石油化工行业C2_C3系列报告八：市场对乙烷裂解制乙烯的分歧在哪里？

请阅读最后评级说明和重要声明 ｜研究报告｜ 分析师及联系人 [Table_Author] ● 魏凯 ● 王岭峰 (8621)61118718 (8621)61118718 weikai1@cjsc.com.cn wanglf3@cjsc.com.cn 执业证书编号： S0490520080009 [Table_Title1] 石油化工 [Table_Title] C2&C3 系列报告八：市场对乙烷裂解制乙烯的分歧在哪里？ [Table_Summary]  市场对乙烷裂解制乙烯的分歧在哪里？ 卫星石化在拥有 C3 产业链一体化+成本曲线优势的基础上，全力进军 C2 产业链，着力打造国内第一套乙烷裂解制乙烯装置。然而，公司股价却在近一年多时间内止步于 20元/股上下；同时，估值(PE-TTM)在 10X 处却有非常有力的支撑。公司股价上行的阻力在哪里？或者说市场的分歧是什么？同时，估值在 10X 有支撑的原因又是什么？ C3 产业链拥有成本优势，估值不会发生戴维斯双杀。公司原有丙烯酸产业链是小行业，近几年鲜有新进入者，公司在技术迭代领先、规模化、管理成本低、一体化等四重优势下，拥有全行业最低的加工成本，并且独特的成本曲线结构也致使难以发生戴维斯双杀。 历尽千辛，市场对项目未来盈利存在较大分歧。疫情致使纺服产业链景气下行、主产品乙二醇作为易燃易爆液体化工品受库存周期扰动进一步加剧了价格的弱势以及低油价下美页岩油气减产致使乙烷价格上涨是导致近期乙烷裂解制乙烯项目盈利偏弱的根本原因，也是目前市场对该项目分歧的根源所在。  未来预期会走向何方？ 随着经济不断修复，下游需求将迎来光明。但随着全球对新冠病毒研究的不断深入及疫苗的逐步落地，全球经济也步入修复的正轨，预计随着 2020 年秋冬季的去库存，下游纺服行业景气将有所恢复，其上游原材料乙二醇在历经去库后价格也将回归正轨，因此库存周期对乙二醇价格的扰动仅仅是短期的。 油价较难长期维持低位运行，乙烷价格回归常态。油价较难长期维持低位运行，美国页岩油气行业也较难长期保持疫情期间大面积减产的状态，乙烷价格也将回归常态。 项目盈利预期将因经济修复而归一。预计随着全球经济的不断修复以及疫苗的逐步推广，纺服产业链也将有所恢复，项目盈利也将回归正常的景气周期范围内，市场对该项目的盈利分歧将会有所统一。  投资建议：卫星石化 公司拥有 90 万吨/年 PDH 产能，是国内 C3 产业链龙头之一；同时，公司建设的乙烷裂解项目预计将于 2020 年建设完成，并于 2021 年贡献利润，彼时正处于聚乙烯景气周期向上拐点，公司将享受聚乙烯进入景气周期上行带来的红利。 [Table_Invest] 报告日期 2020-09-24 行业研究 专题报告 评级 看好｜维持 [Table_PicQuote] 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 •《香精香料深度之二：问道海外，解密成功，龙头领航》2020-09-17 •《相比MDI，钛白粉是否好赛道？》2020-09-16 •《飓风加剧需求担忧，短期波动不改油价复苏趋势》2020-09-09 [Table_Risk] 风险提示 1. 国际油价大幅下跌； 2. 全球需求大幅下滑。 -20%-6%8%21%35%49%2019/92019/122020/32020/62020/9化工沪深300指数64319 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 10 行业研究丨专题报告 目录 市场对乙烷裂解制乙烯的分歧在哪里？ ........................................................................................ 3 C3 产业链拥有成本优势，估值不会发生戴维斯双杀 ........................................................................................................ 3 历尽千辛，市场对项目未来盈利存在较大分歧 .................................................................................................................. 4 未来预期会走向何方？ ................................................................................................................. 7 随着经济不断修复，下游需求将迎来光明 ......................................................................................................................... 7 油价较难长期维持低位运行，乙烷价格回归常态 .............................................................................................................. 7 项目盈利预期将因经济修复而归一 ..................................................................................................................................... 8 投资建议： ................................................................................................................................... 9 卫星石化 ................................................................................................................................................................................. 9 图表目录 图 1：近两年公司估值较难跌破 10X，但股价在 20 元/股左右遇到较大阻力 ............................................................... 3 图 2：公司原有 C3 丙烯酸业务拥有强大的成本曲线优势 ............................................................................................. 3 图 3：近两月公司股价走