玻纤行业深度报告：行业拐点将至，玻纤龙头望迎来戴维斯双击

行业拐点将至，玻纤龙头望迎来戴维斯双击 ——玻纤行业深度报告 建材|非金属材料 分析师：孙 颖（S0740519070002） 研究助理：朱晋潇 2020.07.29 证券研究报告 2 巨石壁垒 巨石投资逻辑 成本 产能 市占率、渗透率提升，盈利能力提升 产能持续扩张 量 需求总量增加+渗透率提升 催化剂 全球经济刺激超预期 两材玻纤资产整合 中高端占比提升 低成本扩张 良性循环 玻纤产品特点 增强型、替代型材料 应用领域广（汽车、风电、建筑建材、电子等） 玻纤生产特点 资本密集 未来需求增长 各领域渗透率提升 复材品类扩张，应用场景拓宽 成长+周期属性 行业集中度高（全球CR3 47%） 增速高于GDP，东边不亮西边亮 规模 布局 技术 规模效应、智能制造、冷修技改 美国产线边际向好 供需向好带来价格弹性 连续、刚性生产 折旧占比高 细分产品多（近万种） 行业格局、壁垒 价 成本 短期：行业拐点将至，价格有弹性 长期：行业绝对龙头ROE+估值提升 成本优势增强 定价权增强 整合后玻纤巨头市占率近35%，高端占比超70% 五洲三地 获取绝大多数增量市场 再造一个巨石 成本绝对领先、仍有下降空间 中高端占比近70%，且研发持续投入 低端产品进入资金壁垒高，但技术、成本有后发优势 中高端进入技术壁垒高，CR 3超过70% 投资框架图 nQrNsQvNwO7NaO6MnPmMsQpPiNnNsNiNpMqQ8OnMtNvPnRmRxNnMmQ投资要点 玻纤本质是高性价比、替代型、增强型材料，行业处在整体上升期，寡头竞争格局不变。玻纤主要应用在建筑建材、交通运输（汽车等）、工业设备、电子（PCB）和风电等领域。据美国玻璃纤维复合材料工业协会的数据，全球玻纤复材的市场份额预计在2022年将达到1080亿美元，年增长率8.5% 。全球前三大玻纤企业约占据47%的产能（巨石、OC、泰玻分别占22%、14%、11%），寡头竞争格局在过去十年未有变化。行业较高的进入壁垒和下游复合材料行业对玻纤成本、品牌、品质、企业知名度的重视，龙头产能持续扩张、成本逐步下降，使现有竞争格局得以维持。“两材”玻纤资产整合后，第一大玻纤巨头产能将有望超过300万吨，全球市占率有望达到34%。预计2020年全球玻纤CR5产能占比将达到68%。 玻纤行业快速成长的驱动力：1）人口红利、消费潜力释放，中国人均玻纤消费量相比欧美国家仍有提升空间。2）技术进步+成本领先。行业龙头单线规模、工艺技术不断提升，吨成本持续下降，目前低端玻纤吨成本仅2500元/吨，处于行业最低，与行业最强竞争对手保持250元/吨的优势。未来龙头吨成本仍有下行空间。3）产品创新+应用拓展。交通运输：汽车轻量化带来玻纤渗透率提升；风电新能源：高模量玻纤纱需求增加；电子电气：PCB景气向上，电子纱需求迎来快速增长。 供给周期：遵循8-10年的设备冷修、资本开支周期。继08年之后，18年行业产能投放高峰再现，且产能扩张以龙头为主导。预计未来几年新增产能保持小个位数增长，并将进入冷修技改的高峰期。 库存周期：巨石存货天数处于历史中枢，海外处于高位。2020Q1中国巨石存货周转天数112天，处历史平均水平（114天）以下。2020Q1 OC周转天数为73天，处历史平均水平（64天）以上，接近历史极点（2014年74天）。 供需向上，价格向上弹性大：明年在经济刺激下，需求有望超预期增长，供给增长较少。当前价格处于历史底部位置，行业拐点将至，需求带动价格向上弹性大。 巨石优势：单位成本行业最低、产能全球第一、全球化布局、中高端产品占比高（达70%）。 未来看点： “两材”玻纤资产整合，龙头高市占率带动营收、利润提升；巨石美国产线边际向好；海外需求有望好转。 重点推荐：中国巨石、中材科技、长海股份。 风险提示：宏观经济下行的风险；行业供需变化导致玻纤价格波动风险；新建产能进度、美国工厂盈利不及预期。 目录 一、玻纤行业：处在整体上升期，寡头竞争格局不变 二、供给周期：遵循8-10年的设备冷修、资本开支周期 三、库存周期：巨石存货天数处于历史中枢，海外处于高位 四、龙头优势：成本最低、产能最高、高端品类持续扩张 五、中国巨石：经营业绩与股价复盘 六、重点推荐：中国巨石、中材科技、长海股份 七、风险提示 5 玻纤本质是高性价比、替代型、增强型材料 玻纤是以叶腊石等为原料，经高温熔制、拉丝、络纱、织布等工艺制造而成的，具有轻质、高强、绝缘性好、耐热性强、抗腐蚀性强等特点，主要成分是SiO2。 下游需求包括建筑建材、交通运输（汽车等）、工业设备、电子（PCB）和风电等。玻纤相比于钢铁、铝等金属材料，具有轻质、高抗拉强度等优势，相比于碳纤维具有高性价比、高比模量等优势。 图表：玻纤产业链示意图 图表：超细玻璃纤维纱 分类密度(g/cm3)抗拉强度(Mpa)比模量(GPa/g*cm-3)断裂伸长率(%) 价格(元/吨)玻璃纤维2.1-2.7200026-343.374500-7500钢铁7.8300-5003000-5000铝2.85002912000-14000碳纤维1.7-2.1835002.8-211.5>120000图表：玻纤与其他替代材料性能及价格比较 建筑与结构32%交通运输26%工业设备21%电子电器12%风电能源环保9%图表：玻纤的品种和应用领域 来源：中材科技，长海股份、中国玻纤工业协会，中泰证券研究所 图表：玻纤的原材料构成和占比 52%22%9%8%7%2%叶腊石生石灰纯碱高岭土白云石石灰石6 据美国玻璃纤维复合材料工业协会发布的《全球玻璃纤维复合材料市场趋势预测和机会分析》报告指出，未来5年内，汽车固件、建筑装饰、安全防护、航空航天、液体过滤将成为玻纤复材发展的5大重点领域，占到玻纤复材总量的80%，且产品将呈现整体高端化发展趋势。全球玻璃纤维复合材料市场总消费水平预计将以8.5%的年增长率增长，市场份额预计在2022年将达到1080亿美元。 2019年全球玻纤产能预计约853万吨，同增3%，产量预计约784万吨，同增8%。国内玻璃纤维纱总产量为527万吨，同增13%，池窑纱产量492万吨，同增12%。 图表：全球各主要地区玻纤消费占比 行业处在整体上升期 29%26%21%19%5%中国北美欧洲亚洲（除中国）其他来源：中国玻纤工业协会，中泰证券研究所 图表：全球玻纤产能、产量及增速 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%300400500600700800900全球玻纤产能（万吨）全球玻纤产量（万吨）产能增速（右轴）产量增速（右轴）备注：2019年全球玻纤产量增速是根据2019年GDP增速*2.7估算 7 玻纤消费量=人口*人均消费量。人口和人均消费量是玻纤在全球各地区市场容量大小的关键因素。我国人均玻纤消费量相比欧美国家仍有提升空间。 图表：全球与中国GDP增速对比 图表：中国玻纤产量及增速 玻纤行业快速成长的驱动力一：人口红利、消费潜力释放 -30-20-1001020301961