汽车行业19年报及20年1季报综述：收入结构与固定成本影响业绩，抗疫能力是检验公司价值试金石

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 30 [Table_Page] 深度分析|汽车 证券研究报告 [Table_Title] 汽车行业 19 年报及 20 年 1 季报综述 收入结构与固定成本影响业绩，抗疫能力是检验公司价值试金石 [Table_Summary] 核心观点：  受疫情影响汽车产销下滑，汽车行业 1 季度营收及业绩均同比下降。根据我们统计的 144 家 A 股汽车公司，19 年汽车行业实现营收 2.54万亿元，同比下降 1.1%，归母净利润 665.7 亿元，同比下降 33.2%。20 年 1 季度汽车行业营业收入、归母净利润分别同比下降 29.3%、79.8%，主要由于疫情导致汽车产销下降及工资、折旧等成本刚性所致。  重卡股盈利韧性持续超预期，乘用车龙头经营韧性凸显。1 季度营收、业绩降幅较低的是重卡产业链（营收增速-15.3%，归母净利润增速-19.9%，下同）及汽车服务（-1.9%，-34.4%）。重卡产业链中国重汽、潍柴动力、威孚高科 1 季度业绩下滑幅度约 15%~20%，表现均显著好于行业整体，超市场预期。短期看疫情影响逐渐减弱趋势下重卡行业超预期回暖，重卡股基本面 2 季度或有显著改善。权重较高的乘用车行业 1 季度营收同比下降 35.9%，剔除一汽轿车后乘用车行业营业收入同比下降 44.1%，归母净亏损 3.8 亿元，扣除非经常性损益后仅上汽集团实现盈利。汽车零部件1季度营收、业绩分别同比下降18.9%、58.6%，其中表现较好的企业与商用车业务或出口业务占比较高有关。  重卡及汽车服务人工及折旧等固定成本与归母净利润比值偏低，抗风险能力较强。由于工资刚性，1 季度汽车行业人工成本同比仅下降5.6%，显著小于营收和业绩下滑幅度。17-18 年行业人工成本分别是归母净利润的 1.4 倍、1.9 倍，19 年由于业绩下滑，这一比值上升至3.4 倍；细分领域中，17-19 年重卡产业链人工成本是归母净利润的0.4-0.5 倍（潍柴动力用母公司数据测算），汽车服务人工成本是归母净利润的 1.0-1.1 倍。19 年汽车行业折旧摊销与归母净利润比值为 1.2，18 年为 0.8；其中汽车服务与重卡子领域这一比值分别为 0.4、0.8。  疫情冲击下汽车行业 1 季度主动进行调整，主要体现在经营性净现金流同比改善和资本开支同比下降。1 季度汽车行业调整后经营性净现金流-342.5 亿元，较 19Q1 的-545.8 亿元有所上升，其中乘用车现金流同比改善明显。1 季度汽车行业资本性支出同比下降 37.0%，其中乘用车、零部件分别同比下降 45.2%、32.7%。  投资建议：疫情不改行业中长期趋势，抗疫能力是检验汽车股价值的试金石。考虑到库存周期的改善和疫情得到控制后批发、终端需求的企稳，乘用车我们推荐产业链竞争力强、中长期经营有韧性的龙头上汽集团，零部件推荐盈利稳定性高、低估值高分红品种华域汽车及业绩拐点确立的万里扬，汽车服务板块推荐中国汽研。重卡股方面，我们推荐依靠新品周期、未来份额或持续提升的中国重汽，受益大排量重卡渗透率提升、国际化领先的潍柴动力（A/H）及低估值高壁垒、业绩稳健、股息收益率有吸引力的威孚高科（A/B）。  风险提示：疫情影响超预期；宏观经济不及预期；行业景气度下降等。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2020-05-03 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 张乐 SAC 执证号：S0260512030010 021-60750618 gfzhangle@gf.com.cn 分析师： 闫俊刚 SAC 执证号：S0260516010001 021-60750621 yanjungang@gf.com.cn 分析师： 李爽 SAC 执证号：S0260519070003 021-60750604 fzlishuang@gf.com.cn 分析师： 刘智琪 SAC 执证号：S0260518080002 SFC CE No. BOT241 021-60750604 liuzhiqi@gf.com.cn 分析师： 邓崇静 SAC 执证号：S0260518020005 SFC CE No. BEY953 020-66335145 dengchongjing@gf.com.cn 请注意，张乐,闫俊刚,李爽并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 汽车行业: 4 月 1-20 日乘用车合格证产量跌幅显著收窄，重卡大幅正增长 2020-04-27 汽车行业: 财报角度分析疫情之下车企抗风险能力 2020-02-20 [Table_Contacts] -18%-13%-8%-3%2%8%04/1906/1908/1910/1912/1902/20汽车沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 30 [Table_PageText] 深度分析|汽车 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 收盘价 最近 报告日期 评级 合理价值 （元/股） EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 20E 21E 20E 21E 20E 21E 20E 21E 上汽集团 600104.SH CNY 18.90 2020/04/30 买入 25.60 1.97 2.35 9.61 8.04 8.53 5.55 9.2 10.4 华域汽车 600741.SH CNY 20.40 2020/04/29 买入 27.50 1.83 2.20 11.13 9.27 4.97 3.50 11.8 13.3 中国汽研 601965.SH CNY 8.78 2020/04/29 买入 13.25 0.53 0.61 16.58 14.48 11.21 9.63 10.8 11.4 中国重汽 000951.SZ CNY 24.65 2020/04/30 买入 31.40 2.10 2.52 11.76 9.78 7.02 5.52 17.7 18.5 威孚高科 000581.SZ CNY 20.20 2020/04/30 买入 29.40 2.26 2.36 8.94 8.56 15.33 13.80 12.7 12.5 潍柴动力 000338.SZ CNY 13.40 2020/04/30 买入 19.40 1.29 1.44 10.39 9.31 4.09 3.08 18.5 17.1 万里扬 002434.SZ CNY 8.95 2020/04/29 买入 11.66 0.53 0.68 16.89 13.16 12.97 11.21 10.3 11.7 潍柴动力 02338.HK HKD 13.56 2020/04/30 买