资本分配模式优化重构估值体系，内外拥抱AI打开新空间

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 4 月 29 日公司披露 25 年报以及 26 年一季报。25 全年实现营收160.26 亿元，同比-4.78%，归母净利润 40.71 亿元，同比-4.72%；其中 25Q4 单季实现营收 38.29 亿元，同比-9.44%，归母净利润10.92 亿元，同比+8.23%。26Q1 实现营收 40.60 亿元，同比+3.52%，归母净利润 10.58 亿元，同比+8.55%。公司拟每股派发现金红利1.9 元（含税），分红比率高达 84%，当前股价对应股息率约 4.2%。 经营分析 分业务承压有结构性分化，毛利率整体保持韧性。分产品看，25年电连接/智能电工照明/新能源营收 70.77/80.98/8.22 亿元，同比-7.90%/-2.80%/+5.71%；毛利率 41.12%/46.29%/29.55%，同比+0.15/+0.11/-5.26pct，新能源因业务结构调整阶段性承压；销售/管理/研发费用率 7.38%/4.45%/4.02%，同比-0.75/+0.10/-0.41pct，BBS 体系赋能下费用管控持续优化。 资本结构重塑，高分红+主动回购+ROE 考核三位一体。2026 年员工持股计划首次将考核由复合增速切换为加权 ROE 绝对值（26 年≥22%、27/28 年≥20%）并剔除资本运作影响，本质是对 162 亿类现金资产的隐性 KPI 安排，管理层须通过持续高现金回馈消化冗余资金维持 ROE 阈值，并引导资源由低毛利冲量转向高净利率业务。对标丹纳赫等国际龙头由增速锚切至 ROE 锚的演进路径，公司由"成长型现金牛"切换为"高股东回报型资本运营平台"。 AI 引领战略升级，构筑中长期增长引擎。算力侧公司以 PDU/智能母线/微模块切入 AI 算力配电赛道，深化与头部互联网及 IDC 客户合作；家居侧沐光 AI 智能照明融合大模型与"云网边端"自研技术，推墅级全屋智控方案。新能源商用避开 C 端内卷，落地 400kW 单体桩并规划 600kW/3MW 群充。欧洲家储进入上市准备阶段，德、意试点已开发本地安装伙伴；家装出海覆盖 40+国家。多赛道协同推进，新业务有望逐步贡献增量、打开公司中长期成长空间。 盈利预测、估值与评级 公司是国内民用电工绝对龙头。预计 26/27/28 年归母净利润分别为 41.24/44.64/50.63 亿元，同比+1.31%/+8.24%/+13.44%，EPS 2.28/2.47/2.80 元，对应 PE 18/17/15 倍，维持"买入"评级。 风险提示 海外市场扩张不畅；新品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 16,831 16,026 16,788 18,066 20,271 营业收入增长率 7.24% -4.78% 4.76% 7.61% 12.20% 归母净利润(百万元) 4,272 4,071 4,124 4,464 5,063 归母净利润增长率 10.39% -4.72% 1.31% 8.24% 13.44% 摊薄每股收益(元) 3.306 2.251 2.280 2.468 2.800 每股经营性现金流净额 2.82 2.60 1.87 2.02 2.54 ROE(归属母公司)(摊薄) 26.93% 24.23% 22.95% 23.90% 26.20% P/E 21.24 18.14 17.91 16.54 14.58 P/B 5.72 4.40 4.11 3.95 3.82 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,20040.0044.0048.0052.0056.0060.0064.00250430250731251031260131260430人民币(元)成交金额(百万元)成交金额公牛集团沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 15,695 16,831 16,026 16,788 18,066 20,271 货币资金 4,744 5,020 4,167 4,507 4,766 5,259 增长率 11.5% 7.2% -4.8% 4.8% 7.6% 12.2% 应收款项 282 323 338 308 346 389 主营业务成本 -8,914 -9,552 -9,113 -9,872 -10,414 -11,416 存货 1,421 1,574 1,631 1,352 1,427 1,564 %销售收入 56.8% 56.8% 56.9% 58.8% 57.6% 56.3% 其他流动资产 9,901 9,421 12,185 12,378 12,581 12,787 毛利 6,781 7,279 6,913 6,917 7,652 8,855 流动资产 16,348 16,337 18,321 18,545 19,120 19,998 %销售收入 43.2% 43.2% 43.1% 41.2% 42.4% 43.7% %总资产 82.7% 79.7% 81.2% 79.4% 79.5% 80.3% 营业税金及附加 -133 -133 -154 -126 -135 -152 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.8% 0.8% 1.0% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 2,793 3,541 3,594 4,125 4,237 4,186 销售费用 -1,070 -1,369 -1,183 -1,209 -1,301 -1,460 %总资产 14.1% 17.3% 15.9% 17.7% 17.6% 16.8% %销售收入 6.8% 8.1% 7.4% 7.2% 7.2% 7.2% 无形资产 358 369 360 399 427 454 管理费用 -626 -732 -712 -722 -777 -872 非流动资产 3,414 4,157 4,235 4,798 4,941 4,920 %销售收入 4.0% 4.3% 4.4% 4.3% 4.3% 4.3% %总资产 17.3% 20.3% 18.8% 20.6% 20.5% 19.7% 研发费用 -673 -746 -644 -672 -723 -811 资产总计 19,762 20,494 22,556 23,343 24,062