“琢璞”系列报告之十：供应链中的收益可预测性，国际性的证据

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 金融工程 专题报告 供应链中的收益可预测性——国际性的证据 2020 年03 月10 日 “琢璞”系列报告之十 ❑ 供应链相关 Alpha 是一类重要的 Alpha 因子，其有效性已经在国内外学术研究中被广泛证实。本文作为“琢璞”系列报告的第十篇，我们推荐一篇经典的供应链 Alpha 文献。该文章以 22 个国家的上市公司作为样本，构建了客户行业收益指数指标，发现这一指标对上游供应商行业公司的收益率具有显著的预测作用。 ❑ 作为一类重要的 Alpha 因子，供应链 Alpha 因子逐渐受到越来越多投资者的关注。实际供应链 Alpha 因子的构建特别依赖于上市公司之间关系网的梳理，目前国内数据提供商尚未提供比较完善的结构化关系网数据。相信未来随着相关数据的不断完善，国内机构投资者将会更多地使用到供应链相关 Alpha 因子，这也是我们团队后续 Alpha 研究的重点方向之一。 任瞳 86-755-83081468 rentong@ cmschina.com.cn S1090519080004 周靖明 86-21-68407742 zhoujingming@ cmschina.com.cn S1090519080007 金融工程 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、引言 ....................................................................................................................... 3 二、文章主要内容 ......................................................................................................... 3 2.1、使用的数据 .................................................................................................... 3 2.2、主要方法和结果 ............................................................................................ 4 2.3、文章的主要结论 .......................................................................................... 11 三、我们的思考 .......................................................................................................... 12 参考文献 ..................................................................................................................... 12 图表目录 表 1：供应商组合的异常收益（市场模型，1995.01-2007.07） .................................. 4 表 2：供应商组合的异常收益（四因子模型，1995.01-2007.07）............................... 5 表 3：供应商组合的异常收益（修改后的供应商样本，1995.01-2007.07） ................ 6 表 4：供应商组合的异常收益（按市值划分的子样本，1995.01-2007.07） ................ 7 表 5：供应商组合的异常收益（日本和英国，1995.01-2007.07）............................... 8 表 6：供应商股票月收益的 Fama-MacBeth 回归分析结果（1995.01-2007.07） ....... 9 表 7：对供应商股票月收益的条件 Fama-MacBeth 回归分析（1995.01-2007.07） .. 11 qRtQqOuNpOrRtMsRrOmQqR9PaO8OnPnNpNnNeRrRmPfQpOmN9PnPmPMYqMqRvPtQrN 金融工程 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 一、引言 由于投资者的有限注意，因此其处理信息能力有限，这样会导致一些有价值的信息的传导存在一些时滞。例如，下游猪肉消费的需求短期增加了，伴随而来的是猪肉的涨价。这时候投资者很容易会得出猪肉的涨价利好上游的生猪养殖企业，譬如温氏股份，牧原股份等等。因为，这些公司都是大家耳熟能详的生猪养殖企业，但是投资者很难想到猪肉涨价在一定程度上也利好顺鑫农业。虽然，顺鑫农业主营构成中约 80%为白酒，但是也有 20%的营收来源于肉类加工相关业务。猪肉价格上涨所带来的基本面的改变最终也是反映到顺鑫农业的业绩中，从而也会影响上市公司股价。但是，信息发掘所存在的时滞使我们获取 Alpha 成为可能。 以上例子就是供应链 Alpha 的一个典型案例。供应链相关 Alpha 是一类重要的 Alpha 因子，其有效性已经在国内外学术研究中被广泛证实。本文作为“琢璞”系列报告的第十篇，我们推荐一篇经典的供应链 Alpha 文献。该文章以 22 个国家的上市公司作为样本，构建了客户行业收益指数指标，发现这一指标对上游供应商行业公司的收益率具有显著的预测作用。 二、文章主要内容 2.1、使用的数据 文章使用 IDC/Exshare 和 Worldscope 数据库提供的 MSCI 全球指数中在（除美国以外）22 个发达国家交易所上市的所有股票的月度收益数据，具体包括：澳大利亚、奥地利、比利时、加拿大、丹麦、芬兰、法国、德国、希腊、香港、爱尔兰、意大利、日本、荷兰、新西兰、挪威、葡萄牙、新加坡、西班牙、瑞典、瑞士和英国。样本期设定为 1995年 1 月至 2007 年 7 月。剔除金融行业以及总资产或总营业收入低于 1000 万美元、月收益率高于 100%或账面市值比高于 50 的样本公司，共得到 14407 家公司的 1202332个月度观测值作为总样本。其中，能计算客户公司收益数据的 6174 家公司的 478727个月度观测值作为最终的样本。 文章使用美国经济的基本IO账户来确定行业层面的客户-供应商关系。为避免前视偏差，使用 1992 年发布的 1987 年基本投入产出表。将满足“至少 25%的产品销往包含上市公司的客户行业”的供应商行业纳入样本，经 IO-SIC 编码转换后通过 IO 账户确定对应的客户行业。 文章对于每个国家的每个供应商行业，使用该国的所有该行业下游的上市客户公司数据计算该行业的客户公司收益指数： 𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜𝑟𝑚𝑒𝑟 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛𝑖,𝑡−1 = ∑