上网电价下降致使业绩承压，经营活动现金流改善明显

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年04月19日优于大市龙源电力（001289.SZ）上网电价下降致使业绩承压，经营活动现金流改善明显核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：刘汉轩021-61761029010-88005198huangxiujie@guosen.com.cnliuhanxuan@guosen.com.cnS0980521060002S0980524120001证券分析师：崔佳诚021-60375416cuijiacheng@guosen.com.cnS0980525070002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价15.36 元总市值/流通市值128407/128407 百万元52 周最高价/最低价19.50/14.96 元近 3 个月日均成交额163.34 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《龙源电力（001289.SZ）-电价下降影响业绩表现，加快建设大基地和海上风电项目》 ——2025-08-24《龙源电力（001289.SZ）-新能源持续发展，分红比例进一步提升》 ——2025-03-31《龙源电力（001289.SZ）-24Q3 风电电量改善，投资收益增长显著使得归母净利润增幅较大》 ——2024-11-03《龙源电力（001289.SZ）-风电板块电量、电价下降影响业绩，装机容量持续增长》 ——2024-08-29《龙源电力（001289.SZ）-24Q1 业绩同比微增，盈利能力保持稳定》 ——2024-04-26营业收入、归母净利润均有所下降。2025 年公司实现营业收入 302.53 亿元，同比减少 18.60%，主要系 2024 年下半年处置火电业务出表所致；剔除火电业务影响后，新能源业务营业收入同比减少 3.85%。2025 年公司实现实现归母净利润 45.26 亿元，同比减少 28.78%；扣除非经常性损益后归母净利润为44.09 亿元，同比减少 22.81%，主要系上网电价下降所致。新能源装机容量、发电量提升，利用小时及上网电价下滑。装机层面，截至2025 年末，公司控股装机容量为 4599.43 万千瓦，全部为可再生能源，其中风电 3214.74 万千瓦，太阳能 1384.08 万千瓦。公司 2025 年净新增新能源控股装机容量 485.11 万千瓦，其中新增风电 173.86 万千瓦，新增太阳能发电 314.25 万千瓦。发电量层面，2025 年公司累计完成发电量 764.69 亿千瓦时，同比增长 11.82%；上网电量 751.22 亿千瓦时，同比增长 7.77%。其中，风电发电量 630.86 亿千瓦时，同比增长 4.19%；太阳能发电量 133.77 亿千瓦时，同比增长 70.92%。利用小时层面，2025 年公司风电平均利用小时数为 2052 小时，同比下降 138 小时，主要因项目分布区域平均风速下降及部分区域限电比例同比升高所致。公司风电利用小时数较行业平均水平（1979小时）高 73 小时。上网电价层面，2025 年公司风电平均上网电价为 475 元/兆瓦时（含税），太阳能发电平均上网电价为 318 元/兆瓦时（含税），同比分别减少 52 元/兆瓦时和 17 元/兆瓦时，主要由于市场交易规模扩大、平价项目增加及结构性因素导致。经营活动现金流改善明显，分红率与 24 年保持一致。2025 年公司经营活动产生的现金流量净额本年较上年增加 47.23 亿元，增幅 27.61%，主要原因一是本年可再生电费补贴回款较上年同期大幅增加；二是 2024 年下半年处置所属火电子公司，本年不再有火电分部经营现金流；三是本年支付的相关费用以及代收代付款同比减少。公司 2025 年拟末期分红 0.0625 元/股（含税），叠加已派发的中期分红，全年累计分红 0.1625 元/股（含税），合计派发现金红利 13.58 亿元，占归母净利润的 30.01%，与 2024 年保持一致。风险提示：电量下降；电价下滑；新能源项目投运不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持 “优于大市”评级。随着电力现货市场覆盖范围不断扩大，市场化交易比例提升，国内电价仍可能面临一定的下行压力，我们下调盈利预测，预计 2026-2028 年归母净利润 48.85/55.30/58.93亿元（2026-2027 年原值为 70.91/74.53 亿元），同比增速 7.9%/13.2%/6.6%，当前股价对应 PE=26/23/21x，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)37,07030,25332,56134,18535,773(+/-%)-1.5%-18.4%7.6%5.0%4.6%净利润(百万元)63454526488555305893(+/-%)1.5%-28.7%7.9%13.2%6.6%每股收益（元）0.760.540.580.660.70EBITMargin37.3%34.2%34.5%33.5%33.9%净资产收益率（ROE）8.7%6.0%6.2%6.7%6.8%市盈率（PE）20.228.426.323.221.8EV/EBITDA12.313.212.612.111.5市净率（PB）1.751.711.641.561.49资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2026年04月27日2026年05月05日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2营业收入、归母净利润均有所下降。2025 年公司实现营业收入 302.53 亿元，同比减少 18.60%，主要系 2024 年下半年处置火电业务出表所致；剔除火电业务影响后，新能源业务营业收入同比减少 3.85%。2025 年公司实现实现归母净利润45.26 亿元，同比减少 28.78%；扣除非经常性损益后归母净利润为 44.09 亿元，同比减少 22.81%，主要系上网电价下降所致。图1：龙源电力营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：龙源电力归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理新能源装机容量、发电量提升，利用小时及上网电价下滑：装机层面，截至 2025 年末，公司控股装机容量为 4599.43 万千瓦，全部为可再生能源，其中风电 3214.74 万千瓦，太阳能 1384.08 万千瓦。公司 2025 年净新增新能源控股装机容量 485.11 万千瓦，其中新增风电 173.86 万千瓦，新增太阳能发电 314.25 万千瓦。发电量层面，2025 年公司累计完成发电量 764.69 亿千瓦时，同比增长 11.82%；上网电量 751.22 亿千瓦时，同比增长 7.77%。其中，风电发电量 630.86 亿千瓦时，同比增长 4.19%；太阳能发电量 133.77 亿千瓦时，同比增长 70.92%。图3：2021-2025 龙源电力控股发电装机情况图4：2021-2025 龙源电力发电量情况（单位：亿千瓦