品牌出海全球化进阶，整家战略纵深推进行稳致远

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 26 年 4 月 29 日，公司披露 2025 年与 1Q26 业绩报告，25 年年实现营业收入 43.57 亿元，同比-17.14%；归母净利润 2.05 亿元，同比-46.89%。26Q1 营收 5.75 亿元，同比-29.63%。归母净利润为-9434 万元，同比-324.22%，公司拟每 10 股派 4 元，分红率达82.84%，彰显长期发展信心。 经营分析 整家战略纵深推进，品类结构优化。分品类看，整体厨柜/定制衣柜/木门墙板 25 年营收分别为 15.42/19.98/5.06 亿元，同比-35.59%/-5.79%/+35.65%，毛利率分别同比-2.29/-2.08/+2.02pct至 37.95%/36.89%/19.7%。厨柜受地产后周期及消费疲软拖累降幅较深，定制衣柜相对韧性，木门墙板高增验证整家品类协同效应。 公司围绕整家一体化战略持续推进产品升级，智能家居多方合作合作，整家智造领域探索取得初步成果；产品结构方面，公司正式发布全景门窗产品，定制门窗全国首家门店已亮相安徽合肥，承载系统门窗、室内金属门和淋浴隔断三大品类，拓宽整家边界。 渠道结构分化显著，海外高增打开成长空间。分渠道来看，零售业务/大宗业务/海外业务 25 年营收分别为 26.27/10.54/3.65 亿元，同比-12.42%/-37.38%/+77.73%。零售渠道受内需疲软及前期国补透支影响承压，大宗业务受地产新房市场下行拖累明显，海外业务则延续高增态势，成为核心增长极。海外品牌端，旗下"Vimora"与"FLYHOME"完成视觉形象焕新，推动品牌向国际化、高端化迭代升级；渠道端，海外业务从工程整装向零售加盟模式延伸，新增法国、澳洲、阿联酋、肯尼亚多国旗舰店，全球化运营能力持续强化。 战略调整期盈利承压。毛利率方面，公司 25 年/26Q1 毛利率份分别为 33.22%/25.86%，同比-3.05/-6.3pct。费用率方面，25 年全年销售/管理/研发费用率分别为 15.95%/6.20%/4.95%，同比-0.29/+0.86/-0.09pct。26Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为22.75%/12.27%/7.15%，同比+5.67/+5.07/+2.28pct。当前公司处于战略调整与渠道重构的关键期，短期盈利承压为转型阵痛。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 26-28 年归母净利润分别为 2.06/2.58/3.19 亿元，当前股价对应 PE 为 18.79/15.00/12.14 倍，维持“买入”评级。 风险提示 市场拓展不畅；原材料价格大幅上涨；整装渠道拓展不畅。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 5,258 4,357 4,451 4,812 5,227 营业收入增长率 -14.04% -17.14% 2.17% 8.09% 8.64% 归母净利润(百万元) 385 205 206 258 319 归母净利润增长率 -35.23% -46.89% 0.63% 25.22% 23.63% 摊薄每股收益(元) 0.883 0.471 0.474 0.594 0.734 每股经营性现金流净额 1.12 0.04 1.16 1.23 1.55 ROE(归属母公司)(摊薄) 11.34% 6.02% 5.79% 6.77% 7.72% P/E 14.51 19.41 18.79 15.00 12.14 P/B 1.64 1.17 1.09 1.02 0.94 来源：公司年报、国金证券研究所 01002003004005006008.009.0010.0011.0012.0013.0014.00250429250729251029260129260429人民币(元)成交金额(百万元)成交金额志邦家居沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 6,116 5,258 4,357 4,451 4,812 5,227 货币资金 863 799 882 938 1,244 1,644 增长率 -14.0% -17.1% 2.2% 8.1% 8.6% 应收款项 346 422 331 353 369 386 主营业务成本 -3,849 -3,351 -2,910 -2,969 -3,180 -3,425 存货 220 252 271 303 307 313 %销售收入 62.9% 63.7% 66.8% 66.7% 66.1% 65.5% 其他流动资产 2,039 1,816 1,693 1,506 1,566 1,637 毛利 2,267 1,907 1,447 1,483 1,631 1,803 流动资产 3,469 3,289 3,178 3,100 3,487 3,980 %销售收入 37.1% 36.3% 33.2% 33.3% 33.9% 34.5% %总资产 54.3% 49.0% 48.7% 49.6% 52.8% 56.2% 营业税金及附加 -56 -61 -36 -49 -53 -58 长期投资 209 358 426 426 426 426 %销售收入 0.9% 1.2% 0.8% 1.1% 1.1% 1.1% 固定资产 1,771 1,910 1,763 1,677 1,640 1,590 销售费用 -890 -854 -696 -712 -770 -836 %总资产 27.7% 28.4% 27.0% 26.8% 24.8% 22.4% %销售收入 14.5% 16.2% 16.0% 16.0% 16.0% 16.0% 无形资产 310 327 307 384 410 434 管理费用 -295 -281 -270 -274 -294 -314 非流动资产 2,918 3,426 3,352 3,152 3,118 3,105 %销售收入 4.8% 5.3% 6.2% 6.2% 6.1% 6.0% %总资产 45.7% 51.0% 51.3% 50.4% 47.2% 43.8% 研发费用 -319 -265 -216 -231 -245 -267 资产总计 6,387 6,715 6,530 6,252 6,605 7,085 %销售收入 5.2% 5.0% 5.0% 5.2% 5.1% 5.1% 短期借款 135 275 192 10 10 10 息税前利润（EBIT） 709 445 229 216 269 329 应付款项 1,893 1,971 1,662 1,568 1,636 1,762 %销售收入 11.6% 8.5% 5.2% 4.9% 5.6% 6.3