3-18 吨之间，涵盖轻卡、中卡和重卡三种底盘类型。在新能源环卫车领域，传统整车厂角色偏向于零部件供应商。提供更加标准化的底盘，符合传统车厂经营策略选择，这也给予环卫装备厂商错位竞争的机会。整车厂集中采购动力电池，有规模优势和议价权，现金流压力相对小。各大底盘厂商在新能源环卫车领域采取不同策略，主要供应商包括东风/比亚迪/江淮/北汽福田/江铃。 三个角度看新能源环卫车厂商：采购+生产+附加值 国内新能源环卫车主要在传统商用车底盘上进行改装，宇通重工、福田、东风、比亚迪等整车企业具有快速改造生产、推广上市的优势。而环卫装备企业在与底盘制造商磨合之后，充分发挥其在上装部分的专业性和既有客户粘性加速抢占市场。2019 年盈峰、宇通在新能源环卫车市占率上分别位居前二。从毛利率角度来看，自制底盘的厂商毛利率更高。从产量规模来看，盈峰远高于龙马与宇通，宇通产能利用率相对更高。环卫“智能化、网联化”趋势推高新能源环卫车技术壁垒，从研发投入来看，盈峰环境规模和研发领先，龙马环卫、宇通重工加快追赶步伐。 风险提示：政策推广进度及力度不及预期；价格战压缩盈利空间。 EPS (元) P/E (倍) 股票代码 股票名称 收盘价 (元) 投资评级 目标价 (元) 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 000967 CH 盈峰环境 8.19 买入 13.39 0.43 0.48 0.60 0.73 19.05 17.06 13.65 11.22 603686 CH 龙马环卫 21.23 买入 35.60 0.65 0.94 1.07 1.29 32.66 22.59 19.84 16.46 资料来源：华泰证券研究所 (11)(0)11213219/0919/1120/0120/0320/0520/07(%)公用事业环保Ⅱ沪深300重点推荐 一年内行业走势图 相关研究 行业评级： 行业研究/专题研究 | 2020 年 09 月 22 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录 新能源环卫车成本拆分：底盘占 75%，动力电池降价空间大 ........................................... 3 底盘：“三电”系统（新能源独有）+机械结构（与传统车通用） ............................ 3 动力电池有望持续降价 .............................................................................................. 4 电驱与电控降本空间有限 .......................................................................................... 5 环卫底盘：整车厂布局新能源的重要支点，规模优势+议价能力 ...................................... 6 在新能源环卫车领域，传统整车厂角色偏向于零部件供应商 .................................... 6 整车厂集中采购动力电池，有规模优势和议价权，现金流压力相对小 ..................... 7 各大底盘厂商在新能源环卫车领域采取不同策略 ...................................................... 8 东风：瞄准新能源行业第一，打造新能源 5（整车）+1（环卫底盘）平台 ....... 8 比亚迪：围绕“7+4“战略，开拓新能源汽车零部件业务 ................................. 9 江淮：新能源商用车聚焦市政环卫及城市物流两大市场 ................................... 9 北汽福田：定制化市政环卫解决方案，计划于 20 年底推出氢燃料电池环卫车 . 9 江铃：以技术加持，成为轻型商用车行业领导者 .............................................. 9 三个角度看新能源环卫车厂商：采购+生产+附加值 ........................................................ 10 采购成本最小化，考验对底盘的议价能力高低 ........................................................