策略深度：创业板注册制来了，以改革面对风险挑战冲击！

此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 创业板注册制来了，以改革面对风险挑战冲击！ 2020 年 04 月 28 日 上 证综指-沪深 300 走势图 % 1M 3M 12M 上证指数 1.56 -5.41 -8.78 沪深 300 3.04 -4.52 -1.71 罗 琨 分 析师 执业证书编号：S0530519050001 luokun1@cfzq.com 0731-89955773 相关报告 1 《策略报告：周策略点评（4.27-4.30）：关注高确定性，不变应万变》 2020-04-26 2 《策略报告：综合仓位低位微升，市场走势判断现分歧-『财信投资者行为问卷调查第九十七期』》 2020-04-22 3 《策略报告：两融余额环比微升，融资净买入额由正转负-融资融券周报第 248 期》 2020-04-20 4 《策略报告：周策略点评（4.20-4.24）：短期下注确定性内需，长期拥抱科技成长》 2020-04-19 5 《策略报告：策略深度：为什么可以开始为高股息率资产下注？》 2020-04-14 投资要点  中共中央全面深化改革委员会第十三次会议通过《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，创业板注册制改革大幕正式拉开。习近平指出，发展环境越是严峻复杂，越要坚定不移深化改革，健全各方面制度，完善治理体系，促进制度建设和治理效能更好转化融合，善于运用制度优势应对风险挑战冲击。会议指出，推进创业板改革并试点注册制，是深化资本市场改革、完善资本市场基础制度、提升资本市场功能的重要安排。  科创板落地后对流动性影响较小。在科创板开市之前，市场担忧注册制以及过快的发行节奏会对市场流动性产生负面影响，但实际影响仅停留在初期阶段。从募集资金角度来看，科创板在开市以来共有 104 家企业上市，共募集资金 975.9 亿元，而从 7 月 22 日以来全部 A 股共成交 112.6 万亿，日均成交额 6023 亿，从募集资金的角度来说科创板对 A 股流动性并没有构成冲击；从成交量的角度来看，在科创板开市后前 26 个交易日，科创板成交额占比全部 A 股比例从 11.7%快速衰减到 1-2%区间，从成交额的角度来看科创板对全部 A 股的影响亦处于可承受范围内。因此我们认为随着创业板注册制落地，预计上市公司发行力度进一步加快；此外，2020 年初定增政策全面放松，但整体定增速度、进度并没有明显加速，主要原因也包括了 1-4 月由于疫情原因发行速度有所放缓，预计进入下半年后将进一步加快。  科创板首日打新首日可观，但 5 个交易日以后波动较大。科创板 99 家新上市企业首日平均涨跌幅 134.6%，5 个交易日后平均涨跌幅为-1.83%，呈现较为极端的波动趋势。主要原因在于很多基金对科创板配置以打新为主，在首日上市后一般都选择直接获利离场。我们认为在创业板注册制落地的初期阶段，新股首日涨跌幅可能也将呈现类似于科创板剧烈震荡情况。随着市场逐步机构化提升、注册制逐步铺开，新股的供求将逐步达到平衡，创业板、科创板的波动率将逐步下降。  2020 年接下来的一到两个季度，分子端和分母端博弈力度将加大。由于 2020年业绩受到疫情影响较大，市场将保持相对犹豫、选择方向的状态，而这种由于将主要来自于分子端业绩的不确定性。由于海外疫情无法准确预判对中国宏观经济的中长期影响，企业盈利复苏和市场风险偏好可能受到一定程度压制，唯一的确定性仅来自于分母端流动性的宽裕。但我们认为，随着接下来两个月可能开启的两会，以及逆周期政策的发力，企业盈利将逐步修复，政策面刺激力度只会更大不会更弱，当市场对业绩向上的确定性形成一致预期时，股指有望实现盈利和估值的戴维斯双击，中长期科技成长能够更受益于此轮货币宽松政策。  作为金融供给侧改革的一部分，创业板注册制改革在继科创板后再次迈出重要一步，对于中国资本市场具有极其深远的意义：一是更多行业的创业企业有望惠及注册制改革红利，创业板注册制改革将拓宽科创板原本所覆盖的高新科技行业，更多创业的中小型民营企业将获得更多的融资渠道和机会。二是创业板注册制改革进一步增加上市企业的供给，供给的增加将削弱存量市场的炒壳行为，加快优胜劣汰的进程，具备核心竞争力、经营管理优秀的企业将有机会获得更多溢价。三是创业板注册制改革将优化资本市场结构，与科创板形成优势互补。  中短期市场处于选择方向阶段，短期创投概念、中期把握业绩确定性、长期看科技创新。注册制改革虽然已经在市场的预计之中，但其推进步伐速度实际上是一定程度超出市场预期的。我们认为创业板注册制的落地主要有利于几个方向：（1）券商板块：创业板加快上市速度将有利于券商业绩提升释放。（2）创业板注册制和再融资政策的调整，中小市值科技成长企业可能保持更活跃的趋势，但中短期业绩的不确定性预期将一定程度压制市场的风险偏好。业绩确定性、成长性较大的医药板块可能会继续延续前期强势，充分调整的传媒、电子、计算机板块估值水平将受到支撑。（3）创投企业：储备项目上市速度加快将有利于其业绩提升，存在短期的炒作逻辑。  风险提示：货币政策收紧、通胀大幅上行、中美贸易脱钩、宏观经济持续下行、信用风险 -13%-10%-7%-4%-1%2%5%8%2019-042019-082019-12上证指数沪深300策略深度 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略报告 内容目录 1 创业板注册制改革帷幕开启...................................................................................... 3 2 科创板落地后回顾.................................................................................................... 5 3 策略建议 ................................................................................................................ 10 图表目录 图 1：各国非金融企业部门宏观杠杆率，中国实体企业杠杆率高企............................... 4 图 2：中国各部门宏观杠杆率变化趋势......................................................................... 4 图 3：扩