航空运输行业专题报告：航空股目前处于历史什么位置？

http://research.stocke.com.cn 1/15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main] 行业研究类模板 深度报告 航空运输业 报告日期：2020 年 4 月 29 日 航空股目前处于历史什么位置？ ──航空运输业专题报告 行业公司研究｜航空运输业｜ ：姜楠，CFA 执业证书编号：S1230515120001 ：021-80108129 ：jiangnan@stocke.com.cn [table_invest] 行业评级 航空运输业 看好 [Table_relate] 相关报告 [table_research] 报告撰写人： 姜楠 数据支持人： 姜楠 投资要点  航空估值已接近历史底部 A 股和 H 股航司当前估值水平，均已接近上市以来的最低位，且 H 股航司当前 PB 值均已跌至历史最低位以下。A 股：国航、东航、南航当前 PB 分别为1.1 倍、1.0 倍、1.0 倍，PB 最低值区间约为 0.7 倍-0.9 倍。国航、东航、南航当前 EV/EBITDA 分别为 6.1 倍、7.0 倍、7.4 倍，EV/EBITDA 最低值区间约为 6.4 倍-7.1 倍。H 股：国航、东航、南航、国泰航空当前 PB 分别为 0.8倍、0.7 倍、0.7 倍、0.6 倍，PB 最低值区间约为 0.7 倍-0.9 倍。国航、东航、南航、国泰航空当前 EV/EBITDA 分别为 6.1 倍、7.0 倍、7.4 倍、6.8 倍，EV/EBITDA 最低值区间约为 5.0 倍-7.1 倍。  需求和汇率双重打击杀估值 需求增速放缓和人民币兑美元贬值，是此轮航空股下跌的主要原因。受中美贸易战影响，中国出口增速放缓，使得宏观经济增速下降，影响了航空出行需求增长。2019 年全年，民航整体 RPK 和 ASK 同比增速分别为 9.4%和 9.3%，相比 2018 年全年，均下降 3pts。自 2020 年 1 月起，新冠疫情的国内爆发和海外蔓延，亦对航空出行需求造成严重冲击。2020 年 2 月，民航整体 ASK 和RPK 同比增速分别为-71.0%和-83.1%，客座率 50.3%，同比下降 35.8pts。 2019 年 3 月至 12 月，人民币兑美元贬值 4.2%。自 2019 年 1 月 1 日，三大航执行新租赁准则，带息美元负债金额增加，业绩对汇率波动敏感性提升。因此，人民币汇率贬值对航空公司业绩带来压力。  供需关系和油价汇率是关键 2000 年至今，航空股经历了三轮大牛市，分别为 2006-2007 年，2009-2010年，2014-2015 年。上述三段时间，航空（中信）指数的涨幅分别为 753.2%、193.6%、245.0%，是同期上证指数涨幅的 3.1 倍、3.2 倍、2.6 倍。2006-2007年，中国加入 WTO 之后的贸易增长和汇率升值是主因。2009-2010 年，金融危机后运力投放增速放缓叠加“四万亿”投资拉动下需求增长，供需优化是主因。2014-2015 年，油价下跌加上国际线需求超预期增长是主因。  供给或有实质性收缩，油价和估值已在底部，性价比较高 航空供给或有实质性收缩，运力增速有望随着飞机引进进度延迟、未来资本性支出减少和 B737Max 复飞时间不确定而放缓。需求端，随着国内疫情的控制和海外疫情的逐渐见顶，全国范围高校陆续开学，以及北京市即将下调疫情应急响应级别，居民出行需求有望自 5 月开始恢复。 当前油价已创历史新低，航空板块估值已经位于历史底部，性价比较高。建议重点关注以下标的：中国国航、南方航空、东方航空、春秋航空、华夏航空、吉祥航空。  核心风险 航油成本增长超预期，人民币兑美元贬值超预期，国内和海外疫情改善进度不及预期。 证券研究报告 [table_page] 行业专题报告 http://research.stocke.com.cn 2/15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 航空估值已至周期底部 ............................................................................................................ 4 1.1. 估值水平接近历史低位 ................................................................................................................................................ 4 1.2. 需求和汇率双重打击 .................................................................................................................................................... 5 2. 供需和油汇是关键 ................................................................................................................... 7 2.1. 航空强周期特性凸显 .................................................................................................................................................... 7 2.2. 关键驱动因素.............................................................................................................................................................. 10 3. 多重因素利好板块投资 .......................................................................................................... 10 3.1. 供给或有实质性收缩 .................................................................................................................................................. 10 3.2. 油价和估值已在底部 ...............................................