泽布替尼同比维持高增，全年业绩指引上调

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：医药生物 | 公司点评报告 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 254.40 总股本/流通股本（亿股） 15.41 / 1.15 总市值/流通市值（亿元） 3,921 / 293 52 周内最高/最低价 326.08 / 215.51 资产负债率(%) 46.5% 市盈率 246.99 第一大股东 Amgen Inc.,安进公司 研究所 分析师:盛丽华 SAC 登记编号:S1340525060001 Email:shenglihua@cnpsec.com 分析师:陈灿 SAC 登记编号:S1340525070001 Email:chencan@cnpsec.com 百济神州(688235) 泽布替尼同比维持高增，全年业绩指引上调 ⚫ 事件 公司公布 26Q1 美股财报，一季度收入 15.1 亿美元（+35.5%）、其中产品收入 14.9 亿美元（+34.2%），营业利润 2.5 亿美元、净利润2.3 亿美元（去年同期微利），业绩超预期。同时公司公告 26 年全年收入指引从此前的 62-64 亿美元上调至 63-65 亿美元，全年 GAAP 经营利润从此前的 7-8 亿美元上调至 7.5-8.5 亿美元，非 GAAP 经营利润从 14-15 亿美元上调至 14.5-15.5 亿美元。 ⚫ 核心观点 泽布替尼同比维持高增，其他产品增速稳定 拆分来看，泽布替尼 26Q1 收入 11.5 亿美元（+38.3%，环比-4.5%，发货节奏导致，与 25Q1 趋势类似），其中美国 7.6 亿美元（+35.1%，环比-9.9%）、欧洲 1.8 亿美元（+57.4%，环比+9.4%）、中国 0.94 亿美元（+15.9%，环比+7.6%）、ROW 0.6 亿美元（+82.5%，环比+121.3%）。 其他产品方面，替雷利珠单抗收入 2.1 亿美元（+20.5%，环比+13.3%）；国内安进产品收入 1.4 亿美元（+24.6%）。 毛利率表现优异，研发占比有所收窄 26Q1 产品毛利率 88.8%（+3.6pct），销售管理费用率 36.7%（-4.4pct）、研发费用率 35.8%（-7.4pct），费用端管控良好，得益于此公司 26Q1 营业利润率环比提升至 16.5% GPC3/4-1BB 双抗研发加速，ASCO2026 数据值得期待 26 年公司研发催化剂丰富，上市层面 26Q2 Sonrotoclax 单药用于 r/rMCL 的 PDUFA 日期将至、BTK CDAC 用于 r/rCLL 的 II 期试验加速批准上市（若数据支持）；注册性临床方面，GPC3/4-1BB 双抗用于HCC 的潜在注册性试验已启动，CDK4 抑制剂用于 1L HR+/Her2-mBC 的III 期试验即将启动、BTK CDAC 用于中重度 CSU 的 II 期试验将于 26H2启动；数据读出方面 ASCO2026 公司将公布 CDK4 抑制剂、GPC3/4-1BB双抗、B7‑H4 ADC 的 I 期试验数据。 ⚫ 盈利预测与投资建议 预计公司 26/27/28 年收入分别为 447.5/512.3/584.2 亿元，同比增长 17.1%/14.5%/14.0%；归母净利润为 37.4/54.9/71.3 亿元，同比增长 155.9%/46.9%/29.8%，对应 PE 为 102/69/53 倍。公司为创新药出海龙头企业，全球商业化能力突出、在研管线即将进入收获期，维持“买入”评级。 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2025-052025-072025-092025-122026-022026-05百济神州医药生物发布时间：2026-05-13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 ⚫ 风险提示： 产品销售不及预期；新药临床进度不及预期；新药临床数据不及预期。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 38225 44749 51231 58423 增长率(%) 40.46 17.07 14.49 14.04 EBITDA（百万元） 4237.59 6712.54 8982.84 11001.11 归属母公司净利润（百万元） 1460.71 3737.40 5491.70 7127.71 增长率(%) 129.34 155.86 46.94 29.79 EPS(元/股) 0.95 2.42 3.56 4.62 市盈率（P/E） 260.53 101.82 69.30 53.39 市净率（P/B） 12.42 11.05 9.52 8.07 EV/EBITDA 95.97 55.32 40.87 32.83 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2025A 2026E 2027E 2028E 主要财务比率 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表 成长能力 营业收入 38225 44749 51231 58423 营业收入 40.5% 17.1% 14.5% 14.0% 营业成本 4735 5459 6030 6719 营业利润 162.5% 97.0% 39.3% 24.9% 税金及附加 136 159 182 207 归属于母公司净利润 129.3% 155.9% 46.9% 29.8% 销售费用 10602 12306 13832 15482 获利能力 管理费用 4351 4922 5379 5842 毛利率 87.6% 87.8% 88.2% 88.5% 研发费用 15508 17005 18955 21617 净利率 3.8% 8.4% 10.7% 12.2% 财务费用 276 217 221 218 ROE 4.8% 10.8% 13.7% 15.1% 资产减值损失 -157 -30 -35 -40 ROIC 4.4% 9.2% 11.9% 13.4% 营业利润 2601 5124 7136 8914 偿债能力 营业外收入 1 1 1 1 资产负债率 46.5% 45.2% 43.3% 41.0% 营业外支出 4 5 5 5 流动比率 3.47 3.29 3.24 3.24 利润总额 2597 5120 7132 8910 营运能力 所得税 1136 1382 1640 1782 应收账款周转率 7.05 7.00 6.99 6.97 净利润 1461 3737 5492 7128 存货周转率 1.21 1.24