新华三增收增利，积极备货支撑全年交付

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2025 年 4 月 28 日，公司发布一季度报告，实现营业收入 279.85亿元，同比增长 34.6%，环比增长 44.1%；归母净利润 7.88 亿元，同比增长 126.1%；扣非归母净利润 6.20 亿元，同比增长 51.6%。 经营分析 核心资产新华三持续贡献核心增量，国内政企与国际业务双增：新华三 1Q26 实现营收 221.89 亿元，同比增长 45.1%；实现净利润9.49 亿元，同比增长 28.2%；占公司整体营收比重约 79%，是业绩增长的核心增量。其中，国内政企业务收入 190.71 亿元，同比增长 55.6%，在政务云、央国企数字化转型、金融信创等多领域持续中标标杆项目；国际业务收入 16.46 亿元，同比增长 56.6%。国内政企与国际业务增速均超 50%，收入结构更趋均衡。 费用端改善，利息支出压降释放利润弹性。 1Q 公司销售/管理/财务/研发费用率分别 3.5%/0.9%/-0.2%/4.3%，同比分别下降0.9pct/0.3pct/2.1pct/1.3pct，四项费用率合计压降 4.6 个百分点，费用管控效果显著。其中财务费用率降幅最大，主因收购惠普股权对应的期权负债已于前期到期，本季不再产生相关利息支出；经营层面公司更多采用低息票据及信用证进行结算，叠加整体利率环境下行，利息支出同比大幅减少。 预付款项大幅增加，主动备货支撑全年交付：1Q 末公司预付款项达 49.51 亿元，环比增加 25.33 亿元，同比增加 38.93 亿元。在上游 GPU、CPU、内存、交换机芯片等多品类零部件普遍短缺涨价的背景下，公司加大与核心供应商合作力度，以预付款锁定关键物料，为二、三季度及全年交付建立战略储备。我们认为后续随交付推进，预付款项有望逐步转化为收入确认，为全年业绩达成提供确定性支撑。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2026-2028 年营收分别为 1145/1325/1523 亿元，同比增长 18%/16%/15%；预计净利润分别为 25.0/31.2/40.1 亿元，PE 分别为 31.5/25.2/19.6 倍，维持“买入”评级。 风险提示 存货减值风险、芯片供应短缺风险、市场竞争加剧、Scale-up 域研发进展不及预期。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 79,024 96,748 114,474 132,524 152,263 营业收入增长率 2.22% 22.43% 18.32% 15.77% 14.90% 归母净利润(百万元) 1,572 1,686 2,495 3,122 4,012 归母净利润增长率 -25.23% 7.19% 48.05% 25.09% 28.54% 摊薄每股收益(元) 0.550 0.589 0.872 1.091 1.403 每股经营性现金流净额 0.85 1.22 -2.87 2.74 0.01 ROE(归属母公司)(摊薄) 11.79% 11.43% 14.67% 15.73% 17.02% P/E 50.62 41.74 31.50 25.18 19.59 P/B 5.97 4.77 4.62 3.96 3.33 来源：公司年报、国金证券研究所 02,0004,0006,0008,00010,00012,00022.0024.0026.0028.0030.0032.0034.00250430250731251031260131260430人民币(元)成交金额(百万元)成交金额紫光股份沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 77,308 79,024 96,748 114,474 132,524 152,263 货币资金 14,711 7,534 8,945 10,911 12,700 14,565 增长率 2.2% 22.4% 18.3% 15.8% 14.9% 应收款项 16,264 15,870 14,381 21,058 24,028 26,831 主营业务成本 -62,158 -65,282 -82,632 -97,128 -110,403 -126,449 存货 27,935 36,847 43,568 49,801 53,193 60,488 %销售收入 80.4% 82.6% 85.4% 84.8% 83.3% 83.0% 其他流动资产 4,736 4,879 5,305 5,287 6,198 6,681 毛利 15,150 13,742 14,116 17,346 22,121 25,815 流动资产 63,645 65,130 72,199 87,058 96,118 108,565 %销售收入 19.6% 17.4% 14.6% 15.2% 16.7% 17.0% %总资产 72.9% 73.3% 75.0% 78.2% 79.9% 81.9% 营业税金及附加 -283 -270 -301 -366 -411 -472 长期投资 571 638 674 675 676 677 %销售收入 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 1,165 1,325 1,555 1,637 1,628 1,560 销售费用 -4,287 -4,144 -4,052 -4,808 -6,626 -7,613 %总资产 1.3% 1.5% 1.6% 1.5% 1.4% 1.2% %销售收入 5.5% 5.2% 4.2% 4.2% 5.0% 5.0% 无形资产 18,190 18,158 18,096 18,173 18,206 18,222 管理费用 -1,392 -1,027 -1,166 -1,374 -1,590 -1,751 非流动资产 23,619 23,684 24,124 24,217 24,167 24,048 %销售收入 1.8% 1.3% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% %总资产 27.1% 26.7% 25.0% 21.8% 20.1% 18.1% 研发费用 -5,643 -5,102 -4,953 -5,724 -8,216 -9,516 资产总计 87,264 88,814 96,323 111,274 120,286 132,614 %销售收入 7.3% 6.5% 5.1% 5.0% 6.2% 6.3% 短期借款 7,151 18,683 20,621 32,083 27,433 30,385 息税前利润（EBIT） 3,544 3,200 3,645 5,074 5,277 6,462 应付款项 15,187 20,815 23,568 25,