市场及行业观察：戴维斯双击下的第三阶段牛市

研究源于数据 1 研究创造价值 ·[Table_Summary] 戴维斯双击下的第三阶段牛市 方正证券研究所证券研究报告 市场及行业观察 策略研究 2020.07.12 [TABLE_ANALYSISINFO] 分析师：胡国鹏 执业证书编号： S1220514080001 Email： huguopeng@foundersc.com 分析师：郑小霞 执业证书编号： S1220512080002 Email： zhengxiaoxia@foundersc.com 分析师：袁稻雨 执业证书编号： S1220519030001 分析师：刘超 执业证书编号： S1220520040002 Email liuchao5@foundersc.com [Table_Author] 4[TABLE_REPORTINFO] 请务必阅读最后特别声明与免责条款 核心结论： 1、牛市可以分为三个阶段，其中第一阶段是估值驱动阶段，第二阶段是估值向业绩切换的阶段，第三阶段是业绩驱动的阶段。 2、按照我们的三阶段划分，A 股并非牛短熊长，牛市也可以很长。 3、交易所设立、交易制度规范以来，A 股曾有过四轮牛市，分别是 1996-2001 年、2005-2007 年、2009-2010 年、2014-2017 年， 3、第五轮牛市自 2019 年 1 月开启，2019 年来均属于牛市三阶段的演绎。2019 年股票基金收益中位数 41.09%，2020 年至今已有30.28%，当前处于戴维斯双击下的牛市第三阶段。 5、近期股市情绪升温，但并未过热，离估值全面泡沫化仍有较大的距离。 摘要： 1、交易所设立、交易制度规范以来，A 股有四轮牛市，分别是1996-2001 年、2005-2007 年、2009-2010 年、2014-2017 年，牛市可以分为三个阶段，其中第一阶段是估值驱动阶段，第二阶段是估值向业绩切换的阶段，第三阶段是业绩驱动的阶段。通常而言，第一阶段是熊末牛初的转换期，是一轮经济周期下行的尾部，业绩下行的末端，在这个阶段流动性和政策明显好转，通常伴随着估值的大幅抬升。第二阶段切换时间长短取决于业绩何时能够确认上行中，由于第一阶段估值的抬升幅度较大，因此估值在第二阶段大多面临回调的压力。第三阶段为业绩行情，上市公司业绩趋势性抬升，如果能伴随估值的抬升，将是业绩估值双升的戴维斯双击行情，从历史上四轮牛市来看，政策是决定第三阶段估值能否抬升的关键变量，第三阶段牛市的顶点一般都要看到明显的信用收缩信号或经济触顶下行 2、A 股并非牛短熊长，牛市也可以很长。1996-2001 年牛市的三个阶段分别是：1996.1-1997.5 的估值行情、1997.5-1999.12 估值到业绩的切换行情以及 2000.1-2001.6 的业绩估值双升行情，这是 A 股有涨跌幅限制以来的第一次牛市。2005-2007 年牛市的三个阶段分别是：2005.7-2006.7 的估值行情、2006.7-2006.9 估值到业绩的切换行情以及 2006.10-2008.1 的业绩估值双升行情，三个阶段合成了“6124 点”牛市。2009-2010 年牛市的三个阶段分市场及行业观察 研究源于数据 2 研究创造价值 别是：2008.11-2009.8 的估值行情、2009.8-2009.9 估值到业绩的切换行情以及 2009.10-2010.11 的业绩行情，三个阶段合成了四万亿小牛市和第一波成长行情。2014-2017 年牛市的三个阶段分别是：2014.4-2015.6 的估值行情、2015.6-2016.9 估值到业绩的切换行情以及 2016.10-2017.11 的业绩行情，三个阶段合成了2014-2015 年的大牛市和 2016-2017 年的慢牛。 3、当前处于第五轮牛市中戴维斯双击下的牛市加速期。2019 至今的第五轮牛市同样以三个阶段的方式展开演绎，期间基金收益丰厚：2019.1 到 2019.4 的估值提升行情、2019. 4 月到 2020.7的估值向业绩的切换行情、2020.7 开始进入到了牛市第三阶段，市场将迎来估值和业绩的双升。当前正处于戴维斯双击下的牛市加速期，其中经济复苏加快对分子端业绩回升形成良好支撑。近期一系列经济数据的超预期均指向了供需两端，内外双向经济的显著回暖，对业绩形成了良好支撑，分子端确立逐季上行趋势。流动性宽松及强改革对分母端估值抬升形成助力。当前流动性整体维持合理充裕格局，而信用扩张进程仍在明显加速中。危机背景下，各项强改革措施密集推出，市场化方向明确，助力风险偏好抬升。整体来看，流动性宽松和强改革导致贴现率不断下行，分母端估值同样具备继续提升基础。业绩与估值双升下，当前处于牛市第三阶段的加速期。 4、股市交投热情升温，但并不具备过热迹象，与全面泡沫化距离尚远。经过 3 月下旬以来的持续预热和慢热，进入 7 月后股市情绪有所升温，两市成交额和两融余额规模显著增加、上证综指和创业板指换手率较明显提升、赚钱效应和涨停个股数量及占比有所改善、股权风险溢价率加速下行。但部分情绪指标与 2019 年 2月和 2020 年 2 月相比，还是略有不如，与 2015 年 6 月份相比更是差距甚远，因此总体看目前股市交流热情升温，但还未出现明显过热的迹象。此外，从各行业的历史估值分位情况来看，休闲服务、计算机、医药生物等行业的估值已经接近了历史高位，但绝大部分周期和金融类行业的估值仍处在底部区域，估值分化的特点要显著强于泡沫化的程度。 风险提示：比较分析的局限性，政策提前收紧、国内外新冠疫情超预期反复、外围市场大幅下跌等。 oPnOsMzQqRrRoRsRoRtPrQ7NbP6MpNmMmOmMjMqQtMlOqRnP7NmOtQMYtPnQNZsQrM市场及行业观察 研究源于数据 3 研究创造价值 目录 1 戴维斯双击下的第三阶段牛市 ................................................................................................... 5 1.1 A 股四轮牛市的三阶段划分 .................................................................................................................... 5 1.2 当前处于第五轮牛市的第三阶段 ........................................................................................................... 9 1.3 股市交投热情升温，但距离泡沫化仍然尚远 .....................................................................