首次覆盖：隔膜需求景气，价格回升改善盈利

证券研究报告公司研究 / 公司深度2026 年 04 月 29 日电力设备隔膜需求景气，价格回升改善盈利——恩捷股份（002812.SZ）首次覆盖报告原因：买入（首次评级）投资要点：投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 2026–2028 年归母净利润分别为23.26/35.49/49.73 亿元，对应 PE 为 33.1/21.7/15.5 倍。考虑公司锂电池隔膜行业市场占有率高，湿法隔膜出货量领先。储能和动力电池需求景气，对锂电隔膜需求或增强，后续隔膜价格有望继续抬升，提升公司盈利能力。2026-2028 年公司 PE 低于可比公司均值，给予“买入”评级。公司是全球锂电池隔膜龙头，已融入主要电池企业供应链：1）公司凭借技术突破和持续扩产迅速崛起，打破日韩垄断，成为全球最大的锂电池隔膜供应商；2）公司主要收入和毛利来源为锂电池隔膜。膜类产品在收入结构中居核心地位，2025 年锂电池隔膜营收约为 116.30 亿元，在总收入中占比超 85%。公司毛利率和净利率回升，盈利水平逐渐修复；3）公司已融入绝大多数主流锂电池企业供应链体系，积极拓展海内外市场，随着公司所处行业的持续发展、全球产能逐步释放以及技术的不断精进，公司和下游客户的合作关系或更为稳固。新能源车渗透率+单车带电量+储能大电芯或带动隔膜需求提升。1）新能源车：全球新能源车渗透率持续提升，各区域分化发展。全球新能源车渗透率总体呈现快速提升趋势，2022 年已超 10%，2025 年达到 23.5%。随着地缘冲突持续推动石油价格上涨，有望推动新能源车加速渗透；2）储能：新型储能保持高速增长态势，锂离子电池占比最高。截至 2025 年底，全球新型储能累计装机规模达到 278.7GW/687.5GWh，同比增长 68.5%/79.9%。锂离子电池在新型储能装机中占比超 97%。4h 及以上长时储能占比高，全球储能项目平均时长增加，大容量电芯具备经济性，出货量明显提升，或带动湿法隔膜应用占比提升。湿法隔膜为主，行业集中度高。1）湿法为主，5μm 隔膜加速渗透。隔膜生产工艺主要分为干法和湿法两大类，湿法隔膜更适合高性能电芯，2025 年中国锂电池隔膜出货量同比高增，湿法隔膜占比进一步提升，目前锂电池隔膜以 7μm 及 9μm 规格为主，5μm 隔膜具有多方面优势，行业渗透率有望快速提升；2）市场集中度高，公司规模效应和高良率铸就优势。公司隔膜行业市占率超 30%，其湿法隔膜市占率超 35%，隔膜生产良率行业领先，全球首创在线涂布技术，可提高生产效率、降低成本、提升品质。3）陶瓷涂覆隔膜 2025Q3 开始价格止跌回升，公司盈利或有较大弹性。关键假设点：假设公司 2026-2028 年锂电池隔膜收入增长率分别为 50%/20%/12%，毛利率分别为 25.0%/28.6/32.5%；无菌包装业务收入或维持小幅增长，其他业务或缩减。催化剂：1）隔膜提价节奏；2）收购中科华联进展。风险提示：行业竞争加剧风险；下游需求不及预期；技术迭代风险；国际贸易摩擦加剧风险。市场数据：2026 年 04 月 28 日收盘价（元）78.51一年内最高/最低（元）80.85/25.87市净率3.0股息率（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）64,585上证指数/深证成指4,079/14,830注：“股息率”以最近一年已公布分红计算基础数据：2026 年 03 月 31 日每股净资产（元）26.0资产负债率%43.65总股本/流通 A 股（百万）982/823流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与沪深 300 指数对比走势：资料来源：聚源数据相关研究-证券分析师朱攀S0820525070001021-32229888-25527zhupan@ajzq.com财务数据及盈利预测报告期202420252026E2027E2028E营业总收入（百万元）10,16413,63319,47022,97525,493同比增长率（%）-15.6%34.1%42.8%18.0%11.0%归母净利润（百万元）-5561432,3263,5494,973同比增长（%）-122.0%125.6%1531.9%52.6%40.1%每股收益（元/股）-0.570.152.373.615.06毛利率（%）11.1%18.8%24.6%27.9%31.6%ROE（%）-2.3%0.6%8.4%11.3%13.7%市盈率-137.1541.033.121.715.5注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2恩捷股份（002812.SZ）2026 年 04 月 29 日日投资案件投资评级与估值首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为23.26/35.49/49.73 亿元，当前市值对应 PE 分别为 33.1X、21.7X、15.5X。选取以下两家同类上市公司作为可比公司，包括中材科技和佛塑科技，以上两家公司所经营产品涉及锂电池隔膜，与恩捷股份可比；根据 iFinD 一致预期，2026-2028 年两家可比公司平均 PE 分别为 37.97X、26.01X 和 17.92X，高于恩捷股份 PE 估值水平。关键假设点公司产品主要为锂电池隔膜，全球新能源车渗透率和单车带电量提升；新型储能装机量维持较高增速，对锂电池及隔膜需求或提升；隔膜售价呈现提升态势，公司锂电池隔膜业务收入有望快速提升。随着隔膜售价持续提升，公司锂电池隔膜产品毛利率有望逐步修复。假设公司 2026-2028 年锂电池隔膜收入增长率分别为 50%/20%/12%，毛利率分别为 25.0%/28.6/32.5%；无菌包装收入或维持小幅增长，其他业务或缩减。有别于市场的观点市场普遍认为锂电池隔膜行业竞争激烈，公司盈利能力受限。我们认为：1）公司具有规模优势：公司锂电池隔膜出货量和市场份额持续领先，有利于提升成本控制能力。2）公司技术工艺先进，产品良率行业领先：公司隔膜产品良率行业领先，有利于公司控制成本、提升盈利能力，且公司推进收购中科华联，有望进一步提升设备工艺水平。3）隔膜价格逐步修复，公司盈利能力有望改善：陶瓷涂覆隔膜 2025Q3 价格止跌回升，在下游需求旺盛背景下，隔膜需求或较为景气，而隔膜行业产能有限，行业主要公司产能利用率高企，后续隔膜价格有望进一步抬升，公司盈利或有较大弹性。4）公司持续推进海外业务布局：公司已有海外基地在运营和出货，且有众多海外客户，海外市场毛利率较高，公司在海外市场有先发优势。图表 1：公司利润增长逻辑项目观点利润增长逻辑1）需求：新能源车单车带电量和渗透率提升有望推动隔膜需求，2026-2028 年全球动力电池隔膜需求预计291.31、370.04 和 446.43 亿平，同比增长 33.08%、27.02%和 20.65%；新型储能装机高增及大电芯趋势推动湿法隔膜需求，2026-2028 年全球储能电池隔膜需求预计 145.90、196.97 和 246.21 亿平，同比增长39.97%、35.00%和 25.00%；2）供给：隔