证券行业专题报告：α与β共振，积极关注券商板块-东吴证券

α与β共振，积极关注券商板块证券研究报告证券分析师 ：胡翔执业证书编号：S0600516110001联系邮箱：hux@dwzq.com.cn研究助理：朱洁羽联系邮箱：zhujieyu@dwzq.com.cn二零二零年三月十四日⚫核心要点：资本市场改革深化提升行业ROE，中短期贝塔属性凸显⚫制度变革引导券商转型，推动长期阿尔法提升。1）资本市场改革有序推进，科创板、创业板制度改革、新证券法正式实施加速推进注册制，再融资新规释放存量，两融优化激发市场活力，基金投顾试点推动财富管理转型，一系列产业政策放松引导券商转型发展，推动行业长期阿尔法提升。2）金融市场对外开放扩大，新监管环境给衍生品带来发展机遇，或将成为券商差异化竞争的重要业务，贡献阿尔法收益。3）行业兼并收购趋势明显，中小券商并购整合快速提升实力，头部券商通过并购稳固地位；多家券商通过增资配股增强资本实力，行业整体处于扩张趋势。⚫政策支持+市场回暖驱动业绩增长，中短期贝塔属性凸显。1）券商板块对政策具有较高敏感性，今年以来整体政策向好，市场流动性充足，支撑券商指数回升，截至2020年3月11日券商板块最高涨幅约7%。2）2020年1-2月上市券商业绩同比+17%至202亿元，主要源于交易活跃度显著提升（2020年日均股基交易额9308亿元，较2019年+67.95%），权益市场回暖增强自营业务收益，驱动券商盈利增长。⚫投资建议：证券行业α与β共振，短期看好中小券商弹性增长，长期看好龙头业绩稳健增长。1）中期市场交投活跃度提升，促进经纪业务收入增长；2）科创板持续推进IPO市场整体好转，新证券法、再融资新规落地将为投行业务贡献收入增量；3）降息利好债市、稳定股市，提升券商自营投资收益，龙头表现稳健，中小券商弹性更大。个股层面，建议关注：最具成长性的零售证券龙头东方财富，业绩增长确定、中期有核心变化且低估值的国元证券，最受益行业集中度提升的龙头券商中信证券、华泰证券、中金公司。⚫风险提示：1）股市进一步调整；2）监管趋严; 3）国内外疫情控制不及预期。tOmQmOxPxP8OcM7NsQmMnPrRkPrRpMjMnMoQ9PmNrOvPtRpNMYpNtQ目录投资建议：关注估值弹性俱佳标的政策积极向好，看好行业长期阿尔法中期盈利存在预期差，贝塔属性凸显板块复盘：相对滞涨，政策敏感性高第一章板块复盘：相对滞涨，政策敏感性高-25%-20%-15%-10%-5%0%5%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%券商板块相对涨跌幅（右轴）券商Ⅱ(申万) 涨幅沪深300 涨幅证监会鼓励打造航母级头部券商新冠肺炎疫情再融资新规发布⚫1.1 2020行情复盘：整体表现相对滞涨，政策敏感性高⚫随市场波动，整体表现弱于大盘，相对滞涨：截至2020年3月11日，券商板块年涨幅-4%，最高涨幅达7%，整体表现弱于大盘，相对沪深300指数最高涨幅为1%，近期仍落后大盘；⚫市场嗅觉敏锐，政策敏感度高：1）券商板块具有市场指数领先的特性，具体表现为领涨领跌，是市场重要的风向标；2）券商板块对政策具有较高敏感性，近来整体资本市场体系化、系统化改革有序推进，对中长期趋势呈乐观状态。图：近一年券商板块指数表现（截至2020年3月11日）领跌重提“结构性去杠杆”科创板顺利开板，两融、并购重组松绑深化资本市场改革12条数据来源：Wind，东吴证券研究所⚫1.1 2020行情复盘：中小券商潜力大，头部券商更为稳健⚫个股层面，年初至今南京证券涨幅最大（截至2020年3月13日），整体而言中小券商弹性更大，头部大型券商更为稳健。东方财富作为互联网券商，零售业务占比较高，业绩成长性好。表：2020年券商板块个股涨幅排名（截至3月13日）数据来源：Wind，东吴证券研究所排序年初至今春节前春节后2020.1.1-2020.3.112020.1.1-2020.1.232020.2.3-2020.3.111南京证券48%中信建投12%南京证券50%2红塔证券41%红塔证券8%红塔证券31%3华林证券22%招商证券3%华林证券25%4华安证券17%中原证券0%华安证券23%5东方财富14%南京证券-1%东方财富19%6华鑫股份7%长城证券-2%华鑫股份17%7国金证券9%国信证券-2%国金证券14%8长江证券9%华林证券-2%长江证券13%9浙商证券7%西南证券-2%浙商证券13%10华西证券8%广发证券-2%华西证券12%⚫受疫情影响有限，业绩同比保持增长。39家上市券商（不包括红塔和国盛）2020年1-2月合计实现营业收入同比+16%至492亿元，归母净利润同比+17%至202亿元。2020年前两个月业绩较2019年同期好转，源于交易活跃度显著提升，新冠肺炎疫情影响有限（沪深300较年初下降5%，2月市场股基日均成交额同比+37%）。2019年自营投资业务盈利大幅上涨，同比增长53%。数据来源：Wind，东吴证券研究所图：上市券商2020年1-2月业绩⚫1.2 2020年1-2月业绩概述：市场回暖，业绩同比保持增长图：证券行业2018-2019年收入结构数据来源：证券业协会，东吴证券研究所42,32217,36849,16720,24315.9%16.0%16.1%16.2%16.3%16.4%16.5%16.6%010,00020,00030,00040,00050,00060,000营业收入归母净利润2019年1-2月（百万元）2020年1-2月（百万元）同比增速（右轴）26%30%0%116%53%0%20%40%60%80%100%120%140%02004006008001,0001,2001,400经纪投行资管利息自营2018年（百万元）2019年（百万元）同比增速（右轴）第二章政策积极向好，看好行业长期阿尔法⚫再融资新规进一步放松，新证券法推进市场改革，政策引导释放积极信号。2019年以来，推动资本市场改革的政策不断出台，资本市场重要性提升，优化券商发展环境。表：2019年以来重要政策事件梳理数据来源：证监会、国务院等，东吴证券研究所⚫2.1 行业趋势：政策放松引导业务松绑，驱动行业阿尔法收益时间监管部门事件2019/7/20金稳委推出了 11 条金融业进一步对外开放的政策措施，涉及放宽外资持股比例限制和准入门槛等方面。2019/9/10证监会提出“全面深改12条”，其中包括加快推进资本市场高水平开放、推动更多中长期资金入市。2019/9/16外汇局取消QFII、RQFII投资额度限制，RQFII试点国家和地区限制也一并取消。2019/10/11证监会明确取消券商、基金公司外资持股比例时间表：自2020年4月1日起，在全国范围内取消基金管理公司外资股比限制；自2020年12月1日起，在全国范围内取消证券公司外资股比限制。2019/10/18证监会发布《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》，简化重组上市认定标准。2019/10/25证监会全面深化新三板改革，优化发行融资制度，完善市场分层，建立挂牌公司转板上市机制，加强监督管理、实施分类监管，健全市场退出机制。2019/11/8证监会等扩大股票股指期权试点；支持外商投资新开放领域；“再融资”新规公开征