家电家居行业2020Q1业绩前瞻：压力下亦有亮点，关注企业能力分化

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020 年 4 月 6 日 家电行业 压力下亦有亮点，关注企业能力分化 ——家电家居行业 2020Q1 业绩前瞻 行业动态 ◆收入预览：新兴品类/线上渠道表现更佳，企业能力分化明显 2020Q1 国内家电零售端呈现出几个明显的特征：1）安装服务属性强的品类受影响最大。2）需求向线上的迁移非常明显。3）新兴品类加速渗透，刚需品类更新需求延后。 发力线上成为共识，为什么美的和海尔表现明显更强？一是因为价格战拼的是品牌和供应链；二是因为美的、海尔去年就开始积极发力线上，并提前摸索布局直播等新兴卖货手段，理解已经超越行业。 分子板块来看，线上销售占比较高、安装服务属性较弱的小家电板块收入表现最优，安装服务属性较强的白电和厨电板块 2020Q1 收入同比降幅预计在 20%以上，家居（包含照明）板块安装服务属性强，需求下滑幅度相对更大。 ◆利润预览：价格促销、抗疫支出冲抵成本红利，盈利能力持平或下降 2020Q1 主要原材料成本继续大幅下降，经我们测算，对应空调/冰箱/洗衣机综合成本分别同比-4%/-7%/-3%，但疫情期间不同家电子行业的竞争强度都在加大，加之固定成本/费用难以摊薄，抗疫物资支出增加，预计2020Q1 板块整体盈利能力持平或下降。 分子板块来看，三大白电的利润率可能略有下降，厨电和小家电行业的利润率基本持平，家居行业由于一季度利润占比较低，且部分费用较为刚性，因此单季利润预计波动较大。 ◆当前家电的基本面处于什么阶段 疫情冲击导致板块景气底部复苏的节奏被打乱，后续复苏节奏将取决于国内地产竣工表现、经济复苏速度，以及出口订单情况。就跟踪观测而言，家电板块的基本面波动跟空调库存周期高度相关，其中格力的库存周期是最核心的观察指标。我们预计 2020H2 可能见到空调库存的底部，同时随着地产竣工相关需求的释放，竞争逐步趋缓，价格见底回升，将迎来板块基本面的向上拐点。 ◆当前家电的估值处于什么水平 疫情在进一步强化白电行业的寡头格局，因此白电龙头的高 ROE、高现金回报、优秀的资产质量也不会改变。经过前期流动性冲击和基本面预期下修导致的估值下行，当前白电龙头隐含估值水平基本接近历史低点，格力隐含股息率水平达 5%~6%，美的 3%~4%，安全边际充足。 ◆投资建议： 结合零售监测数据和产业链沟通，总体而言 2020Q1 家电家居板块面临较大的短期需求冲击，但其中新兴品类/线上渠道存在结构性机会，在此背景下，虽然发力方向成为共识，但企业间表现依然分化明显，体现的是过去的品牌/供应链积淀和在新兴渠道运营中积累的 know-how 差异。 虽然家电/家居板块整体的基本面拐点尚未出现，但不乏投资机会，个股推荐分为三条主线： 1) 在全球货币宽松的背景下，国内的高壁垒高股息优质资产性价比优势明显，相对配置价值已经凸显，建议长期投资者开始逐步左侧布局：美的集团、格力电器、海尔智家。 2）跟宏观经济相关度较低，拥有相对独立的成长逻辑的优质个股，推荐文具板块的晨光文具和小家电板块的九阳股份、新宝股份。 3）疫情影响下虽有需求延后影响，但后续需求有望加速释放，同时若地产政策放松具备较大弹性的标的：海信家电、顾家家居、老板电器、华帝股份、欧派家居、欧普照明、尚品宅配。 ◆风险分析：国内地产销售/竣工不及预期，海外订单下滑超预期，国内经济复苏不及预期。 增持（维持） 分析师 金星 (执业证书编号：S0930518030003) 021-52523878 jinxing@ebscn.com 甘骏 (执业证书编号：S0930518030002) 021-52523877 ganjun@ebscn.com 王奇琪 (执业证书编号：S0930519050001) 021-52523880 wangqq@ebscn.com 王彦玮 (执业证书编号：S0930519100001) 021-52523879 wangyw@ebscn.com 朱悦 (执业证书编号：S0930520010001) 021-52523798 zhuyue@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -10%0%10%20%30%03-1904-1906-1907-1909-1911-1912-1902-20家电行业沪深300 资料来源：Wind 相关研报 周期的映射：当前家电的基本面与估值处于什么阶段——家电行业投资思考 ····································· 2020-03-29 流动性危机有所改善，白电龙头长期配置时点已到——家电行业周度观点 20200322 ····································· 2020-03-22 海外疫情扩散，需求不见底，配置何时优？——家电行业投资思考 ····································· 2020-03-15 2020-04-06 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 收入预览：新兴品类/线上渠道表现更佳，企业能力分化明显 ................................................... 5 1.1、 白电：线下受冲击较大，出口产能恢复较快 ........................................................................................... 6 1.2、 厨电：竣工节奏被打乱，线下零售恢复尚需时日 ................................................................................. 12 1.3、 小家电：新兴小厨电和清洁电器增速居前 ............................................................................................ 14 1.4、 家居：软体好于定制，线上成为重要流量来源 ..................................................................................... 17 2、 利润预览：价格促销、抗疫支出冲抵成本红利，盈利能力持平或下降 .................................... 21 2.1、 宏观环境：原材料成本大幅下降，人民币汇率小幅贬值 ...................................................................... 21 2.2、 竞争环境：竞争加剧，20Q1 零售价普遍下降 ...................................................................................... 22 2.3、 综合影响