25年调整出清，静待需求修复

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 29 日 证 券研究报告•25 年年报及 26 年一季报点评 当前价： 49.78 元 洋河股份（002304） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 25 年调整出清，静待需求修复 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 15.06 流通 A 股(亿股) 15.06 52 周内股价区间(元) 48.29-74.42 总市值(亿元) 727.46 总资产(亿元) 602.88 每股净资产(元) 32.69 相 关研究 [Table_Report] 1. 洋河股份（002304）：经营延续承压，静待需求复苏 (2025-08-28) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年年报及 2026年一季报。2025年实现营业总收入 192.1亿元，同比-33.5%，实现归母净利润 22.1亿元，同比-66.9%；26Q1实现营业总收入 81.9亿元，同比-26%，实现归母净利润 24.5亿元，同比-32.7%。此外，公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 14.70 元（含税）。  25 年报表深度出清，26Q1 仍在筑底调整阶段。1、分产品结构看，2025 年中高档酒、普通酒分别实现营收 165.4 亿元(-32%)、22.3 亿元(-43.2%)，在行业整体外部需求薄弱的大环境下，各档次产品均有所承压。2、分区域看，2025年省内、省外分别实现营收 86.2亿元(-32.4%)、101.6亿元(-34%)。3、量价拆分看，25年白酒销量下滑 26%至 10.3万吨，吨价同比-10.1%至 18.2万元/吨。25 年全年营销工作以稳价盘、促动销、提势能为主导，围绕开瓶调整配套政策，调控发货节奏，对梦之蓝 M6+、海之蓝等主导产品进行控量稳价，逐步夯实市场基础。4、26Q1 公司收入端同比下滑 26.1%，目前仍在底部调整阶段。  25 年盈利能力承压严重，26Q1 毛利率小幅下降。2025 年：1、受产品结构调整影响，毛利率同比-1.6pp至 71.6%。2、由于广宣等费用支出相对刚性，虽费用绝对值下降，但受分母端收入下滑影响，销售费用率同比+8pp至 27.1%；管理费用率同比+2.7pp至 9.3%，综合费用率同比+11.7pp 至 18.1%，综合来看销售净利率下降 11.7pp至 11.4%。26Q1：产品结构调整持续，毛利率下降 0.2个百分点至 75.4%；销售费用率增加 0.1个百分点；管理费用率同比增加 1.4个百分点，综合费用率增加 1.8个百分点，销售净利率下降 2.9个百分点，盈利能力略有承压。  产品渠道齐发力，期待后续经营拐点。1、产品方面，聚焦核心品牌、主导产品，持续构建（次）高端引领+全价格带协同的产品体系，驱动市场发展。强化梦之蓝 M6+核心优势，聚焦“控量稳价”与“势能重塑”，强化核心消费场景竞争优势；有序推进第七代海之蓝全国化上市，持续开展消费者培育活动；推动洋河高线光瓶酒突破，深化省内提质增效，加速省外增量拓展。2、渠道方面，一是加大成熟市场深耕力度，巩固传统优势区域，提高高潜市场拓展精度；二是推进区域市场品牌协同与整合，实现各品牌优势渠道互补、投入优化和资源共享，提升整体市场营销效率。3、展望未来，公司渠道持续理顺且经营态势逐步向好，在现有全国化品牌影响力及坚实的渠道基础上，后续业绩有望逐步恢复。  盈利预测：预计 2026-2028 年 EPS 分别为 1.39 元、1.47 元、1.55 元，对应PE 分别为 36 倍、34 倍、32 倍。  风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险、行业竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（亿元） 192.11 166.48 174.46 181.11 增长率 -33.47% -13.34% 4.79% 3.81% 归属母公司净利润（亿元） 22.06 20.97 22.12 23.41 增长率 -66.94% -4.96% 5.48% 5.84% 每股收益 EPS（元） 1.46 1.39 1.47 1.55 净资产收益率 ROE 4.67% 4.38% 4.53% 4.70% PE 34 36 34 32 PB 1.60 1.58 1.55 1.52 数据来源：Wind，西南证券 -27%-16%-5%6%18%29%25/525/725/925/1126/126/3洋河股份 沪深300 洋 河股份（002304） 25 年 年报及 26 年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 1）考虑到目前白酒行业整体仍呈量缩利减态势，且各大酒企加大市场争夺力度，存量竞争加剧；且头部企业依托品牌、渠道与成本优势持续扩大市场份额，中小酒企加速出清。我们预计白酒类业务 2026-2028 年销量增速为-9.0%、3.0%、3.0%，吨价增速为-5%、2%、1%。 2）公司坚持以精益为目标，持续推进管理升级；一方面推动组织优化与效能提升，营销端以“协同优先、收缩聚焦”为导向，推动组织由扩张型向聚焦型转型；另一方面推进流程再造与效率提升，提升跨部门协作效率；我们预计 2026-2028 年白酒业务毛利率为 71.1%、71.3%、71.5%。 表 1：分业务收入及毛利率情况 分 业 务 情 况 2025A 2026E 2027E 2028E 合计 收入(亿元) 192.1 166.5 174.5 181.1 yoy -13.34% -13.34% 4.79% 3.81% 毛利率 71.60% 69.82% 70.21% 70.44% 白酒 收入(亿元) 187.5 162.1 170.3 177.1 yoy -33.46% -13.55% 5.06% 4.03% 毛利率 72.77% 71.05% 71.33% 71.48% 红酒 收入(亿元) 0.3 0.3 0.3 0.2 yoy -61.22% -5.00% -5.00% -5.00% 毛利率 34.71% 34.71% 34.71% 34.71% 其他业务 收入(亿元) 4.3 4.1 3.9 3.7 yoy -30.78% -5.00% -5.00% -5.00% 毛利率 23.66% 23.66% 23.66% 23.66% 数据来源：公司公告，西南证券 洋 河股份（002304） 25 年